销售稳中有增，步入旺季，盈利弹性有望加速释放

香飘飘(603711) /饮料乳品 /公司点评 /2024.04.19 请阅读最后一页的重要声明！ 销售稳中有增，步入旺季，盈利弹性有望加速释放 证券研究报告 投资评级:增持(维持) 核心观点 基本数据 2024-04-18 收盘价(元) 17.66 流通股本(亿股) 4.11 每股净资产(元) 8.23 总股本(亿股) 4.11 最近12月市场表现 分析师 吴文德 SAC证书编号：S0160523090004 wuwd01@ctsec.com 分析师 赵婕 SAC证书编号：S0160523100002 zhaojie@ctsec.com 相关报告 1. 《人事迎重大变化，即饮业务有望乘势而上》 2023-12-27 2. 《4月营收增长强劲，期待即饮旺季表现》 2023-05-23 3. 《销量压力难关已过，即饮新品蓄势待发》 2023-02-06 ❖ 事件：公司发布2024年一季报，24Q1实现总营收7.25亿元，同比+6.76%，归母净利润0.25亿元，同比+331.26%。 ❖ 收入端：冲泡货折+库存调节有所影响，整体节奏稳健符合公司预期。分业务来看，24Q1冲泡类/即饮类产品分别实现营收4.85 /2.34 亿元，同比+5.46%/10.12%。分地区来看，24Q1华东/西南/华中/西北/华南/华北/东北区域实现营收2.85 /0.95 /1.14 /0.54 /0.26 /0.32 /0.09 亿 元 ， 同 比+5.91%/0.74%/13.09%/4.32%/8.26%/13.14%/1.38% 。24Q1冲泡板块高基数下实现稳健增长，受益春节场景及雨雪天气利好，出货及动销表现良好，1-2月实现一定增量，但价格端因春节活动及折扣较多有所影响；3月淡季主要进行渠道库存调控及消化。即饮板块维持良好增长，逐渐步入夏日旺季，有望加速。 ❖ 利润端：业绩表现亮眼，24年盈利弹性有望持续释放。24Q1公司实现毛利率33.64%，同比+2.62pcts；实现净利率3.49%，同比+2.63pcts。费用方面，24Q1公司销售/管理/研发费用率分别为24.01%/7.65%/1.04%，分别同比变化-2.81/-0.33/+0.06pcts。24Q1盈利能力改善显著，主要系一方面成本下行带来毛利率提升，另一方面费用率有所下降，主因23Q1疫情缓和费用投入较多，今年费用更多以货折形式体现，后端费用缩减。原材料成本有望继续下行，带动2024年毛利率改善。 ❖ 投资建议：即饮旺季在即，冰冻化、端架陈列力度加大，精细化运作下即饮旺季放量可期。2024年即饮板块增速有望提升，果汁茶、冻柠茶、大红袍牛乳茶有望贡献更多增量。总裁任职后对渠道工作、产品战略重点等提出精细及专业化要求，管理及运作效率有望优化提升。预计2024-2026年实现营收42.4/49.4/57.7亿元，同比+17.0%/16.4%/16.8%；归母净利润3.5/4.5/5.7亿元，同比+26.3%/28.2%/24.8%，对应PE 20/15/12x，维持“增持”评级。 ❖ 风险提示：食品安全风险、原材料价格波动风险、产品结构单一风险。 盈利预测： [Table_FinchinaSimple] 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入(百万元) 3128 3625 4241 4937 5766 收入增长率(%) -9.76 15.90 16.98 16.43 16.78 归母净利润(百万元) 214 280 354 454 566 净利润增长率(%) -3.89 31.04 26.25 28.21 24.78 EPS(元/股) 0.52 0.68 0.86 1.10 1.38 PE 28.92 25.21 19.62 15.30 12.26 ROE(%) 6.85 8.37 9.95 11.75 13.23 PB 1.98 2.10 1.95 1.80 1.62 数据来源：wind数据，财通证券研究所（以2024.4.18股价计算） -45%-34%-23%-12%-1%10%香飘飘沪深300 谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准 2 公司点评/证券研究报告 公司财务报表及指标预测 [Table_FinchinaDetail] 利润表(百万元) 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 财务指标 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入 3127.82 3625.14 4240.63 4937.37 5766.08 成长性 减:营业成本 2070.69 2264.60 2611.58 2977.81 3443.85 营业收入增长率 -9.8% 15.9% 17.0% 16.4% 16.8% 营业税费 29.97 30.34 35.62 41.47 48.44 营业利润增长率 25.4% 20.5% 25.7% 28.2% 24.8% 销售费用 560.77 860.37 1000.79 1166.70 1357.91 净利润增长率 -3.9% 31.0% 26.3% 28.2% 24.8% 管理费用 229.98 227.55 262.92 306.61 355.77 EBITDA增长率 21.0% 6.9% 31.9% 21.8% 16.3% 研发费用 28.31 32.60 36.47 43.45 49.01 EBIT增长率 24.8% 13.1% 47.2% 30.0% 25.6% 财务费用 -37.53 -63.62 -44.10 -49.82 -58.07 NOPLAT增长率 16.1% 22.4% 47.3% 30.0% 25.6% 资产减值损失 0.00 -2.21 0.00 0.00 0.00 投资资本增长率 -3.7% 8.1% 5.0% 7.0% 8.3% 加:公允价值变动收益 -0.68 6.31 0.00 0.00 0.00 净资产增长率 4.9% 7.3% 6.2% 8.5% 10.8% 投资和汇兑收益 16.37 10.27 21.20 24.69 28.83 利润率 营业利润 284.80 343.25 431.50 553.28 690.43 毛利率 33.8% 37.5% 38.4% 39.7% 40.3% 加:营业外净收支 -2.25 -1.91 0.00 0.00 0.00 营业利润率 9.1% 9.5% 10.2% 11.2% 12.0% 利润总额 282.55 341.35 431.50 553.28 690.43 净利润率 6.8% 7.7% 8.3% 9.2% 9.8% 减:所得税 68.66 61.57 77.67 99.59 124.28 EBITDA/营业收入 13.5% 12.4% 14.0% 14.7% 14.6% 净利润 213.89 280.29 353.88 453.73 566.15 EBIT/营业收入 7.4% 7.3% 9.1% 10.2% 11.0% 资产负债表(百万元) 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 运营效率 货币资金 2467.40 2711.21 3004.48 3419.47 3992.91 固定资产周转天数 185 151 126 109 91 交易性金融资产 185.51 231.82 231.82 231.82 231.82 流动营业资本周转天数 -26 -32 -23 -27 -30 应收帐款 53.96 57.73 67.54 78.63 91.83 流动资产周转天数 336 310 292 280 274 应收票据 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 应收帐款周转天数 5 6 5 5 5 预付帐款 44.97 37.24 42.94 48.97 56.63 存货周转天数 29 27 24 24 24 存货 171.62 161.92 186.73 212.91 246.23 总资产周转天数 579 510 460 426 397 其他流动资产 23.84 64.93 64.93 64.93 64.93 投资资本周转天数 475 418 381 347 320 可供出售金融资产 投资回报率 持有至到期投资 ROE 6.9% 8.4% 9.9% 11.7% 13.2% 长期股权投资 16.77 34.28 34.28 34.28 34.28 ROA 4.2% 5.4% 6.3% 7.5% 8.5% 投资性房地产 88.89 61.23 61.23 61.23 61.23 ROIC 4.3% 4.9% 6.9% 8.4% 9.7% 固定资产 1572.40 1476.34 1489.40 1488.69 1428.97 费用率 在建工程 68.99 53.92 75.92 85.92 90.92 销售费用率 17.9% 23.7% 23.6% 23.6% 23.6% 无形资产 194.25 189.47 181.58 171.58 171.58 管理费用率 7.4% 6.3% 6.2% 6.2% 6.2% 其他非流动资产 3.72 0.87 5.25 5.25 5.25 财务费用率 -1.2% -1.8% -1.0% -1.0% -1.0% 资产总额 5043.95 5235.44 5609.38 6068.96 6644.25 三费/营业收入 24.1% 28.3% 28.8% 28.8% 28.7% 短期债务 921.00 1007.00 1017.00 1037.00 1027.00 偿债能力 应付帐款 423.72 413.79 477.19 544.11 629.27 资产负债率 38.1% 36.0% 36.5% 36.3% 35.6% 应付票据 70.00 0.00 36.27 41.36 47.83 负债权益比 61.4% 56.2% 57.6% 57.1% 55.2% 其他流动负债 14.91 7.32 7.32 7.32 7.32 流动比率 1.61 1.83 1.85 1.93 2.07 长期借款 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 速动比率 1.48 1.69 1.70 1.78 1.91 其他非流动负债 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 利息保障倍数 11.49 19.27 38.28 49.02 61.27 负债总额 1919.62 1884.04 2049.10 2204.99 2364.13 分红指标 少数股东权益 2.53 2.01 1.96 1.92 1.92 DPS(元) 0.16 0.35 0.20 0.20 0.20 股本 410.75 410.75 410.75 410.75 410.75 分红比率 留存收益 2077.99 2292.57 2496.27 2799.99 3216.14 股息收益率 1.1% 2.0% 1.2% 1.2% 1.2% 股东权益 3124.33 3351.40 3560.28 3863.96 4280.11 业绩和估值指标 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 现金流量表(百万元) 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E EPS(元) 0.52 0.68 0.86 1.10 1.38 净利润 213.89 280.29 353.88 453.73 566.15 BVPS(元) 7.60 8.15 8.66 9.40 10.42 加:折旧和摊销 188.94 1