请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告|2024年04月25日买入峨眉山A（000888.SZ）一季度高基数下收入增长稳健，经营效能改善显著核心观点公司研究·财报点评社会服务·旅游及景区证券分析师：曾光证券分析师：钟潇0755-821508090755-82132098zengguang@guosen.com.cnzhongxiao@guosen.com.cnS0980511040003S0980513100003证券分析师：张鲁联系人：杨玉莹010-880053770755-81982942zhanglu5@guosen.com.cnyangyuying@guosen.com.cnS0980521120002基础数据投资评级买入(维持)合理估值收盘价12.76元总市值/流通市值6723/6723百万元52周最高价/最低价16.11/7.47元近3个月日均成交额366.44百万元市场走势资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理相关研究报告《峨眉山A（000888.SZ）-2023年主业复苏但演艺拖累，关注景区内外交通改善》——2024-04-03《峨眉山A（000888.SZ）-单三季度净利润创历史新高，关注核心索道改造及交通改善》——2023-10-29《峨眉山A（000888.SZ）-金顶索道拟改造升级，助力旺季客流弹性》——2023-07-20《峨眉山A（000888.SZ）-一季度迎强势开门红，全年复苏成长可期》——2023-05-03《峨眉山A（000888.SZ）-跟踪客流复苏节奏，多元拓展助力中线成长》——2022-08-262024年一季度业绩高基数下稳定增长，再创历史新高。2024年一季度公司实现收入2.53亿元/+6.64%，实现归母净利润0.74亿元/+6.07%，扣非净利润0.74亿元/+6.98%，再创新高。与2019Q1相比，公司归母与扣非净利润分别增长284%、309%。总体上，在拜佛祈福与名山大川出游景气延续的背景下，公司依托良好的成本费用优化，在高基数下仍实现稳定增长，表现良好。2024Q1进山客流同比基本持平，预计主业平稳增长。2024Q1峨眉山景区进山游客114.07万人次/-0.13%，整体平稳，较2019Q1增22.6%。在此基础上，预计一季度景区门票、索道、酒店等业务收入同比平稳增长。主业经营杠杆作用与演艺成本优化效果显著，Q1利润总额同比增长35%。2024Q1公司毛利率为51%，同比提升7pct，预计系主业经营杠杆及演艺项目折摊降低所致（去年计提1.56亿减值后轻装上阵）；管理费率为15%，同比下降3pct，预计主要系经营杠杆作用；销售费率为4%，同比基本持平；财务费率同比增加3pct，主要系到期存款较少而使得利息收入减少。在此基础上，公司利润总额同比增长35%，表现非常突出。只是，因2022年亏损抵税递延影响，2023Q1表观所得税率为0，而2024Q1恢复正常对净利润的增速有一定影响。整体看，一季度成本费用优化优异，在利息收入减少和所得税率恢复正常情况下，最终归母净利润同比增幅录得6%的稳健表现。新领导上任带来新气象，金顶索道项目积极推进。2024年初，公司新董事长上任，在国资考核持续强化下，利润考核有望增强，也期待公司未来内生外延成长新举措。景区内部，公司拟投资3.5亿元改造升级金顶索道，未来运力有望扩容50%。由于金顶片区系公司最核心主景区，客流占比9成，但现有索道高峰期具有运力瓶颈，上述索道扩建有望提振公司中线成长空间。2024Q1末，在建工程金额较2023年末增长171%，预计系其金顶索道建设积极推进中。景区周边交通持续改善，2022年川零公路峨眉段建成，2023年成乐高速扩容乐山城区过境复线段通车（成都到峨眉山新增1条高速），助力未来客流成长。此外，在巩固传统主业基础上，公司加快“一张网”“一台戏”“一营地”孵化，演艺项目减值后继续跟踪改善节奏。风险提示：国企改革不及预期，门票降价风险，新项目打造不及预期等。投资建议：暂维持公司2024-2026年归母净利润为2.83/3.15/3.50亿元，对应PE为24/21/19x。今年以来节假日名山大川旅游景气延续，而峨眉山景区本身有复游率支撑，一季度收入实现稳健增长。伴随国企改革深化及新领导上任，看好公司治理机制及经营效能的进一步改善（一季度成本费用优化已良好体现）以及景区内外部交通积极扩容成长，维持“买入”评级。盈利预测和财务指标202220232024E2025E2026E营业收入(百万元)4311,0451,0981,2021,327(+/-%)-31.4%142.3%5.1%9.5%10.3%净利润(百万元)-146228283315350(+/-%)-906.4%-256.1%24.4%11.2%11.0%每股收益（元）-0.280.430.540.600.66EBITMargin-41.0%29.7%29.5%29.7%31.0%净资产收益率（ROE）-6.4%9.1%10.5%10.8%11.1%市盈率（PE）-46.129.5242119EV/EBITDA-295.616.615.714.413.0市净率（PB）2.972.702.502.312.13资料来源：Wind、国信证券经济研究所预测注：摊薄每股收益按最新总股本计算 请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告2图1：公司2019-2023年各季度营业收入表现图2：公司2019-2023年各季度利润表现资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理图3：公司毛利率、净利率变化情况图4：公司期间费用率变化情况资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理表1：可比公司估值表代码公司简称股价元总市值亿元EPSPE投资评级22A23A24E25E26E22A23A24E25E26E000888.SZ峨眉山A1366-0.280.430.540.600.66-4529242119买入002033.SZ丽江股份10570.010.410.430.490.54154929242119增持600054.SH黄山旅游13.0194.9-0.180.580.650.720.79-7222201817增持603199.SH九华旅游3640-0.121.581.771.952.13-29923201817增持603099.SH长白山2155-0.220.520.680.790.88-9440302623增持资料来源：wind，国信证券经济研究所整理 请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告3财务预测与估值资产负债表（百万元）202220232024E2025E2026E利润表（百万元）202220232024E2025E2026E现金及现金等价物9391380186619972339营业收入4311045109812021327应收款项37555199113营业成本414525556608655存货净额4037414650营业税金及附加89889其他流动资产813303236销售费用4347495460流动资产合计10401494199621832547管理费用141151160174190固定资产15771453131712251130研发费用22111无形资产及其他394237228220212财务费用6212(20)(26)投资性房地产5360606060投资收益(3)(8)333长期股权投资1793(2)(8)资产减值及公允价值变动19149000资产总计30813254360536863941其他收入(34)(315)(1)(1)(1)短期借款及交易性金融负债56282828营业利润(197)135316380440应付款项74731642527营业外净收支(4)0000其他流动负债209229278289302利润总额(201)135316380440流动负债合计288308469342357所得税费用2457795106长期借款及应付债券457493493493493少数股东损益(57)(137)(45)(30)(15)其他长期负债5149595959归属于母公司净利润(146)228283315350长期负债合计508542552552552现金流量表（百万元）202220232024E2025E2026E负债合计7968501021894910净利润(146)228283315350少数股东权益22(87)(105)(117)(123)资产减值准备4137(12)(10)(11)股东权益22622490268929093154折旧摊销151146170173177负债和股东权益总计30813254360536863941公允价值变动损失(19)(149)000财务费用6212(20)(26)关键财务与估值指标202220232024E2025E2026E营运资本变动(47)127120(193)(16)每股收益(0.28)0.430.540.600.66其它(86)(261)(6)(2)5每股红利0.120.040.160.180.20经营活动现金流(143)228556283504每股净资产4.294.735.105.525.99资本开支0(289)(13)(63)(63)ROIC-6.04%7.81%10%13%16%其它投资现金流3027000ROE-6.45%9.14%11%11%11%投资活动现金流307(274)(7)(57)(57)毛利率4%50%49%49%51%权益性融资028000EBITMargin-41%30%30%30%31%负债净变化10036000EBITDAMargin-6%44%45%44%44%支付股利、利息(63)(21)(85)(94)(105)收入增长-31%142%5%9%10%其它融资现金流(223)4302200净利润增长率-906%-256%24%11%11%融资活动现金流(149)488(63)(94)(105)资产负债率27%23%25%21%20%现金净变动16442486131342股息率0.9%0.3%1.3%1.4%1.6%货币资金的期初余额923939138018661997P/E(46.1)29.523.721.319.2货币资金的期末余额9391380186619972339P/B3.02.72.52.32.1企业自由现金流0192522185411EV/EBITDA(295.6)16.615.714.413.0权益自由现金流0658536200430资料来源：Wind、国信证券经济研究所预测 证券研究报告免责声明分析师声明作者保证报告所采用的数据均来自合规渠道；分析逻辑基于作者的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求独立、客观、公正，结论不受任何第三方的授意或影响；作者在过去、现在或未来未就其研究报告所提供的具体建议或所表述的意见直接或间接收取任何报酬，特此声明。国信证券投资评级投资评级标准类别级别说明报告中投资建议所涉及的评级（如有）分为股票评级和行业评级（另有说明的除外）。评级标准为报告发布日后6到12个月内的相对市场表现，也即报告发布日后的6到12个月内公司股价（或行业指数）相对同期相关证券市场代表性指数的涨跌幅作为基准。A股市场以沪深300指数（000300.SH）作为基准；新三板市场以三板成指（899001.CSI）为基准；香港市场以恒生指数(HSI.HI)作为基准；美国市场以标普500指数(SPX.GI)或纳斯达克指数（IXIC.GI）为基准。股票投资评级买入股价表现优于市场代表性指数20%以上增持股价表现优于市场代表性指数10%-20%之间中性股价表现介于市场代表性指数±10%之间卖出股价表现弱于市场代表性指数10%以上行业投资评级超配行业指数表现优于市场代表性指数10%以上中性行业指数表现