证券研究报告·公司点评报告·非白酒 东吴证券研究所 1 / 4 请务必阅读正文之后的免责声明部分 燕京啤酒（000729） 2024一季报点评：扣非业绩超预期，开门红顺利 2024年04月24日 证券分析师 孙瑜 执业证书：S0600523120002 suny@dwzq.com.cn 证券分析师 李昱哲 执业证书：S0600522090007 liyzh@dwzq.com.cn 股价走势 市场数据 收盘价(元) 9.62 一年最低/最高价 7.59/13.75 市净率(倍) 1.96 流通A股市值(百万元) 24,141.97 总市值(百万元) 27,114.35 基础数据 每股净资产(元,LF) 4.91 资产负债率(%,LF) 30.40 总股本(百万股) 2,818.54 流通A股(百万股) 2,509.56 相关研究 《燕京啤酒(000729)：2023年报点评：业绩符合预期，改革成效显著》 2024-04-19 买入（维持） [Table_EPS] 盈利预测与估值 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 营业总收入（百万元） 13,202 14,213 15,424 16,535 17,435 同比（%） 10.38 7.66 8.52 7.20 5.44 归母净利润（百万元） 352.26 644.71 899.83 1,171.29 1,427.37 同比（%） 54.49 83.02 39.57 30.17 21.86 EPS-最新摊薄（元/股） 0.12 0.23 0.32 0.42 0.51 P/E（现价&最新摊薄） 76.97 42.06 30.13 23.15 19.00 [Table_Tag] 关键词：#产品结构变动带来利润率上升 #成本下降 #业绩超预期 [Table_Summary] 投资要点 ◼ 2024Q1实现开门红，扣非业绩超预期。公司2024Q1实现营收35.9亿元（yoy+1.7%），归母净利润1.03亿元（yoy+58.9%），归母净利率2.9%（yoy+1.0pct），非经常性损益主要包含政府补助527万元、其他营业外收支-410万元，扣非归母净利润1.03亿元（yoy+81.7%）。公司一季度收入略低于我们预期，或与上年同期销量高基数相关；得益于公司减亏成效显著，24Q1扣非归母净利润超预期，经营性净现金流大幅增长至8.9亿元（yoy+82.8%）。 ◼ 成本费用结构持续优化，减亏成效显著，盈利能力提升。受益结构优化与产品成本下行，公司2024Q1毛利率为37.2%（yoy+0.4pct），销售费用率11.9%（yoy-0.6pct），管理费用率11.8%（yoy-0.2pct），内部经营效率持续提升。其他子公司持续减亏，公司整体营业利润持续增长至1.69亿元（yoy+34.4%），营业利润率4.7%(yoy+1.1pct)。2024Q1所得税率21.4%（yoy-7.3pct），盈利能力持续优化。 ◼ 十四五后半程将更加强调壁垒、大单品矩阵、生产及供应体系升级、数字化转型。4月16日公司发布《十四五战略规划中期评估与调整报告》纲要，战略将坚持“二次创业、复兴燕京”主基调，同时优化了“十二大战略举措”中部分表述，包括1）巩固现有壁垒、补短板，升级市场形态，把握话语权。2）围绕U8核心，打造大单品矩阵。3）加快推进卓越管理体系，重构生产体系，要效率、要目标、要利润。4）推动供应链转型升级，打造核心竞争力与利润中心。5）深化数字化转型，加强集团管控和赋能能力（此条为新增）。整体来看，在过去2年公司强调市场保卫战、大单品U8等基础上，公司战略举措进一步强调渠道深化、产品矩阵等内容，既是对前期工作成果的肯定，也反映其坚定改革决心，也对未来发展提出了更高要求。2023年U8销量已突破53万千升，十四五规划百万吨目标可期。 ◼ 盈利预测与投资评级：展望2024年，我们预计U8大单品保持良好增长，多元大单品矩阵带动公司量价齐升。公司将进一步推动产研销改革，优化供应链，改革减亏之下，公司盈利能力提升空间可观。我们维持公司2024-26年归母净利润预测9.0/11.7/14.3亿元（2024-26年归母净利润增速为40%/30%/22%，对应归母净利率分别为5.8%/7.1%/8.2%），最新收盘价对应2024-2026年PE为30/23/19倍，看好公司长期成长性，盈利能力仍有较大提升空间，维持“买入”评级。 ◼ 风险提示：行业竞争加剧，现饮场景复苏不及预期，改革成效不及预期，食品安全，原材料成本波动。 -39%-35%-31%-27%-23%-19%-15%-11%-7%-3%1%5%2023/4/242023/8/242023/12/242024/4/24燕京啤酒沪深300 请务必阅读正文之后的免责声明部分 公司点评报告 东吴证券研究所 2 / 4 图1：燕京啤酒2024Q1归母净利润增速贡献拆分 图2：燕京啤酒2023全年归母净利润增速贡献拆分 数据来源：公司公告，东吴证券研究所 数据来源：公司公告，东吴证券研究所 1.7%22.4%-12.0%31.4%15.4%-13.0%0.0%19.4%-0.6%0.0%0.0%0.6%-7.3%2.4%-1.6%58.9%-20.0%-10.0%0.0%10.0%20.0%30.0%40.0%50.0%60.0%70.0%营收毛利率营业税金率销售费用率管理费用率财务费用率资产减值损失其他收益投资收益公允价值变动信用减值损失资产处置损益营业外收支所得税少数股东权益净利润增速7.7%7.6%5.7%52.1%-25.7%0.9%11.2%30.6%-0.6%0.0%4.4%-6.6%3.1%-7.8%0.5%83.0%-40.0%-20.0%0.0%20.0%40.0%60.0%80.0%100.0%营收毛利率营业税金率销售费用率管理费用率财务费用率资产减值损失其他收益投资收益公允价值变动信用减值损失资产处置损益营业外收支所得税少数股东权益净利润增速 请务必阅读正文之后的免责声明部分 公司点评报告 东吴证券研究所 3 / 4 燕京啤酒三大财务预测表 [Table_Finance] 资产负债表（百万元） 2023A 2024E 2025E 2026E 利润表（百万元） 2023A 2024E 2025E 2026E 流动资产 11,555 11,507 13,121 14,605 营业总收入 14,213 15,424 16,535 17,435 货币资金及交易性金融资产 7,212 6,839 8,180 9,440 营业成本(含金融类) 8,865 9,392 9,935 10,391 经营性应收款项 355 357 381 399 税金及附加 1,221 1,296 1,356 1,395 存货 3,864 4,174 4,416 4,618 销售费用 1,575 1,697 1,736 1,744 合同资产 0 0 0 0 管理费用 1,620 1,620 1,620 1,621 其他流动资产 125 137 145 147 研发费用 246 270 289 305 非流动资产 9,676 10,013 10,154 10,284 财务费用 (168) (194) (183) (222) 长期股权投资 576 606 636 666 加:其他收益 160 50 50 50 固定资产及使用权资产 7,668 7,736 7,658 7,604 投资净收益 43 50 50 50 在建工程 101 271 390 473 公允价值变动 0 0 0 0 无形资产 1,002 1,072 1,142 1,212 减值损失 (56) (1) (1) (7) 商誉 81 81 81 81 资产处置收益 24 0 0 0 长期待摊费用 2 2 2 2 营业利润 1,025 1,444 1,880 2,293 其他非流动资产 246 246 246 246 营业外净收支 14 2 2 0 资产总计 21,231 21,519 23,275 24,889 利润总额 1,039 1,446 1,882 2,293 流动负债 6,263 6,740 7,117 7,476 减:所得税 184 246 320 390 短期借款及一年内到期的非流动负债 541 557 557 607 净利润 855 1,200 1,562 1,903 经营性应付款项 1,239 1,305 1,380 1,443 减:少数股东损益 210 300 390 476 合同负债 1,384 1,465 1,571 1,656 归属母公司净利润 645 900 1,171 1,427 其他流动负债 3,098 3,413 3,609 3,770 非流动负债 191 213 233 233 每股收益-最新股本摊薄(元) 0.23 0.32 0.42 0.51 长期借款 0 0 0 0 应付债券 0 0 0 0 EBIT 790 1,251 1,699 2,071 租赁负债 3 23 43 43 EBITDA 1,509 1,773 2,217 2,648 其他非流动负债 188 189 189 189 负债合计 6,454 6,952 7,350 7,709 毛利率(%) 37.63 39.11 39.91 40.40 归属母公司股东权益 13,845 13,335 14,303 15,082 归母净利率(%) 4.54 5.83 7.08 8.19 少数股东权益 932 1,232 1,622 2,098 所有者权益合计 14,777 14,567 15,925 17,180 收入增长率(%) 7.66 8.52 7.20 5.44 负债和股东权益 21,231 21,519 23,275 24,889 归母净利润增长率(%) 83.02 39.57 30.17 21.86 现金流量表（百万元） 2023A 2024E 2025E 2026E 重要财务与估值指标 2023A 2024E 2025E 2026E 经营活动现金流 1,408 1,829 2,156 2,546 每股净资产(元) 4.91 4.73 5.07 5.35 投资活动现金流 (916) (808) (608) (664) 最新发行在外股份（百万股） 2,819 2,819 2,819 2,819 筹资活动现金流 (164) (434) (588) (688) ROIC(%) 4.35 6.82 8.90 10.01 现金净增加额 328 587 960 1,194 ROE-摊薄(%) 4.66 6.75 8.19 9.46 折旧和摊销 719 522 518 577 资产负债率(%) 30.40 32.31 31.58 30.97 资本开支 (484) (828) (628) (630) P/E（现价&最新股本摊薄） 42.06 30.13 23.15 19.00 营运资本变动 (2) 136 104 85 P/B（现价） 1.96 2.03 1.90 1.80 数据来源:Wind,东吴证券研究所，全文如无特殊注明，相关数据的货币单位均为人民币，预测均为东吴证券研究所预测。 免责及评级说明部分 免责声明 东吴证券股份有限公司经中国证券监督管理委员会批准，已具备证券投资咨询业务资格。 本研究报告仅供东吴证券股份有限公司（以下简称“本公司”）的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议，本公司及作者不对任何人因使用本