请务必阅读正文之后的免责条款部分 守正 出奇 宁静 致远 公司研究 太平洋证券股份有限公司证券研究报告 2024年04月20日 公司点评 买入 / 首次 盾安环境(002011) 目标价: 昨收盘:11.04 盾安环境：2024Q1业绩端快速增长，汽车热管理业务表现亮眼 ◼ 走势比较 ◼ 股票数据 总股本/流通(亿股) 10.65/10.65 总市值/流通(亿元) 117.62/117.62 12个月内最高/最低价(元) 15.4/9.58 相关研究报告 证券分析师：孟昕 E-MAIL：mengxin@tpyzq.com 分析师登记编号：S1190524020001 研究助理：赵梦菲 E-MAIL：zhaomf@tpyzq.com 一般证券业务登记编号：S1190124030006 研究助理：金桐羽 电话：021-58502206 E-MAIL：jinty@tpyzq.com 一般证券业务登记编号：S1190124030010 事件：2024年4月18日，盾安环境发布2023年年报及2024年一季报。2023年公司实现营收113.82亿元（+11.50%），归母净利润7.38亿元（-11.50%），扣非归母净利润为8.21亿元（+78.08%）。2024Q1公司实现营收26.26亿元（+7.31%），归母净利润2.08亿元（+28.88%），扣非归母净利润为2.00亿元（+13.94%）。 2023Q4和2024Q1收入表现稳健，汽车热管理业务增速靓丽。1）分季度：2023Q4和2024Q1公司营收分别为29.37亿元（+1.43%）、26.26亿元（+7.31%），均实现稳健增长且2024Q1增速环比提升，主因或系行业需求增长的带动。2）分业务：2023年公司制冷配件/制冷设备/汽车热管理/其他业务收入分别为84.56/16.46/4.73/8.07亿元，分别同比+8.74/+10.53/+136.54/+8.60%，其中汽车热管理业务增速靓丽，主因或系公司持续进行技术升级及产能扩张，同时积极拓展客户助力市场份额提升。3）分地区：2023年公司国内/海外收入分别为94.34/19.49亿元，分别同比+14.56/-1.63%，内销实现双位数增长，外销小幅下降短期承压。4）分渠道：2023年公司直销/经销收入分别为101.06/12.76亿元，分别同比+9.87/+26.31%，经销渠道收入实现快速增长。 2023Q4和2024Q1净利率小幅提升，加大销售投入赋能长期发展。1）毛利率：2023Q4/2024Q1毛利率分别为18.98/17.53%，分别同比+2.30/-1.91pct，其中2023Q4毛利率小幅提升或系公司产品结构优化所致，2024Q1毛利率小幅下降或系制冷配件行业价格竞争、大宗原材料铜、铝等价格高位震荡所致。2）净利率：2023Q4/2024Q1净利率分别为6.68/7.92%，分别同比+1.88/+1.38pct，净利率与毛利率变动差异主系期间费用率影响所致。3）费用率：2023Q4和2024Q1销售/管理/研发/财务费用率分别为3.18/2.76/4.32/0.19%和3.09/3.52/3.44/-0.03%，分别同比+0.35/+0.99/-0.17/-1.83pct和+0.08/+0.27/-0.34/-0.73 pct，其中财务费用率大幅减少主系公司利率优化所致，销售费用率小幅提升主系公司加大市场开拓。 持续深耕制冷领域，汽车热管理业务赋能盈利能力提升。1）制冷设备和元器件业务：公司加强对高效换热技术、流体控制技术等的研发投入，积极进行制冷元器件新冷媒适用性的布局研发；同时建立三大生产基地，深耕多联机、冷冻冷藏、热泵等行业，逐步完善产能建设。2）新能源热管理业务：2023年公司新能源汽车热管理业务单元完成新基地(30%)(20%)(10%)0%10%20%23/4/2023/7/223/9/1323/11/2524/2/624/4/19盾安环境沪深300 请务必阅读正文之后的免责条款部分 守正 出奇 宁静 致远 公司点评 P2 盾安环境：2024Q1业绩端快速增长，汽车热管理业务表现亮眼 搬迁，持续扩大产能驱动业务高速增长；升级大口径电子膨胀阀等核心产品相关技术；凭借制冷技术基础延伸至新能源热管理技术，公司成为主机厂的可靠供方，合作客户涉及空调系统商、管路商、电池企业和商用车企等；2023年公司新能源热管理业务占比为4.15%（+2.19pct），与同时拥有高毛利表现的制冷设备业务共同赋能公司长期盈利能力提升。 投资建议：行业端，随着空调排产积极，新能源汽车渗透率提高，有望促进上游零部件行业的市场规模扩容。公司端，作为制冷元器件龙头，公司或将凭借规模和技术优势分享行业增长红利；同时新能源汽车热管理业务快速扩张也有望拉动收入业绩提升。我们预计，2024-2026年公司归母净利润分别为9.48/11.40/13.56亿元，对应EPS分别为0.89/1.07/1.27元，当前股价对应PE分别为12.40/10.32/8.67倍。首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示：原材料价格波动、海外公司经营风险、汇率波动、参股公司业绩承诺的风险等。 ◼ 盈利预测和财务指标 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入（百万元） 11,382 12,752 14,249 15,869 营业收入增长率(%) 11.50% 12.03% 11.74% 11.37% 归母净利（百万元） 738 948 1,140 1,356 净利润增长率(%) -11.50% 28.52% 20.19% 18.95% 摊薄每股收益（元） 0.70 0.89 1.07 1.27 市盈率（PE） 19.64 12.40 10.32 8.67 资料来源：Wind，太平洋证券，注：摊薄每股收益按最新总股本计算 请务必阅读正文之后的免责条款部分 守正 出奇 宁静 致远 公司点评 P3 盾安环境：2024Q1业绩端快速增长，汽车热管理业务表现亮眼 资产负债表（百万） 利润表（百万） 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 货币资金 1,609 3,003 3,530 4,493 5,610 营业收入 10,209 11,382 12,752 14,249 15,869 应收和预付款项 1,531 2,071 2,320 2,592 2,886 营业成本 8,488 9,198 10,288 11,457 12,679 存货 1,262 1,279 1,430 1,593 1,763 营业税金及附加 52 59 69 77 71 其他流动资产 2,072 2,431 2,715 3,026 3,362 销售费用 279 354 421 462 481 流动资产合计 6,474 8,784 9,995 11,704 13,621 管理费用 288 340 406 448 476 长期股权投资 283 309 314 320 332 财务费用 97 33 95 89 92 投资性房地产 41 38 33 28 23 资产减值损失 -12 -34 2 5 6 固定资产 918 1,021 1,009 1,006 1,011 投资收益 -13 28 38 38 43 在建工程 54 78 75 72 78 公允价值变动 4 2 0 0 0 无形资产开发支出 182 175 164 151 141 营业利润 554 969 1,082 1,265 1,608 长期待摊费用 19 22 22 22 22 其他非经营损益 371 -113 69 109 22 其他非流动资产 6,831 9,140 10,554 12,255 14,171 利润总额 925 856 1,151 1,374 1,629 资产总计 8,328 10,783 12,171 13,854 15,778 所得税 94 124 207 239 279 短期借款 825 649 649 649 649 净利润 831 732 944 1,135 1,351 应付和预收款项 2,442 3,346 3,743 4,168 4,613 少数股东损益 -3 -6 -5 -5 -5 长期借款 250 701 701 701 701 归母股东净利润 834 738 948 1,140 1,356 其他负债 1,266 1,701 1,709 1,831 1,961 负债合计 4,784 6,397 6,802 7,350 7,924 预测指标 股本 1,057 1,057 1,065 1,065 1,065 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 资本公积 3,043 3,042 3,100 3,100 3,100 毛利率 16.85% 19.19% 19.32% 19.59% 20.10% 留存收益 -481 263 1,216 2,356 3,712 销售净利率 8.17% 6.48% 7.44% 8.00% 8.55% 归母公司股东权益 3,648 4,417 5,405 6,545 7,901 销售收入增长率 3.78% 11.50% 12.03% 11.74% 11.37% 少数股东权益 -104 -31 -36 -41 -46 EBIT 增长率 7.61% 47.33% 27.82% 17.39% 17.69% 股东权益合计 3,544 4,386 5,369 6,504 7,855 净利润增长率 105.74% -11.50% 28.52% 20.19% 18.95% 负债和股东权益 8,328 10,783 12,171 13,854 15,778 ROE 22.86% 16.71% 17.55% 17.42% 17.16% ROA 10.01% 6.84% 7.79% 8.23% 8.59% 现金流量表（百万） ROIC 12.30% 13.42% 14.40% 14.68% 14.89% 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E EPS(X) 0.91 0.70 0.89 1.07 1.27 经营性现金流 1,268 812 935 1,079 1,353 PE(X) 14.43 19.64 12.40 10.32 8.67 投资性现金流 -337 -16 -279 -47 -169 PB(X) 3.30 3.29 2.18 1.80 1.49 融资性现金流 -373 411 -133 -68 -68 PS(X) 1.18 1.28 0.92 0.83 0.74 现金增加额 584 1,212 527 964 1,117 EV/EBITDA(X) 12.94 10.89 6.84 5.32 4.03 资料来源：WIND，太平洋证券 请务必阅读正文之后的免责条款部分 守正 出奇 宁静 致远 公司点评 P4 盾安环境：2024Q1业绩端快速增长，汽车热管理业务表现亮眼 投资评级说明 1、行业评级 看好：预计未来6个月内，行业整体回报高于沪深300指数5%以上； 中性：预计未来6个月内，行业整体回报介于沪深300指数-5%与5%之间； 看淡：预计未来6个月内，行业整体回报低于沪深300指数5%以下。 2、公司评级 买入：预计未来6个月内，个股相对沪深300指数涨幅在15%以上； 增持：预计未来6个月内，个股相对沪深300指数涨幅介于5%与15%之间； 持有：预计未来6个月内，个股相对沪深300指数涨幅介于-5%与5%之间； 减持：预计未来6个月内，个股相对沪深300指数涨幅介于-5%与-15%之间； 卖出：