业绩短期承压，土储持续优化

归母净利下降 34.1%，分红承诺提振信心。2023 年公司实现营业收入3468.3 亿元，同比增长 23.4%；实现归母净利润 120.7 亿元，同比下降 34.1%，与此前发布的业绩快报基本一致。公司增收不增利的主要原因是项目结转毛利率下降，以及公司结合当前市场情况拟对部分项目计提资产减值准备。公司发布股东回报规划，未来三年分红比例不低于 40%，配合大股东增持计划，有助于提振市场信心。 市占率提升，土储持续优化。公司销售规模行业第一，2023 全年公司实现销售面积 2386 万平方米，同比下降 13.2%；实现销售金额 4222 亿元，同比下降 7.7%，增速优于行业平均水平。公司城市深耕效果持续凸显，在确定性强的核心 38 城销售贡献近 9 成，同比提升 2pc，其中珠三角、长三角销售贡献分别超 1100 亿元和 1400 亿元。公司市占率不断提升，2023 年市占率 3.6%，同比提升 0.2pct，其中核心 38 城市占率达 6.8%，同比提升 0.7pct，市占率超过 10%的城市共 27 个。2023 年公司实现资源结构持续优化，共拓展项目103 个，拓展金额 1632 亿元，其中 99%位于核心 38 城，住宅业态占比 95%，新获取项目中 40%当年开盘并贡献销售金额超 300 亿元。截至 2023 年末，公司拥有总土储 7790 万平方米，其中存量项目 6608 万平方米，占比下降 8pct，核心 38 城面积储备占 7 成，提升 2.4pct，资源结构不断优化。 财务健康，融资成本低。截至 2023 年末，公司剔除预收账款后的资产负债率 67.1%，净负债率 61.2%，分别较上年下降 1.6、1.3pct，现金短债比 1.28，一年内到期的债务余额为 737 亿元，占有息负债 20.8%，较上年末下降0.5pct。公司融资空间足，融资成本低，综合融资成本约 3.56%，较上年末下降 36bp。公司直接融资占有息负债比重 16.3%，仍有较大提升空间。2023年公司新增融资 1371 亿元，综合成本仅 3.14%，其中，三年期直接融资成本最低降至 3.0%。 投资建议：受毛利率下降和计提减值等因素影响，公司 2023 年业绩承压，随着优质项目的逐渐结转，公司未来的毛利率有望逐渐企稳。我们维持此前的盈利预测，预计公司 24-25 年归母净利润分别为 124/146 亿元，对应 EPS分别为 1.03/1.22 元，对应最新股价 PE 分别为 7.7/6.6X，维持“买入”评级。 风险提示：房价下跌幅度超预期，公司毛利率不及预期，政策放松实际效果不及预期，销售复苏进度不及预期，公司财务风险超预期。 盈利预测和财务指标 归母净利下降 34.1%，分红承诺提振信心。2023 年公司实现营业收入 3468.3 亿元，同比增长 23.4%；实现归母净利润 120.7 亿元，同比下降 34.1%，与此前发布的业绩快报基本一致。公司增收不增利的主要原因是项目结转毛利率下降，以及公司结合当前市场情况拟对部分项目计提资产减值准备。公司发布股东回报规划，未来三年分红比例不低于 40%，配合大股东增持计划，有助于提振市场信心。 图1：公司营业收入及增速 图2：公司归母净利润及增速 市占率提升，土储持续优化。公司销售规模行业第一，2023 全年公司实现销售面积 2386万平方米，同比下降 13.2%；实现销售金额 4222 亿元，同比下降 7.7%，增速优于行业平均水平。公司城市深耕效果持续凸显，在确定性强的核心 38 城销售贡献近 9 成，同比提升 2pc，其中珠三角、长三角销售贡献分别超 1100 亿元和 1400 亿元。公司市占率不断提升，2023 年市占率 3.6%，同比提升 0.2pct，其中核心 38 城市占率达 6.8%，同比提升 0.7pct，市占率超过 10%的城市共 27 个。2023 年公司实现资源结构持续优化，共拓展项目 103 个，拓展金额 1632 亿元，其中 99%位于核心 38 城，住宅业态占比 95%，新获取项目中 40%当年开盘并贡献销售金额超 300 亿元。截至 2023 年末，公司拥有总土储 7790 万平方米，其中存量项目 6608 万平方米，占比下降 8pct，核心 38城面积储备占 7 成，提升 2.4pct，资源结构不断优化。 图3：公司销售面积及同比 图4：公司销售金额及同比 财务健康，融资成本低。截至 2023 年末，公司剔除预收账款后的资产负债率 67.1%，净负债率 61.2%，分别较上年下降 1.6、1.3pct，现金短债比 1.28，一年内到期的债务余额为 737 亿元，占有息负债 20.8%，较上年末下降 0.5pct。公司融资空间足，融资成本低，综合融资成本约 3.56%，较上年末下降 36bp。公司直接融资占有息负债比重 16.3%，仍有较大提升空间。2023 年公司新增融资 1371 亿元，综合成本仅 3.14%，其中，三年期直接融资成本最低降至 3.0%。 投资建议：受毛利率下降和计提减值等因素影响，公司 2023 年业绩承压，随着优质项目的逐渐结转，公司未来的毛利率有望逐渐企稳。我们维持此前的盈利预测，预计公司 24-25 年归母净利润分别为 124/146 亿元，对应 EPS 分别为 1.03/1.22元，对应最新股价 PE 分别为 7.7/6.6X，维持“买入”评级。 风险提示：房价下跌幅度超预期，公司毛利率不及预期，政策放松实际效果不及预期，销售复苏进度不及预期，公司财务风险超预期。 财务预测与估值 资产负债表（百万元） 利润表（百万元） 现金流量表（百万元） 免责声明