1 每周经济视点 2016年9月26日 研究部联席主管 陈宋恩 电话: 852-21478805 电邮: philipchan@abci.com.hk 分析员 潘泓兴 电话: 852-21478829 电邮: paulpan@abci.com.hk 持续增长的医疗开支成为新常态 服务消费成为经济的新动力。中国的零售销售数据不能反映私人消费的变化。2015年，实物消费品零售销售同比增长10.7%；而总原保险费同比增长24.1%，卫生费用支出同比增长14.7%。实物消费品零售额的相对较低增长，反映服务消费在消费者或家庭支出的占比有所增加。由于消费者或家庭愿意购买更多的服务，这将导致未来几年第三产业的增长更快。2016年上半年，第三产业实际增长同比增7.5%，比实际GDP增长高0.8个百分点，也比第二产业实际增长高1.4个百分点。我们相信，第三产业的相对快速增长，已成为经济的“新常态”。 从2011到2015年，人均卫生总费用支出的复合年增长14.65%，高于同一时期名义GDP复合年增长率7.68个百分点。私营和公共部门愿意分配更多的财政资源为了提高生活质量。据国家卫生和计划生育委员会（NHFPC），从2011到2015年，全国卫生总费用复合年增长15.23%。政府和社会卫生支出增加是全国卫生总费用增长的主要动力（图1-4）。 2015年，中国卫生总费用占GDP的6%，该比例大大低于大多数经合组织国家。根据经合组织的统计，2015年卫生总费用占GDP比例排名前五的国家，分别是美国、 瑞士、日本、德国和瑞典，它们的比例分别是16.9%、11.5%、11.2% 、11.1%和11.1%。在中国，卫生总费用占GDP的比例从2012的5.15%，增加到2014年的5.56%和2015年的6%。2015年中国的比例比同一时期墨西哥略高，接近于英国2000年的水平 (图5)。 到2020年，卫生行业的潜在市场规模将达RMB 68500-78290亿元。政府的目标是经济规模从2010年到2020年翻一番。如果政府能够实现这一经济目标和全国卫生总费用占GDP的比例从2015年的6%提高到2020年的7-8%，我们预测全国卫生总费用将增加到RMB 68500-78290亿元。这种巨大的市场规模将吸引民营企业或投资者进入卫生行业。 政府正在默默地退出医院市场，为民营医院提供成长空间。医院增长的医疗开支成为新常态总数由2011年的21979家，增加6282家至2016年六月的28261家。在这一时期，公营医院数目减少584家，由2011年的13542家减至2016年六月的12958家；民营医院数目增加6866家，由2011年的8437家增至2016年六月的15303家。民营资本在过去几年积极增加他们在医疗保健市场的投资。如果这种趋势维持，我们看到民营资本对长期资本有强烈的需求，以资助他们在医疗市场的投资。根据香港交易所在9月23日，有五家医疗保健公司已递交了上市申请等待审批。这对香港投资银行业是一利好消息。  中国的卫生总费用占国内生产总值的6.0％，显著低于大多数OECD国家的比值  中国消费者愿意支付较高的溢价购买较好质量的医疗服务  大量民营资本流向医疗行业，七家医疗服务公司在香港等待IPO  低级别民营医院的服务产能过剩，导致医疗资源浪费和压抑投资回报  投资者应慎重选择医院资产 2 2 2 2 Economics Weekly 低等级医院占医院市场主导的地位，医疗保健行业的投资者应仔细选择医院资产。2016年六月底，3级医院在中国质量最高，占总医院数的7.6%。六月底，低等级医院（2级和1级医院）和未分级医院分别占医院数的59.0%和33.4%。自2011年至2016年六月，3级医院增加了756家，占医院总增加的12%。新的 3级医院比例低显示许多新的民营医院是低分级或未分级。（图表6-8） 病人支付较高的费用，希望获得更好的医疗服务。2016年上半年， 3级医院人均门诊费RMB289.6/人，较2级医院人均门诊费高54%。3级医院人均住院费用RMB12901.2/人，高于2级医院133%。这些大的价格差距现象已经维持了超过10年。这是不太可能在可预见的未来大幅缩小。（图表9-10） 3级医院具有较高的平均销售价格﹑强大的患者流量， 以及较高床位使用率意味着3级医院具有较强的现金流入和较高的资产利用率。股权或债权市场投资者投资在医疗保健部门应选择医疗保健公司具有较高3级医院资产比例较优。 2016年上半年，每家公立医院的平均门诊人数为10.60万; 然而，每家民营医院平均门诊人数为 1.27万。民营医院都在努力寻找自己的客户。上半年，3级﹑2级﹑1级和未评级的医院平均平均门诊人数为35.67万，7.94万，1.13万分别和1.0.9万。3级﹑2级和1级医院平均床位使用率分别为99.3％，87.1％和62.3％。等级较低的民营医院正面临激烈的市场竞争﹑较低的平均销售价格﹑较低的客户流和较低的床位使用率。因此，低等级或无评级民营医院的投资回报并不乐观。相比之下，3级医院却应对服务的过度需求 (高床位使用率和高就诊量) 的难点。（图表11-14） 3 3 3 3 Economics Weekly 图表 1: 全国卫生总费用 (人民币 亿元) ，同比变动 图表 2: 人均卫生总费用 (人民币) ，同比变动 来源：国家卫生和计划生育委员会、农银国际证券 来源：国家卫生和计划生育委员会、农银国际证券 图表 3: 全国卫生总费用组成 图表 4: 卫生总费用占GDP百分比 来源：国家卫生和计划生育委员会、农银国际证券 来源：国家卫生和计划生育委员会、农银国际证券 图表 5: 2015年卫生总费用占GDP百分比 (%) 来源：OECD、国家卫生和计划生育委员会、农银国际证券 0.0%5.0%10.0%15.0%20.0%25.0%30.0%35.0% 20,000 25,000 30,000 35,000 40,000 45,0002012201320142015全国卫生总费用 变动（同比） 0.0%5.0%10.0%15.0%20.0%25.0%30.0%35.0% 1,000 1,500 2,000 2,500 3,000 3,5002012201320142015人均卫生费用 (元) 变动（同比） 29% 31% 30% 30% 31% 36% 35% 36% 37% 39% 35% 35% 34% 33% 30% 0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%20112012201320142015政府卫生支出 社会卫生支出 个人卫生支出 5.0% 5.2% 5.6% 5.6% 6.0% 4.0%4.5%5.0%5.5%6.0%6.5%201120122013201420156.0 024681012141618美国 瑞士 日本 德国 瑞典 法国 荷兰 丹麦 比利时 奥地利 加拿大 挪威 英国 芬兰 新西兰 爱尔兰 澳大利亚 意大利 西班牙 葡萄牙 冰岛 斯洛文尼亚 希腊 智利 捷克共和国 以色列 韩国 卢森堡 匈牙利 斯洛伐克共和国 波兰 爱沙尼亚 墨西哥 拉脱维亚 土耳其 中国 4 4 4 4 Economics Weekly 图表 6: 公立医院数量 图表 7: 民营医院数量 来源：国家卫生和计划生育委员会，农银国际证券 来源：国家卫生和计划生育委员会，农银国际证券 图表 8: 不同等级的医院数量 (医院质量: 三级>二级>一级) 来源：国家卫生和计划生育委员会，农银国际证券 图表 9: 次均门诊费用 (RMB/人次) 图表 10: 人均住院费用 (RMB/病人) 来源：国家卫生和计划生育委员会，农银国际证券 来源：国家卫生和计划生育委员会，农银国际证券 12,800 12,900 13,000 13,100 13,200 13,300 13,400 13,500 13,600201120122013201420156/2016 6,000 7,000 8,000 9,000 10,000 11,000 12,000 13,000 14,000 15,000 16,000201120122013201420156/2016 2,155 7,700 8,966 9,440 - 1,000 2,000 3,000 4,000 5,000 6,000 7,000 8,000 9,000 10,000 11,000201120122013201420156/2016三级医院 二级医院 一级医院 未定级医院 100120140160180200220240260280300201120122013201420151H 2016公立医院 公立三级医院 公立二级医院 3,0004,0005,0006,0007,0008,0009,00010,00011,00012,00013,00014,000201120122013201420151H 2016公立医院 公立三级医院 公立二级医院 5 5 5 5 Economics Weekly 图表 11: 2016年上半年医院平均门诊数量 (1,000 病人) 按级别划分 图表 12: 2016年上半年医院平均门诊数量 (1,000 病人) 按公私划分 来源：国家卫生和计划生育委员会，农银国际证券 来源：国家卫生和计划生育委员会，农银国际证券 图表 13: 病床使用率 (公立医院, 私立医院) 图表 14: 2016年上半年病床使用率(按级别划分) 来源：国家卫生和计划生育委员会，农银国际证券 来源：国家卫生和计划生育委员会，农银国际证券 图表 15: 香港上市的中国医院经营股票 2015 2015 2015 2016F 2016F 2016F 股价 市盈率 市净率 ROAE 市盈率 市净率 ROAE (HK$) (倍) (倍) (%) (倍) (倍) (%) 1515 凤凰医疗 13.14 56.50 4.98 10.86 33.83 4.80 14.45 1509 和美医疗 4.65 25.25 2.19 注＃ 27.02 2.01 7.76 2120 康宁医院 39.95 33.36 2.61 9.13 35.79 2.48 7.12 1858 春立医疗 13.78 20.09 1.94 12.03 13.62 1.59 12.82 注＃：在2014年出现负净权益 来源：Bloomberg，农银国际证券 356.7 79.4 11.3 10.9 050100150200250300350400三级医院 二级医院 一级医院 未定级医院 106.0 12.7 020406080100120公立医院 民营医院 92.0% 94.2% 93.5% 92.8% 90.4% 62.3% 63.2% 63.4% 63.1% 62.8% 50%55%60%65%70%75%80%85%90%95%100%20112012201320142015公立医院 民营医院 99.3% 87.1% 62.3% 0.0%20.0%40.0%60.0%80.0%100.0%120.0%三级医院 二级医院 一级医院 6 6 6 6 Economics Weekly 中国经济数据 2015 2016 7月 8月 9月 10月 11月 12月 1月 2月 3月 4月 5月 6月 7月 8月