中宠股份(002891) /饲料 /公司点评 /2024.04.26 请阅读最后一页的重要声明！ Q1归母净利同比高增，期待自主品牌调整成效 证券研究报告 投资评级:增持(维持) 核心观点 基本数据 2024-04-25 收盘价(元) 24.30 流通股本(亿股) 2.94 每股净资产(元) 7.60 总股本(亿股) 2.94 最近12月市场表现 分析师 余剑秋 SAC证书编号：S0160522050003 yujq01@ctsec.com 相关报告 1. 《Q3归母净利同比高增，盈利能力逐季提高》 2023-11-10 ❖ 事件：公司2023年营收+15.4%，归母净利润+120.1%；2024Q1营收+24.4%，归母净利润+56.2%。2023年实现营业收入37.5亿元（同比+15.4%），归母净利润2.3亿元（同比+120.1%）； 2024Q1实现营业收入8.8亿元（同比+24.4%），归母净利润5622万元（同比+259.0%）。 ❖ 公司销售毛利率、净利率不断提高。分季度来看，23Q1/23Q2/23Q3/23Q4单 季 度 收入 同比-11.0%/+26.7%/+17.0%/+28.4%，归 母净 利润 同 比-33.1%/+79.1%/+74.1%/+748.6%。2023年毛利率为26.3%（同比+6.5pcts）。期间费用率为16.2%，其中销售费用率10.3%(同比+1pcts)；管理费用率5.1%（同比+0.2pcts）；研发费用率1.3%（同比-0.1pcts）；财务费用率0.8%（同比+0.3pcts）；销售净利率为7.8%（同比+4.1pcts）。2024Q1毛利率为27.8%（同比+3.5pcts），期间费用率为17.8%，其中销售费用率10.4%(同比+0.7pcts)；管理费用率6.8%（同比-0.1pcts）；研发费用率1.7%（同比-0.1pcts）；财务费用率0.7%（同比-1.0pcts）；销售净利率为7.4%（同比+3.6pcts）。 ❖ 2023年宠物主粮增长明显，境内收入增速较境外更高。分产品看：1）宠物零食营收23.5亿元（同比+9.8%），占比63%，毛利率为25.4%（同比+6.8pcts）；2）宠物罐头营收6.3亿元（同比+5.8%），占比17%，毛利率32.6%（同比+6.2pcts）；3）宠物主粮营收5.8亿元（同比+60.2%），占比15%，毛利率为29.1%（同比+8.6pcts），随着公司产能的爬坡，规模效应逐渐显现。分地区看：1）境内收入10.9亿元（同比+20.4%），其自有品牌业务处于调整期，改革成效预计在2024年逐步体现；2）境外收入26.6亿元（同比+13.4%），随着海外客户去库存结束，出口业务订单回归稳步增长状态，同时海外工厂业务盈利水平同比有所提升。 ❖ 投资建议：公司以海外业务稳定发展为基石，深耕国内市场，随着品牌建设、产品创新等能力快速发展，未来业绩增长可期。我们预计公司2024-2026年归母净利润分别为2.77、3.28、3.88亿元，EPS分别为0.94、1.11、1.32元，4月25日收盘价对应PE分别为26、22、18倍，维持“增持”评级。 ❖ 风险提示：食品质量安全风险、市场竞争风险、配方改进和新产品开发风险、商超及电商等渠道营销发展相对不足的风险 盈利预测： [Table_FinchinaSimple] 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入(百万元) 3248 3747 4322 5003 5770 收入增长率(%) 12.72 15.37 15.33 15.77 15.32 归母净利润(百万元) 106 233 277 328 388 净利润增长率(%) -8.38 120.12 18.64 18.49 18.25 EPS(元/股) 0.36 0.80 0.94 1.11 1.32 PE 61.94 33.03 25.84 21.81 18.44 ROE(%) 5.13 10.44 11.58 12.53 13.44 PB 3.18 3.47 2.99 2.73 2.48 数据来源：wind数据，财通证券研究所（以2024年04月25日收盘价计算） -20%-9%1%11%22%32%中宠股份沪深300 谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准 2 公司点评/证券研究报告 公司财务报表及指标预测 [Table_FinchinaDetail] 利润表(百万元) 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 财务指标 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入 3247.99 3747.20 4321.62 5003.31 5769.58 成长性 减:营业成本 2605.23 2762.56 3124.41 3583.07 4096.79 营业收入增长率 12.7% 15.4% 15.3% 15.8% 15.3% 营业税费 12.33 13.53 15.56 18.01 20.77 营业利润增长率 -3.9% 140.5% 19.3% 18.5% 18.3% 销售费用 302.97 386.94 432.16 520.34 634.65 净利润增长率 -8.4% 120.1% 18.6% 18.5% 18.3% 管理费用 116.60 143.65 211.76 240.16 271.17 EBITDA增长率 -1.2% 93.6% 29.8% 16.3% 14.0% 研发费用 43.36 47.91 69.15 82.55 95.20 EBIT增长率 -14.5% 157.2% 24.7% 18.6% 16.6% 财务费用 14.93 28.76 29.97 35.94 33.23 NOPLAT增长率 -16.2% 160.9% 23.3% 18.6% 16.6% 资产减值损失 -23.56 -15.09 0.00 0.00 0.00 投资资本增长率 32.2% 16.5% 8.2% 10.3% 11.2% 加:公允价值变动收益 -7.31 2.08 0.00 0.00 0.00 净资产增长率 14.1% 8.9% 9.3% 11.7% 12.4% 投资和汇兑收益 25.40 21.31 0.00 0.00 0.00 利润率 营业利润 154.72 372.16 444.12 526.23 622.27 毛利率 19.8% 26.3% 27.7% 28.4% 29.0% 加:营业外净收支 0.79 -1.86 0.00 0.00 0.00 营业利润率 4.8% 9.9% 10.3% 10.5% 10.8% 利润总额 155.51 370.30 444.12 526.23 622.27 净利润率 3.7% 7.8% 8.0% 8.2% 8.4% 减:所得税 34.62 78.31 97.71 115.77 136.90 EBITDA/营业收入 8.2% 13.8% 15.6% 15.6% 15.4% 净利润 105.93 233.16 276.62 327.76 387.58 EBIT/营业收入 4.6% 10.1% 11.0% 11.2% 11.4% 资产负债表(百万元) 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 运营效率 货币资金 577.72 527.14 702.99 1073.39 1559.91 固定资产周转天数 100 100 97 91 77 交易性金融资产 100.17 389.08 389.08 389.08 389.08 流动营业资本周转天数 63 78 83 78 73 应收帐款 362.70 467.59 503.67 577.61 673.34 流动资产周转天数 171 181 183 191 204 应收票据 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 应收帐款周转天数 39 40 40 39 39 预付帐款 8.62 16.63 23.85 22.54 29.84 存货周转天数 78 78 74 75 74 存货 609.85 580.46 696.22 796.64 894.81 总资产周转天数 380 395 384 366 353 其他流动资产 53.38 35.45 35.45 35.45 35.45 投资资本周转天数 322 344 334 316 303 可供出售金融资产 投资回报率 持有至到期投资 ROE 5.1% 10.4% 11.6% 12.5% 13.4% 长期股权投资 187.28 215.43 258.18 303.76 346.45 ROA 2.8% 5.3% 5.7% 6.1% 6.5% 投资性房地产 0.92 0.00 0.41 0.95 1.37 ROIC 3.5% 7.8% 8.9% 9.5% 10.0% 固定资产 1014.93 1070.17 1266.77 1273.81 1206.19 费用率 在建工程 218.82 468.13 284.06 167.03 108.52 销售费用率 9.3% 10.3% 10.0% 10.4% 11.0% 无形资产 95.02 93.24 106.19 115.07 127.76 管理费用率 3.6% 3.8% 4.9% 4.8% 4.7% 其他非流动资产 69.60 30.96 39.20 39.20 39.20 财务费用率 0.5% 0.8% 0.7% 0.7% 0.6% 资产总额 3840.33 4390.22 4834.42 5343.02 5974.85 三费/营业收入 13.4% 14.9% 15.6% 15.9% 16.3% 短期债务 340.07 665.50 765.50 885.50 1035.50 偿债能力 应付帐款 355.70 377.91 451.05 509.00 589.52 资产负债率 42.2% 44.9% 45.3% 44.7% 44.4% 应付票据 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 负债权益比 72.9% 81.5% 82.8% 80.8% 79.9% 其他流动负债 13.11 12.34 12.34 12.34 12.34 流动比率 2.05 1.71 1.68 1.82 1.93 长期借款 44.68 40.45 34.21 34.21 34.21 速动比率 1.26 1.17 1.15 1.29 1.42 其他非流动负债 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 利息保障倍数 6.23 10.22 9.34 10.22 10.85 负债总额 1619.69 1970.84 2189.52 2387.66 2654.12 分红指标 少数股东权益 154.36 186.57 256.36 339.06 436.85 DPS(元) 0.05 0.24 0.28 0.34 0.41 股本 294.11 294.11 294.11 294.11 294.11 分红比率 留存收益 598.17 816.75 1015.93 1243.69 1511.27 股息收益率 0.2% 0.9% 1.1% 1.4% 1.7% 股东权益 2220.64 2419.37 2644.90 2955.36 3320.73 业绩和估值指标 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 现金流量表(百万元) 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E EPS(元) 0.36 0.80 0.94 1.11 1.32 净利润 105.93 233