有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 明月镜片 301101.SZ 公司研究 | 年报点评 事件1：公司公告2023年年报，2023年公司实现营业收入7.49亿元，同比增长20.17%，实现归母净利润1.58亿元，同比增长15.65%。 事件2：公司公告2024年一季报，2024年一季度公司实现营收1.92亿元，同比增长11.93%，实现归母净利润0.42亿元，同比增长20.42%。 ⚫ 离焦镜业务快速成长，常规镜片明星产品增长势头向好。分产品来看，2023年公司镜片/原料/成镜/镜架业务分别实现营收5.95/0.90/0.54/0.05亿元，同比分别增长25%/1%/10%/50%，镜片业务中：①近视防控产品依然保持快速增长，2023年“轻松控”系列销售额同比增长70%至1.33亿元。②常规镜片业务同比增长17%，其中三大明星产品表现亮眼，PMC超亮系列、1.71系列产品同比分别增长近80%、30%，三大明星产品在常规镜片收入中的占比达52%。2024年一季度公司镜片业务收入延续较好的增长势头，剔除海外业务后公司镜片业务收入同比增长20%，其中“轻松控”系列销售额同比增长50%至0.41亿元，PMC超亮系列/1.71系列/防蓝光系列产品营收同比分别增长77%/33%/22%，大单品持续领涨。 ⚫ 产品结构优化提升盈利水平，营销力度环比小幅回落。2023年公司实现毛利率57.58%，同比提升约3.5pct，推测主要系高毛利的离焦镜、常规镜片明星产品占比有所提升；同期公司销售/管理/研发/财务费用率同比分别+3.5/-0.7/+0.1/+0.3pct，销售费用率大幅提升主要系公司加大了核心产品的营销投放力度；2023年公司扣非归母净利率为18.19%，同比提升约3.3pct。2024年一季度公司毛利率、扣非归母净利率分别为58.07%、18.11%，同比分别提升约1.9pct、0.5pct，盈利水平持延续提升态势；同期公司销售费用率为18.68%，较2023年三、四季度有所回落，推测主要系公司在终端需求相对疲软的背景下费用投放相对谨慎。 ⚫ 徕卡独家合作协议落地、防蓝光新品上市，公司品牌力、产品力不断提升。2024年4月公司宣布与德国徕卡公司达成镜片领域的独家合作协议，后续将在品牌、产品等方面深入合作，拉升明月国产中高端镜片品牌形象。此外，公司于4月初发布浅底防蓝光镜片新品，现片终端建议零售价768元、定制片终端建议零售价1228元，新产品精确定位拥有防蓝光需求、同时追求镜片颜值的用户人群，进一步完善防蓝光产品矩阵，带动常规镜片产品稳步增长。 ⚫ 结合终端需求走势适当调整公司镜片业务收入增速，预计公司2024-2026年归母净利润为1.90/2.30/2.70亿元（此前预测为2024-2025年归母净利润为2.18/2.50亿元），给予DCF目标值38.36元，维持“买入”评级。 风险提示 ⚫ 新品推广程度不及预期；镜片毛利率提升幅度不及预期；行业竞争加剧的风险。 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入(百万元) 623 749 904 1,045 1,176 同比增长(%) 8.3% 20.2% 20.7% 15.6% 12.6% 营业利润(百万元) 160 200 235 283 330 同比增长(%) 47.6% 25.4% 17.7% 20.1% 16.7% 归属母公司净利润(百万元) 136 158 190 230 270 同比增长(%) 65.9% 15.7% 20.7% 21.0% 17.2% 每股收益（元） 0.68 0.78 0.94 1.14 1.34 毛利率(%) 54.0% 57.6% 59.3% 60.5% 61.5% 净利率(%) 21.9% 21.0% 21.0% 22.0% 22.9% 净资产收益率(%) 9.5% 10.4% 11.6% 12.8% 13.7% 市盈率 38.1 32.9 27.3 22.5 19.2 市净率 3.5 3.3 3.0 2.8 2.5 资料来源：公司数据. 东方证券研究所预测. 每股收益使用最新股本全面摊薄计算. 盈利预测与投资建议 核心观点 公司主要财务信息 股价（2024年04月23日） 25.73元 目标价格 38.36元 52周最高价/最低价 49.05/23.12元 总股本/流通A股（万股） 20,151/7,147 A股市值（百万元） 5,185 国家/地区 中国 行业 造纸轻工 报告发布日期 2024年04月23日 1周 1月 3月 12月 绝对表现% 4.55 -12.96 -22.59 -31.04 相对表现% 4.69 -11.87 -31.08 -17.99 沪深300% -0.14 -1.09 8.49 -13.05 李雪君 021-63325888*6069 lixuejun@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860517020001 香港证监会牌照：BSW124 谢雨辰 xieyuchen@orientsec.com.cn 三季度营收增长稳健，离焦镜持续放量 2023-10-24 二季度业绩表现靓丽，盈利能力显著提升 2023-08-09 离焦镜六个月临床结果表现优异，近视防控产品放量可期 2022-11-25 大单品增长亮眼，营销投放趋于谨慎 ——明月镜片2023年年报&2024年一季报业绩点评 买入 （维持） 明月镜片年报点评 —— 大单品增长亮眼，营销投放趋于谨慎 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 2 投资建议 结合终端需求走势适当调整公司镜片业务收入增速，预计公司2024-2026年归母净利润为1.90/2.30/2.70亿元（此前预测为2024-2025年归母净利润为2.18/2.50亿元），对应的EPS分别为0.94/1.14/1.34元。考虑到公司作为高品质的国产镜片龙头企业，近年来中高端品牌战略持续深化，近视防控产品快速放量叠加传统业务提价空间广阔，未来增长可期，我们给予公司DCF目标估值38.36元，维持“买入”评级。 表 1：我们给予公司DCF目标估值38.36元 资料来源：Wind，东方证券研究所 风险提示 ⚫ 新品推广程度不及预期的风险。 ⚫ 镜片产品毛利率提升幅度不及预期的风险。 ⚫ 行业竞争加剧的风险。 目标价敏感性分析估值假设所得税税率T25.00%38.36 1.0%2.0%3.0%4.0%5.0%永续增长率Gn(%)3.00%5.67%45.8352.3563.7688.84188.66无风险利率Rf2.27%6.17%41.6146.4854.4369.70111.07无杠杆影响的β系数0.87776.67%38.1341.8647.6357.7079.85考虑杠杆因素的β系数0.82057.17%35.2238.1342.4449.4662.96市场收益率Rm9.49%7.67%32.7535.0638.3643.4552.36公司特有风险0.00%8.17%30.6232.4835.0538.8645.08股权投资成本（Ke）8.19%8.67%28.7730.2832.3335.2539.76债务比率D/(D+E)10.00%9.17%27.1528.3930.0432.3235.69债务利率rd3.95%9.67%25.7226.7528.0929.9032.49WACC7.67%永续增长率Gn(%)WACC(%) 明月镜片年报点评 —— 大单品增长亮眼，营销投放趋于谨慎 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 3 附表：财务报表预测与比率分析 资产负债表 利润表 单位:百万元 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 单位:百万元 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 货币资金 934 953 1,151 1,330 1,498 营业收入 623 749 904 1,045 1,176 应收票据、账款及款项融资 113 124 150 173 195 营业成本 287 318 368 413 453 预付账款 17 21 25 29 32 营业税金及附加 6 9 10 12 13 存货 90 76 88 99 108 销售费用 101 147 183 212 238 其他 212 262 263 263 264 管理费用及研发费用 93 107 129 149 168 流动资产合计 1,366 1,436 1,676 1,894 2,097 财务费用 (2) (0) (3) (3) (3) 长期股权投资 0 1 0 0 0 资产、信用减值损失 13 6 9 8 5 固定资产 147 227 344 320 285 公允价值变动收益 14 15 10 10 10 在建工程 48 6 90 166 249 投资净收益 16 16 16 16 16 无形资产 41 40 38 36 34 其他 4 6 3 3 3 其他 58 44 20 20 20 营业利润 160 200 235 283 330 非流动资产合计 294 317 491 542 588 营业外收入 5 3 3 3 3 资产总计 1,660 1,753 2,167 2,436 2,685 营业外支出 1 2 2 2 2 短期借款 0 0 231 320 364 利润总额 164 201 237 284 331 应付票据及应付账款 77 59 68 76 83 所得税 16 28 33 40 47 其他 60 74 75 76 78 净利润 148 173 203 244 284 流动负债合计 136 132 374 472 525 少数股东损益 12 15 13 14 15 长期借款 0 0 0 0 0 归属于母公司净利润 136 158 190 230 270 应付债券 0 0 0 0 0 每股收益（元） 0.68 0.78 0.94 1.14 1.34 其他 11 17 17 17 17 非流动负债合计 11 17 17 17 17 主要财务比率 负债合计 148 149 391 489 542 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 少数股东权益 43 47 60 74 89 成长能力 实收资本（或股本） 134 202 202 202 202 营业收入 8.3% 20.2% 20.7% 15.6% 12.6% 资本公积 1,037 940 970 970 970 营业利润 47.6% 25.4% 17.7% 20.1% 16.7% 留存收益 298 415 545 702 884 归属于母公司净利润 65.9% 15.7% 20.7% 21.0% 17.2% 其他 (0) (0) 0 0 0 获利能力 股东权益合计 1,512 1,604 1,776 1,947 2,143 毛利率 54.0% 57.6% 59.3% 60.5% 61.5% 负债和股东权益总计 1,660 1,753 2,167 2,436 2,685 净利率 21.9% 21.0% 21.0% 22.0% 22.9% ROE 9.5% 10.4% 11.6% 12.8% 13.7% 现金流量表 ROIC 9.6% 11.