火电盈利显著修复，风电利润稳定增长

更新报告 证 券 研究报告 请务必阅读投资评级定义和免责条款 持有 火电盈利显著修复，风电利润稳定增长 华能国际（902.HK） 2024-04-25星期四 主要股东 华能国际电力开发公司 (32.28%) 中国华能集团公司 (9.91%) 相关报告 更新报告-20200824 更新报告-20200117 更新报告-20191024 更新报告-20190801 更新报告-20190430/20210923 更新报告-20220809/20230509 研究部 姓名：杨义琼 SFC：AXU943 电话：0755-21516065 Email:yangyq@gyzq.com.hk 目标价： 5.89港元 现 价： 5.03港元 预计升幅: 17% 重要数据 日期 2024-04-24 收盘价（港元） 5.03 总股本（百万股） 15,698 总市值（亿港元） 1,415 净资产（百万元） 195,069 总资产（百万元） 601,648 52周高低（港元） 5.43/3.22 每股净资产（港元） 3.99 数据来源：Wind、国元证券经纪（香港）整理 投资要点 ➢ 2024Q1盈利45.96亿元人民币，同比增长104.25%： 2024年第一季度，根据中国会计准则，公司营业收入约653.67亿元(人民币,下同)，同比增加0.15%；归属股东净利润约45.96亿元，同比增加104.25%；基本每股收益0.25元。公司一季度业绩表现亮丽，特别是煤电利润显著修复。2024Q1公司煤机实现利润总额28.25亿元（2023Q1为亏损0.7亿元），煤机度电利润约为3.1分。在煤机平均结算单价下降3.99%的情况下，公司煤机盈利大幅扭亏主要受益煤价下行，2024Q1公司标煤单价和单位燃料成本均下降13%。 ➢ 2024年规划新增风光装机10GW，风电利润保持稳定增长： 截至2024Q1，风电光伏发电装机容量达到3021.7万千瓦，低碳清洁能源装机占比增加到32%。近年来，公司绿电装机明显提速，2023年公司新能源新增约8.86GW，2024年公司规划新增风光10GW，其中一季度公司基建新增装机容量160.6万千瓦，预计大部分将在四季度投产。2024Q1公司风电实现利润总额24.14亿元，同比增长25.41%，因此2024年煤电和风电将是公司利润贡献的核心稳定来源。 ➢ 煤电长期合理收益得到保障，支撑公司分红率水平： 基于煤炭价格趋势，中长协电价以及容量电价的执行，煤电长期合理收益得到有效保障，盈利从过去的周期性波动开始趋向稳定。随着盈利趋稳以及现金流改善，电力公司开始提升分红率，将进一步增强电力行业公用事业属性，未来估值提升值得期待。2023年公司扭亏为盈后，派息率达到57.14%，预期2024年煤电盈利的改善将进一步支撑派息水平。 ➢ 更新目标价至5.89港元，给予持有评级： 我们更新公司目标价至5.89港元，相当于2024年和2025年7倍和6.3倍和PE，目标价较现价有17%上升空间，给予持有评级。 人民币百万元 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 营业额 246,725 254,397 267,329 273,506 274,097 同比增长(%) 20.6% 3.1% 5.1% 2.3% 0.2% 归属股东净利润 (8,026) 8,357 11,980 13,320 14,239 同比增长(%) -24.5% 204.1% 43.4% 11.2% 6.9% 每股盈利（人民币分） (65.00) 35.00 76.32 84.85 90.70 PE@5.03HKD -7.0 13.0 6.0 5.4 5.0 每股股息（人民币分） 0.0 20.0 38.2 42.4 45.4 股息率 0.00% 4.38% 8.36% 9.30% 9.94% 数据来源：Wind、国元证券经纪（香港）整理 2 更新报告 报告正文 2024Q1盈利45.96亿元人民币，同比增长104.25%： 2024年第一季度，根据中国会计准则，公司营业收入约653.67亿元(人民币,下同)，同比增加0.15%；归属股东净利润约45.96亿元，同比增加104.25%；基本每股收益0.25元。公司一季度业绩表现亮丽，特别是煤电利润显著修复。2024Q1公司煤机实现利润总额28.25亿元（2023Q1为亏损0.7亿元），煤机度电利润约为3.1分。在煤机平均结算单价下降3.99%的情况下，公司煤机盈利大幅扭亏主要受益煤价下行，2024Q1公司标煤单价和单位燃料成本均下降13%。 2024年规划新增风光装机10GW，风电利润保持稳定增长： 截至2024Q1，风电光伏发电装机容量达到3021.7万千瓦，低碳清洁能源装机占比增加到32%。近年来，公司绿电装机明显提速，2023年公司新能源新增约8.86GW，2024年公司规划新增风光10GW，其中一季度公司基建新增装机容量160.6万千瓦，预计大部分将在四季度投产。2024Q1公司风电实现利润总额24.14亿元，同比增长25.41%，因此2024年煤电和风电将是公司利润贡献的核心稳定来源。 煤电长期合理收益得到保障，支撑公司分红率水平： 基于煤炭价格趋势，中长协电价以及容量电价的执行，煤电长期合理收益得到有效保障，盈利从过去的周期性波动开始趋向稳定。随着盈利趋稳以及现金流改善，电力公司开始提升分红率，将进一步增强电力行业公用事业属性，未来估值提升值得期待。2023年公司扭亏为盈后，派息率达到57.14%，预期2024年煤电盈利的改善将进一步支撑派息水平。 更新目标价至5.89港元，给予持有评级： 我们更新公司目标价至5.89港元，相当于2024年和2025年7倍和6.3倍和PE，目标价较现价有17%上升空间，给予持有评级。 风险提示： 煤价大幅上涨 电价下调，限电率上升 电量增速不达预期 新增装机不及预期 3 更新报告 表1：行业估值 资料来源：Wind、国元证券经纪（香港）整理 2023A2024E2025E2026E2023A2024E2025E2026E2380.HK中国电力HKD3.1839311.67.35.64.60.70.70.70.60836.HK华润电力HKD19.689478.66.55.64.91.11.00.90.81811.HK中广核新能源HKD2.321004.8---0.8---0182.HK协合新能源HKD0.60494.63.93.63.50.50.50.50.50956.HK新天绿色能源HKD3.242855.64.74.13.50.6---1798.HK大唐新能源HKD1.631193.94.54.24.00.61.00.90.80991.HK大唐发电HKD1.5150517.6---0.9---0916.HK龙源电力HKD5.921,1987.15.04.34.40.60.60.70.51071.HK华电国际HKD4.247138.56.16.05.61.0---平均8.05.44.84.40.80.80.70.60902.HK华能国际HKD5.031,41513.06.05.45.01.30.60.50.5PEPB代码简称货币股价市值(亿港元) 4 更新报告 财务报表摘要损益表人民币百万元, 财务年度截至12月31日2022A2023E2024E2025E2026E2022A2023E2024E2025E2026E收入246,725254,397267,329273,506274,097经营成本(247,657)(234,201)(237,009)(240,597)(242,169)-1%7%11%11%11%经营利润(2,375)18,56128,11730,65429,6699%19%21%21%21%其他收入00123-3%3%4%5%5%行政费用(16,148)(17,762)(18,650)(19,583)(20,562)营运表现财务开支(9,826)(9,375)(9,458)(9,788)(9,162)SG&A/收入(%)7%7%7%7%8%应占联营公司利润00123实际税率 (%)-1%30%30%30%28%其他开支(15,683)(17,765)(18,121)(18,483)(18,853)股息支付率 (%)0%57%50%50%50%税前盈利(10,814)12,47720,05422,29621,973库存周转1515151515所得税(159)(3,708)(5,959)(6,626)(6,153)应付账款天数100100100100100少数股东应占利润(2,946)4122,1142,3511,582应收账款天数8282828282净利润(8,026)8,35711,98013,32014,239ROE (%)-7%6%8%9%9%折旧及摊销(24,380)(25,492)(26,002)(26,522)(26,525)ROA (%)-2%2%2%2%2%EBITDA23,39247,34555,51258,60357,654净负债/股本2.11.61.61.61.6增长收入/总资产0.480.460.460.450.44总收入 (%)21%3%5%2%0%总资产/股本4.433.974.053.963.94EBITDA (%)46%102%17%6%-2%收入对利息倍数25.127.128.327.929.9资产负债表人民币百万元, 财务年度截至12月31日人民币百万元, 财务年度截至12月31日2022A2023E2024E2025E2026E2022A2023E2024E2025E2026E现金16,51716,15117,77417,34419,221EBITDA23,39247,34555,51258,60357,654应收账款42,65447,14148,23349,34849,454融资成本(30)(9,496)5,430(2,817)(7,572)存货12,70211,89912,49413,11913,775营运资金变化9,31611,356(9,343)(186)1,735其他流动资产14,84915,55316,24716,62116,657所得税(159)(3,708)(5,959)(6,626)(6,153)流动资产86,72290,74494,74896,43199,10832,52045,49745,64048,97445,664固定资产336,127368,676392,589413,810431,310其他固定资产89,37390,89692,82794,00693,854资本开支(40,585)(44,643)(49,108)(51,563)(54,141)非流动资产425,500459,572485,415507,816525,164其他投资活动755(9,886)733725718总资产512,222550,316580,163604,247624,272(39,830)(54,529)(48,375)(50,838)(53,423)流动负债171,333163,999177,346179,215180,157应付帐款54,47359,85165,06966,05466,485负债变化6,497(15,670)10,88613,24414,010短期银行贷款102,70378,30980,50879,00178,525股本变化00000其他短期负债14,15725,83931,77034,16135,147股息03,1405,9906,6607,119非流动负债205,572206,962218,560230,893244,006其他融资活动1,33521,251(12,518)(18,471)(11,493)长期银行贷款151,6781