证券研究报告·公司点评报告·光伏设备 东吴证券研究所 1 / 3 请务必阅读正文之后的免责声明部分 阳光电源（300274） 2023年报&2024一季报点评：2024Q1盈利略超预期，2024年有望再续华章 2024年04月23日 证券分析师 曾朵红 执业证书：S0600516080001 021-60199793 zengdh@dwzq.com.cn 证券分析师 郭亚男 执业证书：S0600523070003 guoyn@dwzq.com.cn 研究助理 余慧勇 执业证书：S0600122080038 yuhy@dwzq.com.cn 股价走势 市场数据 收盘价(元) 93.99 一年最低/最高价 75.00/126.30 市净率(倍) 5.47 流通A股市值(百万元) 105,855.14 总市值(百万元) 139,589.34 基础数据 每股净资产(元,LF) 17.19 资产负债率(%,LF) 66.32 总股本(百万股) 1,485.15 流通A股(百万股) 1,126.24 相关研究 《阳光电源(300274)：聚焦新能源持续驱动创新，引领产业新质生产力进步》 2024-03-03 《阳光电源(300274)：事件点评：质量回报双提升方案提振信心，长期发展空间广阔》 2024-02-26 买入（维持） [Table_EPS] 盈利预测与估值 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 营业总收入（百万元） 40,257 72,251 86,500 101,020 119,458 同比（%） 66.79 79.47 19.72 16.79 18.25 归母净利润（百万元） 3,593 9,440 10,486 12,602 15,084 同比（%） 127.04 162.69 11.08 20.19 19.69 EPS-最新摊薄（元/股） 2.42 6.36 7.06 8.49 10.16 P/E（现价&最新摊薄） 38.85 14.79 13.31 11.08 9.25 [Table_Tag] [Table_Summary] 投资要点 ◼ 事件：公司发布2023年年报和2024年一季度报，2023年营收722.51亿元，同增79.5%；归母净利润94.40亿元，同增162.69%，其中2023Q4营收258.36亿元，同环增43.3%/45.2%；归母净利润22.16亿元，同环增44.6%/-22.7%。2024Q1营收126.14亿元，同环增26.0%/-51.2%；归母净利润22.16亿元，同环增39.1%/-5.4%；业绩略超市场预期。 ◼ 2023年逆变器出货高增、2024Q1保持高盈利趋势。2023年公司逆变器业务实现营收276.5亿元，同增61%，实现出货130GW，同增69%，毛利率37.5%，同增4.7pct，主要系公司海外地位领先，品牌溢价能力优异；其中2023Q4出货约47GW，环增60%+，毛利率受2023Q4国内出货占比提升影响环降约7pct；2024Q1我们预计出货约27GW，同增30%，环降约40%，主要系2023Q4国内出货较多，2024Q1为需求淡季，盈利端海外占比高，约70%，带动毛利率提升，2024Q1毛利率约40%+，环比有所提升；2024全年公司预计出货150-170GW，同增15-30%。 ◼ 2023年储能出货稳定高增，2024预计翻倍增长。公司2023年储能业务实现营收178亿元，同增76%，实现出货10.5gwh，同增36%，毛利率约37.5%，同增约14pct，主要系海外需求旺盛叠加海外盈利更强，其中2023Q4出货约2.5gwh，环降约20%；2024Q1储能出货约2.1gwh，同比略增，因海外交付确认滞后大约半个年度，故2023Q4及2024Q1确认较少；盈利端持续保持高盈利趋势，毛利率达40%+，Q2预计出货环比翻倍增长，后续逐季提升，全年公司预计出货20-24gwh，同比翻倍增长。 ◼ 电站加速分布式转型，原材料降价下盈利持续提升。公司2023年新能源投资开发业务实现营收247亿元，同增113%，开发量约8gw+，同比翻倍多增长，其中主要为户用分布式，盈利端受益分布式占比提升叠加上游原材料降价，毛利率同比提升4.6pct至16.4%；其中2023Q4开发量预计达4gw+，环比翻倍增长，毛利率环比略有提升。2024Q1电站开发较少，营收同比略有下滑，2024全年我们预计开发量达9-10gwh，同增约20%。 ◼ 费控逐步加强、电站计提减值影响2023Q4利润。2023Q4公司期间费用率为11.1%，同降0.6pct，环降3.4pct。主要系营收环比大幅提升带动费率下行；2023年公司经营性现金流69.8亿元，较去年同期增加58.6亿元；减值损失方面计提约14亿元，其中越南电站项目计提约7亿元，影响部分2023Q4利润；2024Q1公司期间费用率为16.9%，环增5.8pct。主要系2024Q1淡季营收环比带动费率提升；2024Q1公司经营性现金流-4.88亿元，较去年同期增加3.06亿元；2024Q1末存货/合同负债分别为231.1/81.8亿元，分别较2024年初增加7.8%/24.6%。 ◼ 盈利预测与投资评级：我们维持2024-2025年归母净利润105/126亿元，新增2026年归母净利润151亿元，同增11%/20%/20%，考虑公司龙头地位稳固，出货持续高增，给予公司2024年18xPE，对应目标价127元，维持“买入”评级。 ◼ 风险提示：竞争加剧，政策不及预期等 -26%-21%-16%-11%-6%-1%4%9%14%19%2023/4/242023/8/232023/12/222024/4/21阳光电源沪深300 请务必阅读正文之后的免责声明部分 公司点评报告 东吴证券研究所 2 / 3 阳光电源三大财务预测表 [Table_Finance] 资产负债表（百万元） 2023A 2024E 2025E 2026E 利润表（百万元） 2023A 2024E 2025E 2026E 流动资产 69,284 106,058 121,780 149,252 营业总收入 72,251 86,500 101,020 119,458 货币资金及交易性金融资产 20,103 30,292 35,024 49,221 营业成本(含金融类) 50,318 62,687 73,180 87,110 经营性应收款项 23,107 35,687 40,729 47,527 税金及附加 324 346 354 358 存货 21,442 33,406 38,434 43,223 销售费用 5,167 6,055 7,071 8,243 合同资产 2,009 3,357 3,323 3,962 管理费用 873 1,038 1,212 1,314 其他流动资产 2,624 3,318 4,271 5,319 研发费用 2,447 3,114 3,637 4,181 非流动资产 13,593 14,888 16,013 17,054 财务费用 21 31 21 67 长期股权投资 440 560 630 680 加:其他收益 266 227 222 263 固定资产及使用权资产 6,836 8,495 9,562 10,354 投资净收益 97 173 202 239 在建工程 1,686 927 596 477 公允价值变动 36 50 50 60 无形资产 732 1,011 1,347 1,654 减值损失 (2,028) (1,100) (900) (650) 商誉 0 0 0 0 资产处置收益 (5) 0 0 0 长期待摊费用 89 66 54 57 营业利润 11,466 12,578 15,119 18,098 其他非流动资产 3,810 3,830 3,823 3,830 营业外净收支 (6) 10 10 10 资产总计 82,877 120,947 137,793 166,306 利润总额 11,460 12,588 15,129 18,108 流动负债 45,937 73,308 77,294 90,415 减:所得税 1,851 1,888 2,269 2,716 短期借款及一年内到期的非流动负债 4,135 5,335 6,635 8,595 净利润 9,609 10,700 12,860 15,392 经营性应付款项 28,486 55,818 56,350 64,651 减:少数股东损益 169 214 257 308 合同负债 6,565 5,830 6,806 8,101 归属母公司净利润 9,440 10,486 12,602 15,084 其他流动负债 6,751 6,325 7,504 9,068 非流动负债 7,485 7,485 7,485 7,485 每股收益-最新股本摊薄(元) 6.36 7.06 8.49 10.16 长期借款 4,180 4,180 4,180 4,180 应付债券 0 0 0 0 EBIT 11,461 13,259 15,566 18,253 租赁负债 324 324 324 324 EBITDA 12,139 14,041 16,443 19,202 其他非流动负债 2,981 2,981 2,981 2,981 负债合计 53,422 80,793 84,779 97,900 毛利率(%) 30.36 27.53 27.56 27.08 归属母公司股东权益 27,705 38,191 50,793 65,877 归母净利率(%) 13.07 12.12 12.48 12.63 少数股东权益 1,749 1,963 2,220 2,528 所有者权益合计 29,454 40,154 53,014 68,405 收入增长率(%) 79.47 19.72 16.79 18.25 负债和股东权益 82,877 120,947 137,793 166,306 归母净利润增长率(%) 162.69 11.08 20.19 19.69 现金流量表（百万元） 2023A 2024E 2025E 2026E 重要财务与估值指标 2023A 2024E 2025E 2026E 经营活动现金流 6,982 11,075 5,488 14,331 每股净资产(元) 18.65 25.72 34.20 44.36 投资活动现金流 (3,821) (2,894) (2,390) (2,341) 最新发行在外股份（百万股） 1,485 1,485 1,485 1,485 筹资活动现金流 3,280 958 984 1,548 ROIC(%) 29.73 25.59 23.18 21.30 现金净增加额 6,465 9,139 4,082 13,537 ROE-摊薄(%) 34.07 27.46 24.81 22.90 折旧和摊销 678 782 878 949 资产负债率(%) 64.46 66.80 61.53 58.87 资本开支 (2,743) (1,922) (1,914) (1,918) P/E（现价&最新股本摊薄） 14.79 13.31 11.08 9.25 营运资本变动 (4,682) (1,515) (9,203) (2,763) P/B（现价） 5.04 3.66 2.75 2.12 数据来源:Wind,东吴证券研究所，全文如无特殊注明，相关数据的货币单位均为人民币，预测均为东吴证券研究所预测。 免责及评级说明部分 免责声明 东吴证券股份有限公司经中国证券监督管理委员会批准，已具备证券投