Q1淡季不淡，业绩回暖在即

单击或点击此处输入文字。 业绩简评 24年4月24日，公司公告23年及1Q24季度财报，1）23A：公司 实现营收120.4亿元，YoY-4%；实现扣非净利24.6亿元，YoY-36%。其中Q4实现营收29.5亿元，YoY/QoQ-11%/-16%；实现扣非净利 4.1亿元，YoY/QoQ-44%/-43%。2）1Q24:公司实现营收23.3亿元，YoY/QoQ-9%/-21%；实现扣非净利1.5亿元，YoY/QoQ-76%/-63%。业绩符合预期。 经营分析 人民币(元)成交金额(百万元) 1、出货保持高增，业绩回暖在即。 1）量：公司23A、4Q23、1Q24预计出货49.0、12.5、12.5亿平，YoY分别+5%/4%/25%，其中4Q23、1Q24QoQ分别-17%/持平；测算仅考虑A品出货，注意与财报中A+B品总额口径区别，B品贡献基本可忽略）。Q1淡季不淡，公司出货保持稳健增长；23年产能利用率达83%。 2）利：公司23A、4Q23、1Q24单平净利预计0.55-0.60、0.35- 0.40、0.20-0.25元/平，YoY分别-32%/-45%/-75%，其中4Q23、 公司基本情况（人民币） 1Q24QoQ分别-31%/-38%，测算均考虑加回季度股权激励费用、奖金，以及少数股东权益等。公司单位盈利承压主要系供需错配行业价格下行。 2、Q2及24年展望：23A隔膜供过于求&库存处在高位，行业平均排产增速显著滞后于电池，当前隔膜库存触底，4月电池/隔膜整体排产分别环增9.4%/13.8%，公司环增12.2%；Q2/24年预计出货15-17、70-80亿平。截至当前，此前宣称隔膜新进入者产品仍未在市场流通，且陆续终止IPO。行业整体排产、产能利用率有望回升，公司年内盈利预计修复。 盈利预测、估值与评级 我们将“24年产能利用率触底”修正为“24年产能利用率逐季度 115.00 102.00 89.00 76.00 63.00 50.00 37.00 230424 230724 231024 240124 成交金额恩捷股份沪深300 4,000 3,500 3,000 2,500 2,000 1,500 1,000 500 240424 0 项目 2022 2023 2024E 2025E 2026E 营业收入(百万元) 12,591 12,042 14,957 16,704 19,909 营业收入增长率 57.73% -4.36% 24.20% 11.68% 19.19% 归母净利润(百万元) 4,000 2,527 3,071 3,549 4,370 归母净利润增长率 47.20% -36.84% 21.53% 15.58% 23.13% 摊薄每股收益(元) 4.483 2.584 3.140 3.630 4.469 每股经营性现金流净额 0.56 2.73 5.64 5.46 5.60 ROE(归属母公司)(摊薄) 22.57% 9.38% 10.51% 11.32% 12.86% P/E 29.29 21.99 12.02 10.40 8.45 P/B 6.61 2.06 1.26 1.18 1.09 提升”，按照电池投资时钟，对应板块是系统性行情。隔膜仍为锂电材料壁垒、格局较优环节之一。公司为全球隔膜龙头，预计24、25年归母净利分别31、35亿元，对应PE分别12、10X。维持“买入”评级。 风险提示 新能源汽车销量不及预期、行业竞争加剧等。 来源：公司年报、国金证券研究所 附录：三张报表预测摘要损益表（人民币百万元） 资产负债表（人民币百万元） 2021 2022 2023 2024E 2025E 2026E 2021 2022 2023 2024E 2025E 2026E 主营业务收入 7,982 12,591 12,042 14,957 16,704 19,909 货币资金 1,833 3,954 3,836 4,841 6,619 9,414 增长率 57.7% -4.4% 24.2% 11.7% 19.2% 应收款项 5,309 7,910 7,916 8,847 9,879 11,773 主营业务成本 -4,002 -6,568 -7,535 -9,473 -10,659 -12,747 存货 1,681 2,463 3,001 3,091 3,478 4,160 %销售收入 50.1% 52.2% 62.6% 63.3% 63.8% 64.0% 其他流动资产 639 639 1,540 1,324 1,352 1,401 毛利 3,980 6,023 4,507 5,484 6,045 7,162 流动资产 9,463 14,967 16,292 18,103 21,328 26,747 %销售收入 49.9% 47.8% 37.4% 36.7% 36.2% 36.0% %总资产 36.2% 38.8% 34.5% 37.9% 42.6% 49.1% 营业税金及附加 -37 -58 -75 -75 -81 -94 长期投资 122 124 100 100 100 100 %销售收入 0.5% 0.5% 0.6% 0.5% 0.5% 0.5% 固定资产 12,631 17,891 25,588 24,575 23,539 22,478 销售费用 -74 -74 -89 -90 -97 -112 %总资产 48.4% 46.3% 54.2% 51.4% 47.0% 41.2% %销售收入 0.9% 0.6% 0.7% 0.6% 0.6% 0.6% 无形资产 1,085 1,576 1,640 1,722 1,804 1,884 管理费用 -216 -323 -383 -449 -486 -562 非流动资产 16,660 23,655 30,909 29,700 28,745 27,764 %销售收入 2.7% 2.6% 3.2% 3.0% 2.9% 2.8% %总资产 63.8% 61.2% 65.5% 62.1% 57.4% 50.9% 研发费用 -409 -724 -727 -598 -651 -757 资产总计 26,122 38,623 47,201 47,803 50,072 54,511 %销售收入 5.1% 5.8% 6.0% 4.0% 3.9% 3.8% 短期借款 4,500 10,386 8,386 6,707 5,951 6,391 息税前利润（EBIT） 3,244 4,843 3,232 4,272 4,729 5,637 应付款项 1,208 2,540 2,656 3,372 3,937 4,897 %销售收入 40.6% 38.5% 26.8% 28.6% 28.3% 28.3% 其他流动负债 1,226 634 488 620 752 969 财务费用 -153 -212 -239 -681 -576 -518 流动负债 6,934 13,559 11,530 10,700 10,640 12,257 %销售收入 1.9% 1.7% 2.0% 4.6% 3.4% 2.6% 长期贷款 2,803 4,179 4,685 4,685 4,685 4,685 资产减值损失 -36 -51 -190 -50 -50 -50 其他长期负债 1,848 2,030 2,304 1,236 1,236 1,236 公允价值变动收益 0 10 0 0 0 0 负债 11,585 19,768 18,519 16,621 16,561 18,178 投资收益 17 4 -5 5 5 5 普通股股东权益 13,832 17,726 26,926 29,226 31,355 33,977 %税前利润 0.5% 0.1% n.a 0.1% 0.1% 0.1% 其中：股本 892 892 978 978 978 978 营业利润 3,217 4,769 3,029 3,846 4,409 5,374 未分配利润 5,288 9,000 10,946 12,788 14,918 17,540 营业利润率 40.3% 37.9% 25.2% 25.7% 26.4% 27.0% 少数股东权益 705 1,128 1,756 1,956 2,156 2,356 营业外收支 3 -4 -3 2 2 2 负债股东权益合计 26,122 38,623 47,201 47,803 50,072 54,511 税前利润 3,220 4,765 3,026 3,848 4,411 5,376 利润率 40.3% 37.8% 25.1% 25.7% 26.4% 27.0% 比率分析 所得税 -333 -553 -376 -577 -662 -806 2021 2022 2023 2024E 2025E 2026E 所得税率 10.3% 11.6% 12.4% 15.0% 15.0% 15.0% 每股指标 净利润 2,887 4,212 2,650 3,271 3,749 4,570 每股收益 3.045 4.483 2.584 3.140 3.630 4.469 少数股东损益 169 212 124 200 200 200 每股净资产 15.500 19.863 27.539 29.891 32.069 34.750 归属于母公司的净利润 2,718 4,000 2,527 3,071 3,549 4,370 每股经营现金净流 1.590 0.564 2.728 5.640 5.463 5.604 净利率 34.0% 31.8% 21.0% 20.5% 21.2% 21.9% 每股股利 0.303 0.178 0.615 1.256 1.452 1.788 回报率 现金流量表（人民币百万元） 净资产收益率 19.65% 22.57% 9.38% 10.51% 11.32% 12.86% 2021 2022 2023 2024E 2025E 2026E 总资产收益率 10.40% 10.36% 5.35% 6.42% 7.09% 8.02% 净利润 2,887 4,212 2,650 3,271 3,749 4,570 投入资本收益率 12.99% 12.56% 6.66% 8.38% 8.96% 9.95% 少数股东损益 169 212 124 200 200 200 增长率 非现金支出 837 1,120 1,670 1,630 1,655 1,681 主营业务收入增长率 86.37% 57.73% -4.36% 24.20% 11.68% 19.19% 非经营收益 186 281 273 889 687 677 EBIT增长率 131.18% 49.31% -33.27% 32.18% 10.70% 19.20% 营运资金变动 -2,491 -5,110 -1,925 -275 -750 -1,448 净利润增长率 143.60% 47.20% -36.84% 21.53% 15.58% 23.13% 经营活动现金净流 1,419 504 2,667 5,515 5,341 5,479 总资产增长率 26.98% 47.85% 22.21% 1.27% 4.75% 8.86% 资本开支 -3,991 -5,253 -7,796 -34 -698 -698 资产管理能力 投资 711 -295 -167 -200 0 0 应收账款周转天数 153.9 158.9 201.2 181.1 181.1 181.1 其他 -435 -138 -27 5 5 5 存货周转天数 129.4 115.2 132.3 119.1 119.1 119.1 投资活动现金净流 -3,715 -5,686 -7,990 -229 -693 -693 应付账款周转天数 51.1 65.9 80.6 80.6 80.6 80.6 股权募资 41 3