请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告|2024年04月24日增持海南机场（600515.SH）主业复苏地产去化，关注后续海南封关进展核心观点公司研究·财报点评社会服务·旅游及景区证券分析师：曾光证券分析师：钟潇0755-821508090755-82132098zengguang@guosen.com.cnzhongxiao@guosen.com.cnS0980511040003S0980513100003证券分析师：张鲁联系人：杨玉莹010-880053770755-81982942zhanglu5@guosen.com.cnyangyuying@guosen.com.cnS0980521120002基础数据投资评级增持(维持)合理估值收盘价3.35元总市值/流通市值38275/30740百万元52周最高价/最低价4.74/3.31元近3个月日均成交额121.76百万元市场走势资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理相关研究报告《海南机场（600515.SH）-单三季度主业延续高景气，海南旅游旺季拉开序幕》——2023-10-30《海南机场（600515.SH）-上半年主业经营回暖，海南自贸港卡位优势持续巩固》——2023-08-23《海南机场（600515.SH）-2022年承压下聚焦主业，自贸港卡位龙头迎复苏成长》——2023-04-22《海南机场（600515.SH）-重整后聚焦“机场+免税”，关键卡位享海南自贸港成长红利》——2022-11-032023年扣非净利润略好于预告上限，同比扭亏为盈。2023年，公司实现营收67.62亿元/+43.84%；实现归母净利润9.53亿元/-48.57%，处业绩预告区间内（8-12亿元），同比下滑系2022年同期冲回南海明珠岛二期项目非经贡献18.64亿影响；实现扣非净利润4.67亿元/同比扭亏为盈，高于业绩预告区间（2.8-4.2亿元），EPS0.08元/股。2023Q4，公司收入22.25亿元/+27.35%，地产等业务推动；归母净利润1.63亿元/+6.75%；扣非业绩亏1.65亿元，同比减亏，Q4扣非亏损与地产相关税费增加和计提年终奖等增加相关。2023年机场强劲复苏，地产项目结转收入大增，非经基数扰动。2023年，公司机场业务强劲复苏，核心三亚凤凰机场客流同增129%，较2019年增8%；整体机场管理收入同增约96%，较2019年增长14%。同时，公司地产收入30.05亿元/+45%，地产分部利润总额9.14亿元，同增507%，助力全年表现。2023年免税相关收益估算同比增长18%。公司日月广场海控和中免免税店租金收益0.99亿元/+9%（海南免税渐进复苏，但公司对中免日月广场店租金扣点提升）；美兰机场免税店投资收益0.67亿元/+49%，主要系机场客流复苏贡献；三亚机场租金2.25亿元与相应免税店投资收益0.15亿元，估算可比增15%，相对平稳。2023年，公司参股或提供租赁物业的5家离岛免税店线下销售额约72亿元，占海南岛内12家免税店免税销售额比例约16%。今年一季度机场客流稳定增长，机场扩容改造。今年1-3月，公司旗下机场起降架次同比-8.11%（预计与三亚机场三期扩建阶段时刻减少相关），但游客吞吐量和货运吞吐量仍同比增长2.96%、2.95%，稳定增长。考虑去年9月底，三亚机场免税店经营面积增加6000平米，品类SKU丰富下有望助力今年免税收益提升。三亚凤凰机场三期扩容工程预计有望2025年底完成，客流承载力将提升30%达到3000万人次，且三亚机场三期未来不排除商业面积进一步增加，推出公司机场商业收益提升。同时，伴随此前美兰T2扩容潜力逐步释放，美兰机场客流仍有望带来持续增长，进而对其免税收益有一定助力。此外，海南正有序推进封关建设前期工作，国际知名品牌落子及世界级休闲度假区打造有望进一步提升其全球地位。公司拥有海南自贸港关键机场卡位和海口日月广场免税标杆商业资源等核心优势，中线有望直接受益。风险提示：政策、自贸港建设不及预期，偿债风险，消费复苏不及预期等。投资建议：综合海南免税整体渐进复苏情况（兼顾日月广场免税店受新海港分流较明显等影响），兼顾地产去化节奏，下修公司2024-2026年EPS为0.10/0.13/0.14亿元（此前2024-2025年为0.14/0.17亿元，新增2026年预测），对应动态PE为32/27/24x。作为海南自贸港建设的核心受益标的，伴随海南2025年底封关节奏逐步临近，公司在海南的机场、市内等稀缺卡位未来中线有望享有一定确定性溢价。综合其目前估值水平和公司作为海南自贸港建设龙头的流量卡位优势，维持“增持”评级。 请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告盈利预测和财务指标202220232024E2025E2026E营业收入(百万元)4,7016,7627,3088,1288,987(+/-%)3.9%43.8%8.1%11.2%10.6%净利润(百万元)1856953118714181597(+/-%)300.7%-48.7%24.6%19.5%12.6%每股收益（元）0.160.080.100.120.14EBITMargin6.5%26.3%26.5%27.8%28.4%净资产收益率（ROE）8.3%4.1%5.0%5.7%6.1%市盈率（PE）20.640.232.327.024.0EV/EBITDA95.730.528.525.122.8市净率（PB）1.711.661.601.531.47资料来源：Wind、国信证券经济研究所预测注：摊薄每股收益按最新总股本计算 请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告3图1：海南机场年度收入、归母净利润及扣非净利润增速图2：海南机场Q4收入、归母净利润及扣非净利润资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理图3：三亚凤凰机场月度吞吐量及较2019年恢复情况图4：海南离岛免税销售变化资料来源：wind，国信证券经济研究所整理资料来源：海口海关，国信证券经济研究所整理表1：公司免税业务收益20222023H12023日月广场免税租金0.910.580.99美兰机场免税相关参股美兰机场免税店投资收益0.450.630.67三亚凤凰机场三亚机场免税店提成租金1.390.841.59三亚机场免税店提货点租金0.630.360.66三亚机场免税参股投资收益0.070.150.15免税相关收益估算合计3.452.564.06资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理和预测 请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告4附表：重点公司盈利预测及估值代码公司简称股价2024/4/23总市值EPSPE投资评级亿元23A24E25E26E23A24E25E26E600515.SH海南机场3.39387.320.080.100.130.1432272432增持601888.SH中国中免72.541,500.753.443.744.535.0919161514买入资料来源：Wind，国信证券经济研究所整理预测 请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告5财务预测与估值资产负债表（百万元）202220232024E2025E2026E利润表（百万元）202220232024E2025E2026E现金及现金等价物73836371653464146442营业收入47016762730881288987应收款项18922111230225612831营业成本30593454377041514564存货净额1279011860126581392515347营业税金及附加466544512569629其他流动资产77088795010571168销售费用159204227245271流动资产合计2433722234234502496126794管理费用712783864906975固定资产968710843114151193212408研发费用00000无形资产及其他20212240215220631974财务费用596497501503546投资性房地产1803718689186891868918689投资收益47136200200200长期股权投资20431788178317771772资产减值及公允价值变动16013000资产总计5612555795574885942261637其他收入6692000短期借款及交易性金融负债274379500500500营业利润(17)1521163519552203应付款项34163905421946425116营业外净收支2056(34)101010其他流动负债73525240567661966814利润总额20391487164519652213流动负债合计110439524103961133812429所得税费用64492411491553长期借款及应付债券1882518414184141841418414少数股东损益11842475663其他长期负债24483077302629752924归属于母公司净利润1856953118714181597长期负债合计2127421491214402139021339现金流量表（百万元）202220232024E2025E2026E负债合计3231731016318363272733768净利润1856953118714181597少数股东权益13941658170017511807资产减值准备82(175)(4)(2)(1)股东权益2241523121239522494426062折旧摊销433496521574615负债和股东权益总计5612555795574885942261637公允价值变动损失(160)(13)000财务费用596497501503546关键财务与估值指标202220232024E2025E2026E营运资本变动(4578)(1228)(356)(741)(765)每股收益0.160.080.100.120.14其它(13)187465258每股红利0.070.060.030.040.04经营活动现金流(2380)221139313011503每股净资产1.962.022.102.182.28资本开支0(1429)(1001)(1001)(1001)ROIC-0.60%2.24%3%3%4%其它投资现金流(1502)498000ROE8.28%4.12%5%6%6%投资活动现金流(698)(677)(995)(995)(995)毛利率35%49%48%49%49%权益性融资00000EBITMargin6%26%26%28%28%负债净变化(1150)(411)000EBITDAMargin16%34%34%35%35%支付股利、利息(761)(676)(356)(425)(479)收入增长4%44%8%11%11%其它融资现金流3286162012100净利润增长率301%-49%25%19%13%融资活动现金流(538)(555)(235)(425)(479)资产负债率60%59%58%58%58%现金净变动(3615)(1012)163(120)28股息率2.0%1.8%0.9%1.1%1.3%货币资金的期初余额109987383637165346414P/E20.640.232.327.024.0货币资金的期末余额73836371653464146442P/B1.71.71.61.51.5企业自由现金流0(972)615525760EV/EBITDA95.730.528.525.122.8权益自由现金流0237360148351资料来源：Wind、国信证券经济研究所预测 证券研究报告免责声明分析师声明作者保证报告所采用的数据均来自合规渠道；分析逻辑基于作者的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求独立、客观、公正，结论不受任何第三方的授意或影响