2023年年报及2024年一季报点评：Q1受同期高基数扰动，看好后续环比持续改善

敬请参阅最后一页特别声明 -1- 证券研究报告 2024年4月26日 公司研究 Q1受同期高基数扰动，看好后续环比持续改善 ——海泰新光（688677.SH）2023年年报及2024年一季报点评 买入（维持） 事件1：公司发布2023年年报：实现营收4.71亿元（-1.3% YOY）、归母净利润1.46亿元（-20.2% YOY）、扣非归母净利润1.36亿元（-19.2% YOY）。 事件2：公司发布2024年一季报：实现营收1.18亿元（-20.7% YOY）、归母净利润3844万元（-20.7% YOY）、扣非归母净利润3646万元（-21.4% YOY）。 点评： 23年受股份支付及联营企业亏损影响，表观净利润下滑较多；24Q1受23Q1高基数影响，营收呈现下滑。23年公司营收同比略有下降，主要受大客户新系统迭代延期影响。2023年公司实现毛利率63.7%（较22年-0.63pct），保持较为稳定；实现净利率30.2%（较22年-7.9pct），公司净利润下滑主要系股份支付费用增加、参股国药新光确认的联营企业投资损失增加、二期厂房和机器设备折旧增加等原因。24Q1营收下滑主要系23Q1美国大客户大量备货导致公司营收基数较高，24年以来公司发货节奏保持基本正常，我们认为公司季度营收有望呈现环比改善，实现稳健增长。 内窥镜产品国内表现强劲，有望维持高速增长。2023年公司内窥镜产品在国内市场增长势头强劲，收入同比增长约83%，主要系公司积极开拓国内市场，营销体系逐步完善，品牌影响力不断增强。随着公司内窥镜产品业务的不断拓展，以及二代整机产品在临床端的销售推进，看好公司整机业务推广，公司国内内窥镜业务有望维持快速增长。 镜体种类不断拓宽，市场竞争力不断增强。海外市场方面，公司和美国客户合作范围不断拓宽，从原有腹腔内窥镜逐步拓展到泌尿、妇科及开放手术领域，为美国市场开发的4mm宫腔镜已经完成产品定型预计24年6月推向市场；2.9mm膀胱镜及3mm小儿腹腔镜以及开放手术外视镜也在开发中。国内市场方面，关节镜、三维腹腔内窥镜、胸腔内窥镜已经开始投放市场，全系列腹腔镜（包括白光、荧光、除雾、3D 荧光、标准长度、加长型、超细型等几十种规格）在陆续注册取证中。公司内窥镜镜体种类日益丰富，竞争力不断增强。 盈利预测、估值与评级：受美国客户订单签订节奏影响，我们下调公司24-25年归母净利润预测分别为2.10/2.77亿元（较前次预测下调15%/19%），新增26年归母净利润预测3.59亿元，现价对应PE分别为24/19/14倍。公司大客户新产品市场反响较好，公司整机业务有望贡献增量，季度营收有望环比持续改善，维持“买入”评级。 风险提示：新订单不及预期；新产品推广不及预期；贸易摩擦风险等。 公司盈利预测与估值简表 指标 2022 2023 2024E 2025E 2026E 营业收入（百万元） 477 471 612 777 980 营业收入增长率 53.97% -1.31% 29.95% 27.10% 26.03% 净利润（百万元） 183 146 210 277 359 净利润增长率 55.07% -20.19% 44.45% 31.60% 29.48% EPS（元） 2.10 1.20 1.73 2.28 2.95 ROE（归属母公司)（摊薄） 14.97% 11.27% 14.66% 16.89% 18.86% P/E 20 35 24 19 14 P/B 3.0 4.0 3.6 3.1 2.7 资料来源：Wind，光大证券研究所预测，股价时间为2024-04-25，2022-2023年总股本分别为0.87/1.22亿股 当前价：42.20元 作者 分析师：王明瑞 执业证书编号：S0930520080004 021-52523867 wangmingrui@ebscn.com 分析师：黄素青 执业证书编号：S0930521080001 021-52523570 huangsuqing@ebscn.com 联系人：张杰 021-52523676 zhangjie66@ebscn.com 市场数据 总股本(亿股) 1.22 总市值(亿元)： 51.33 一年最低/最高(元)： 39.11/74.80 近3月换手率： 64.59% 股价相对走势 -44%-31%-17%-4%10%04/2307/2310/2301/2404/24海泰新光沪深300 收益表现 % 1M 3M 1Y 相对 -25.28 -21.14 -30.43 绝对 -25.66 -15.24 -41.27 资料来源：Wind 相关研报 业绩短期承压，期待新订单落地——海泰新光（688677.SH）2023年三季报点评（2023-10-22） 硬镜ODM业务快速发展，内镜整机系统未来可期——海泰新光（688677.SH）投资价值分析报告（2023-08-24） 要点 敬请参阅最后一页特别声明 -2- 证券研究报告 海泰新光（688677.SH） 利润表（百万元） 2022 2023 2024E 2025E 2026E 营业收入 477 471 612 777 980 营业成本 170 171 215 269 334 折旧和摊销 14 23 22 23 25 税金及附加 4 6 6 8 10 销售费用 16 18 24 31 39 管理费用 42 53 58 72 88 研发费用 60 66 80 97 118 财务费用 -13 -5 -5 -6 -7 投资收益 5 -4 2 2 2 营业利润 206 161 240 315 408 利润总额 205 160 239 314 407 所得税 24 18 29 38 49 净利润 182 142 210 277 358 少数股东损益 -1 -4 -1 -1 -1 归属母公司净利润 183 146 210 277 359 EPS(元) 2.10 1.20 1.73 2.28 2.95 现金流量表（百万元） 2022 2023 2024E 2025E 2026E 经营活动现金流 104 158 222 236 306 净利润 183 146 210 277 359 折旧摊销 14 23 22 23 25 净营运资金增加 192 54 116 189 230 其他 -284 -64 -126 -253 -308 投资活动产生现金流 -126 -93 -14 -51 -51 净资本支出 -102 -56 -52 -52 -52 长期投资变化 25 14 0 0 0 其他资产变化 -49 -50 38 1 1 融资活动现金流 -71 -110 -61 -67 -89 股本变化 0 35 0 0 0 债务净变化 -3 -15 0 0 0 无息负债变化 87 -54 32 26 31 净现金流 -87 -44 147 118 166 资产负债表（百万元） 2022 2023 2024E 2025E 2026E 总资产 1,394 1,395 1,569 1,798 2,090 货币资金 636 592 739 857 1,023 交易性金融资产 0 38 0 0 0 应收账款 114 84 119 151 190 应收票据 4 3 3 4 5 其他应收款（合计） 0 1 1 1 1 存货 138 171 166 208 260 其他流动资产 19 12 15 19 24 流动资产合计 918 905 1,047 1,246 1,510 其他权益工具 0 0 0 0 0 长期股权投资 25 14 14 14 14 固定资产 391 393 394 400 409 在建工程 7 15 37 54 67 无形资产 31 31 32 33 35 商誉 0 0 0 0 0 其他非流动资产 2 1 2 2 2 非流动资产合计 475 490 522 552 580 总负债 171 102 134 159 190 短期借款 0 0 0 0 0 应付账款 60 40 65 81 100 应付票据 0 0 0 0 0 预收账款 1 0 1 1 1 其他流动负债 0 0 0 0 0 流动负债合计 167 85 116 141 171 长期借款 0 0 0 0 0 应付债券 0 0 0 0 0 其他非流动负债 2 13 14 15 16 非流动负债合计 4 17 17 18 19 股东权益 1,222 1,293 1,436 1,639 1,900 股本 87 122 122 122 122 公积金 715 686 707 717 717 未分配利润 448 518 640 834 1,096 归属母公司权益 1,219 1,293 1,436 1,640 1,902 少数股东权益 3 0 0 -1 -1 盈利能力（%） 2022 2023 2024E 2025E 2026E 毛利率 64.3% 63.7% 64.8% 65.4% 65.9% EBITDA率 43.8% 40.4% 42.0% 42.8% 43.5% EBIT率 40.8% 35.6% 38.4% 39.8% 41.0% 税前净利润率 43.1% 34.0% 39.0% 40.4% 41.5% 归母净利润率 38.3% 31.0% 34.4% 35.6% 36.6% ROA 13.0% 10.2% 13.4% 15.4% 17.1% ROE（摊薄） 15.0% 11.3% 14.7% 16.9% 18.9% 经营性ROIC 18.0% 14.6% 17.7% 19.7% 21.6% 偿债能力 2022 2023 2024E 2025E 2026E 资产负债率 12% 7% 9% 9% 9% 流动比率 5.49 10.60 9.01 8.84 8.84 速动比率 4.67 8.60 7.58 7.36 7.32 归母权益/有息债务 70.49 564.70 627.42 716.33 830.74 有形资产/有息债务 78.13 586.71 662.39 761.63 888.75 资料来源：Wind，光大证券研究所预测 费用率 2022 2023 2024E 2025E 2026E 销售费用率 3.26% 3.85% 4.00% 4.00% 4.00% 管理费用率 8.89% 11.32% 9.50% 9.20% 9.00% 财务费用率 -2.77% -1.03% -0.79% -0.76% -0.67% 研发费用率 12.56% 14.00% 13.00% 12.50% 12.00% 所得税率 12% 11% 12% 12% 12% 每股指标 2022 2023 2024E 2025E 2026E 每股红利 0.80 0.55 0.60 0.80 1.03 每股经营现金流 1.20 1.30 1.83 1.94 2.51 每股净资产 14.02 10.63 11.81 13.48 15.63 每股销售收入 5.48 3.87 5.03 6.39 8.05 估值指标 2022 2023 2024E 2025E 2026E PE 20 35 24 19 14 PB 3.0 4.0 3.6 3.1 2.7 EV/EBITDA 16.4 25.6 19.0 14.7 11.4 股息率 1.9% 1.3% 1.4% 1.9% 2.4% 中庚基金 敬请参阅最后一页特别声明 -3- 证券研究报告 行业及公司评级体系 评级 说明 行 业 及 公 司 评 级 买入 未来6-12个月的投资收益率领先市场基准指数15%以上 增持 未来6-12个月的投资收益率领先市场基准指数5%至1