集装箱涂料毛利承压，量的拐点已现

►集装箱涂料需求抬头向上，毛利率有望逐渐恢复。2023年集装箱涂料收入5.84亿元，同比-37.87%，毛利率17.04%，同比下滑11.87pct；2023年全年集装箱涂料销量3.56万吨，同比-17.25%；销售单价1.64万元/吨，同比2022年平均售价2.19万元/吨下滑24.92%；据公司年报，全球集装箱产量2023H1仅为85万TEU，触及近10年低点，集装箱行业经历了行业低谷，同时由于行业低迷，毛利率同比下滑显著。24Q1集装箱销量为1.47万吨，销售单价为1.48万元/吨，环比-1.79%，同比-23.58%。公司在集装箱领域的集中度持续提升，按照每万TEU消耗606.27吨集装箱涂料计算，公司2023年集装箱涂料销量约60万TEU，若按照全年集装箱产量230万TEU（中集公告的数据），公司市占率为26%（2020年仅为13.6%）；24Q1集装箱涂料销售价格延续去年低迷趋势仍处于低位，但需求端有显著的好转，已经达到1.47万吨（约24.5万TEU）。我们认为24Q1销量显著提升或已显示集装箱周期开始向上，在这个基础上我们判断随着集装箱市场逐渐回暖Q2毛利率有望开始提升（即毛利率同比降幅有望收窄），因此盈利有望逐渐同比好转。 ►风电涂料23年需求强劲，24Q1是行业低点，横向拓展未来空间可观。2023年风电涂料收入5.10亿元，同比+27.34%，毛利率46.35%，同比上升6.25pct；2023年风电涂料销量为1.24万吨，同比+53.91%；销售单价4.12万元/吨，同比2022年平均售价4.98万元/吨下滑17.26%；据公司年报，风电涂料收入增加主要系装机需求增加+开拓市场挖掘客户需求，进而风电涂料销量增加；毛利率提升系原材料采购成本处于低位；24Q1风电涂料销量为2169吨，销售单价为3.58万元/吨，环比+3.96%，同比-24.19%，判断收入一季度承压；我们认为Q1是全年需求低点并且23年同期基数较高，根据中电联预测，2024年风电装机量有望达到89GW，同比增长26%；我们认为公司作为国内风电涂料龙头企业将显著受益于全年新增装机需求；此外我们判断公司有望加强横向拓展，在核心技术高壁垒背景下，风电涂料盈利空间未来可观。 ►船舶涂料已进入测试阶段，新蓝海开拓稳步有序。我们在首次覆盖报告中测算亚洲市场空间约200亿元，远大于风电和集装箱涂料，根据公司公告，中国船级社（CCS）、挪威船级社（DNV）及美国船级社（ABS）均派出验船师在公司完成船底防污漆等产品的现场取样、封存，即将进入测试阶段；标志着公司船舶涂料认证正式进入了测试流程。我们认为如果最终认证完成，公司依靠原本技术储备和客户协同，将有望切入船舶涂料供应商体系内，实现公司中长期跨越式成长；公司宣布与科思创战略合作进军光伏涂料，预计单光伏边框涂层的未来需求潜力就有望达到数万吨级别，光伏涂料蓝海亦值得期待。 ►高分红反哺股东，股息支付率高达84%。公司公布其2023年度的利润分配预案，拟向全体股东每股派发现金红利1.3元(含税)，分红金额1.4亿元；据此测算公司的股息支付率为84.09%；公司采用高分红策略反哺股东。高质量发展之路行稳致远。 投资建议 鉴于当前集装箱涂料价格恢复需要时间以及风电市场装机节奏的调整，我们下调2024-2025年归母净利润预测至2.13/2.92亿元（原3.01/3.53亿元），维持2024-2025年公司收入预测15.43/18.64亿元；对应预测EPS1.97/2.71元（原2.79/ 3.27元），新增2026年收入/归母净利润/EPS预测分别为22.29亿元/3.55亿元/3.29元；对应4月23日36.53元收盘价18.50/13.50/11.10xPE。维持“买入”评级。 风险提示 产能释放不及预期，新产品研发进度不及预期；下游需求不及预期；成本高于预期；系统性风险。 资料来源：Wind，华西证券研究所[Table_Author]分析师：戚舒扬研究助理：金兵邮箱：qisy1@hx168.com.cn邮箱：jinbing@hx168.com.cnSAC NO：S1120523020003SAC NO：联系电话：联系电话： 戚舒扬：建筑建材+新材料团队首席分析师，FRM，香港中文大学金融学硕士/中山大学管理学学士。曾供职于华泰证券、国泰君安证券等机构任建材行业分析师，7年卖方从业经验。曾作为核心成员获得2016、2017年新财富非金属建材第二、第一名，2020年个人获得21世纪金牌分析师金属、非金属类建材和新材料第五名、wind金牌分析师第二名、东方财富2020年最佳分析师第二名等奖项。 金兵：建筑建材+新材料行业研究助理，土木工程学士，金融学硕士；5年工程建设和融资经验，曾任职于百强房企资金管理部、咨询公司项目管理部；全程深度参与上海迪士尼乐园、合肥离子医学中心等重大工程建设开发，建筑建材从业经历和产业积累丰富。 分析师承诺 作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于作者的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求客观、公正，结论不受任何第三方的授意、影响，特此声明。 评级说明 行业评级标准 华西证券研究所： 地址：北京市西城区太平桥大街丰汇园11号丰汇时代大厦南座5层网址：http://www.hx168.com.cn/hxzq/hxindex.html 华西证券免责声明 华西证券股份有限公司（以下简称“本公司”）具备证券投资咨询业务资格。本报告仅供本公司签约客户使用。本公司不会因接收人收到或者经由其他渠道转发收到本报告而直接视其为本公司客户。 本报告基于本公司研究所及其研究人员认为的已经公开的资料或者研究人员的实地调研资料，但本公司对该等信息的准确性、完整性或可靠性不作任何保证。本报告所载资料、意见以及推测仅于本报告发布当日的判断，且这种判断受到研究方法、研究依据等多方面的制约。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及预测不一致的报告。本公司不保证本报告所含信息始终保持在最新状态。同时，本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者需自行关注相应更新或修改。 在任何情况下，本报告仅提供给签约客户参考使用，任何信息或所表述的意见绝不构成对任何人的投资建议。市场有风险，投资需谨慎。投资者不应将本报告视为做出投资决策的惟一参考因素，亦不应认为本报告可以取代自己的判断。在任何情况下，本报告均未考虑到个别客户的特殊投资目标、财务状况或需求，不能作为客户进行客户买卖、认购证券或者其他金融工具的保证或邀请。在任何情况下，本公司、本公司员工或者其他关联方均不承诺投资者一定获利，不与投资者分享投资收益，也不对任何人因使用本报告而导致的任何可能损失负有任何责任。投资者因使用本公司研究报告做出的任何投资决策均是独立行为，与本公司、本公司员工及其他关联方无关。本公司建立起信息隔离墙制度、跨墙制度来规范管理跨部门、跨关联机构之间的信息流动。务 请投资者注意，在法律许可的前提下，本公司及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券或期权并进行证券或期权交易，也可能为这些公司提供或者争取提供投资银行、财务顾问或者金融产品等相关服务。在法律许可的前提下，本公司的董事、高级职员或员工可能担任本报告所提到的公司的董事。 所有报告版权均归本公司所有。未经本公司事先书面授权，任何机构或个人不得以任何形式复制、转发或公开传播本报告的全部或部分内容，如需引用、刊发或转载本报告，需注明出处为华西证券研究所，且不得对本报告进行任何有悖原意的引用、删节和修改。