营收端持续改善，内外销布局实现高质量发展

2024年04月25日 核心观点： 分析师 研究助理：刘立思 ⚫内 部 提 效 持 续 降 本，大 举 投 入 自 主 品 牌 建 设。 毛 利 率 ：2023年 ，公 司 综 合 毛 利 率 为22.88%，同 比+3.54 pct。其 中 ，23Q4单季 毛 利 率 为22.41%， 同 比+1.08 pct， 环 比-0.59 pct。23年毛 利 率提 升 主 要 源于 ：1）公 司 推 进 零 部 件 标 准 化 、模 块 模 组 化 研 发 ，强 化 采 购 端 管 理 ，并 提 高核 心 零 部 件 自 制 比 例 ；2） 毛 利 率 更 高 的 自 有 品 牌 快 速 成 长 ， 占 比 明 显 提 高 。24Q1， 公 司 毛 利 率 为22.11%， 同 比-0.33 pct， 环 比-0.3 pct。 费 用 率 ：2023年 ，公 司 期 间 费 用 率 为15.67%，同 比+4.08 pct。其 中 ，销 售/管理/研 发/财 务 费 用 率 分 别 为7.43% / 5.88% / 3.47% /-1.12%，同 比 分 别 变 动+3.81pct / +1.54 pct /-0.49 pct /-0.77 pct。公 司 加 大 自 主 品 牌 建 设 战 略 投 入 ， 进 而导 致 销 售 费 用 快 速 增 长 。24Q1， 公 司 期 间 费 用 率 为16.88%， 同 比+0.04 pct。其 中 ， 销 售/管 理/研 发/财 务 费 用 率 分 别 为7.3% / 5.94% / 3.91% /-0.27%， 同 比分 别 变 动+0.92 pct /-0.26 pct /-0.09 pct /-0.53 pct。 扣 非净 利 率 ：2023年 ，公 司 扣 非 净 利 率 为5.91%，同 比-0.07 pct。其 中 ，23Q4单 季 公 司 扣 非 净 利 率 为1.35%，同 比-4.42 pct，环 比-6.1 pct，主 要 是 因 为 当 季销 售 费 用 率 大 幅 提 升。24Q1，公 司 扣 非 净 利 率 为5%，同 比-0.06 pct，环 比+3.65pct。 ⚫核 心 品 类23年 短 暂 承 压，持 续 加 快 新 品 开 发。2023年， 公 司办 公 椅/沙 发/按 摩 椅 椅 身/休 闲 椅/其 他 分 别实 现25.58 / 5.37 / 2.37 / 0.29 / 1.66亿 元 ， 同 比分 别-7.86% /-34.36% /-32.23% /-17.97% /+196.12%。公 司 持 续 加 强 产 品 研发 ，进 一 步 优 化 产 品 线 规 划 和 管 理 组 织 ，开 发 智 能 办 公 椅 、智 能 升 降 桌 、智 能沙 发 等 新 产 品。其 中 ，升 降 桌 产 品 坚 持 差 异 化 定 位 ，顺 利 进 入 全 球 主 流 市 场 的大 型 零 售 商 客 户 ， 已 形 成 有 效 业 务 增 量 。 资料来源：中国银河证券研究院 相关研究 ⚫外 销稳 步拓 展 客 户 ， 产 能 布 局 日 益 完 善 。2023年 ，公 司 外 销实 现26.35亿元 ，同 比-17.88%。公 司高 频 次 参 加 展 会 、拜 访 客 户 、推 荐 新 品 ，并 成 建 制 引入 成 熟 海 外 销 售 团 队 ，成 功 开 拓Costco、Sam’s等 多 个 重 要 渠 道 和 大 客 户 ，重点 大 客 户 已 相 继 实 现 出 货。同 时 ，公 司 全 球 产 能 布 局 持 续 落 地 ，近 年 来 越 南 基地 订 单 及 产 能 快 速 增 长 ，实 现 美 国 市 场 份 额 和 大 客 户 渗 透 率 快 速 提 升 ；罗 马 尼亚 生 产 基 地 于23H1投 产 出 货 ，未 来 将 助 力 公 司 开 拓 欧 洲 及 其 他 海 外 市 场 ；公司 加 快 建 设 第 三 期 越 南 生 产 基 地 ， 进 一 步 扩 大 越 南 基 地 产 能 规 模 。 ⚫内 销 实 现 个 位 数 增 长 ，线 上 线 下 全 面 发 力 。2023年 ，公司内 销 实 现8.92亿元 ，同 比+7.91%。线 上 方 面 ，公 司 持 续 深 耕 天 猫 、京 东 等 传 统 电 商 渠 道 ，加 快布 局 抖 音 、拼 多 多 、社 群 私 域 营 销 等 平 台 ，2023年“ 双 十 一 ”期 间 ，自 主 品 牌 撑 腰 椅 产 品 线 上 全 渠 道GMV同 比 增 长256%，在 天 猫 、京 东 、抖 音 平 台排 名 分别 提 升 至 第2、3、2名 。线 下 方 面 ，公 司 开 展“ 百 城 攻 坚 ”市 场 覆 盖 深 耕 计 划和“ 灯 塔 标 杆 计 划 ”，工 程 渠 道 客 户 和 直 营 大 客 户 数 量 进 一 步 增 长 ，并 加 快 推进 线 下 零 售 渠 道 建 设 ， 以 自 主 品 牌 入 驻 多 个 大 型 知 名 商 超 。 ⚫投 资 建 议 ：公 司 为 全 球 办 公 椅 龙 头 ， 深 耕 海 外 不 断 拓 展 市 场 客 户 ， 全 球 产 能布 局 助 力 份 额 提 升 ，内 销 积 极 打 造 自 主 品 牌 ，全 面 发 力 构 筑 核 心 竞 争 力 ，渠 道建 设 未 来 可 期 ，预 计 公 司2024/ 25/ 26年 能 够 实 现 基 本 每 股 收 益1/1.21/1.46元 ， 对 应PE为12X /10X /8X， 维 持 “ 推 荐 ” 评 级 。 ⚫风 险 提 示 ：原 材 料 价 格大 幅 波 动的 风 险，外 销 需 求不 及 预 期的 风 险，内 销 自主 品 牌 建 设 不 及 预 期 的 风 险 ，市 场 竞 争 加 剧 的 风 险。 分析师承诺及简介 陈 柏 儒 ，轻 工 行 业 首 席 分 析 师 ， 北 京 交 通 大 学 技 术 经 济 硕 士 ，12年 行 业 分 析 师 经 验 、8年 轻 工 制 造 行 业 分 析 师 经 验 。 免责声明 本 报 告 所 载 的 全 部 内 容 只 提 供 给 客 户 做 参 考 之 用 ，并 不 构 成 对 客 户 的 投 资 咨 询 建 议 ，并 非 作 为 买 卖 、认 购 证 券 或 其 它 金 融 工 具的 邀 请 或 保 证 。客 户 不 应 单 纯 依 靠 本 报 告 而 取 代 自 我 独 立 判 断 。银 河 证 券 认 为 本 报 告 资 料 来 源 是 可 靠 的 ，所 载 内 容 及 观 点 客 观 公 正 ，但 不 担 保 其 准 确 性 或 完 整 性 。本 报 告 所 载 内 容 反 映 的 是 银 河 证 券 在 最 初 发 表 本 报 告 日 期 当 日 的 判 断 ，银 河 证 券 可 发 出 其 它 与 本 报 告所 载 内 容 不 一 致 或 有 不 同 结 论 的 报 告 ，但 银 河 证 券 没 有 义 务 和 责 任 去 及 时 更 新 本 报 告 涉 及 的 内 容 并 通 知 客 户 。银 河 证 券 不 对 因 客 户使 用 本 报 告 而 导 致 的 损 失 负 任 何 责 任 。 本 报 告 可 能 附 带 其 它 网 站 的 地 址 或 超 级 链 接 ， 对 于 可 能 涉 及 的 银 河 证 券 网 站 以 外 的 地 址 或 超 级 链 接 ， 银 河 证 券 不 对 其 内 容 负责 。 链 接 网 站 的 内 容 不 构 成 本 报 告 的 任 何 部 分 ， 客 户 需 自 行 承 担 浏 览 这 些 网 站 的 费 用 或 风 险 。 银 河 证 券 在 法 律 允 许 的 情 况 下 可 参 与 、投 资 或 持 有 本 报 告 涉 及 的 证 券 或 进 行 证 券 交 易 ，或 向 本 报 告 涉 及 的 公 司 提 供 或 争 取 提 供包 括 投 资 银 行 业 务 在 内 的 服 务 或 业 务 支 持 。银 河 证 券 可 能 与 本 报 告 涉 及 的 公 司 之 间 存 在 业 务 关 系 ，并 无 需 事 先 或 在 获 得 业 务 关 系 后通 知 客 户 。 银 河 证 券 已 具 备 中 国 证 监 会 批 复 的 证 券 投 资 咨 询 业 务 资 格 。除 非 另 有 说 明 ，所 有 本 报 告 的 版 权 属 于 银 河 证 券 。未 经 银 河 证 券 书面 授 权 许 可 ，任 何 机 构 或 个 人 不 得 以 任 何 形 式 转 发 、转 载 、翻 版 或 传 播 本 报 告 。特 提 醒 公 众 投 资 者 慎 重 使 用 未 经 授 权 刊 载 或 者 转 发的 本 公 司 证 券 研 究 报 告 。 本 报 告 版 权 归 银 河 证 券 所 有 并 保 留 最 终 解 释 权 。 评级标准 机构请致电：深广地区：程曦0755-83471683 chengxi_yj@chinastock.com.cn苏一耘0755-83479312 suyiyun_yj@chinastock.com.cn上海地区：陆韵如021-60387901 luyunru_yj@chinastock.com.cn李洋洋021-20252671 liyangyang_yj@chinastock.com.cn北京地区：田薇010-80927721 tianwei@chinastock.com.cn唐嫚羚010-80927722 tangmanling_bj@chinastock.com.cn 中国银河证券股份有限公司研究院深圳市福田区金田路3088号中洲大厦20层上海浦东新区富城路99号震旦大厦31层北京市丰台区西营街8号院1号楼青海金融大厦公司网址：www.chinastock.com.cn