煤价大涨盈利高增，业绩弹性有望进一步释放

采掘/煤炭开采 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 1 / 4 山煤国际（600546.SH） 2022年05月04日 投资评级：买入（维持） 日期 2022/4/29 当前股价(元) 14.05 一年最高最低(元) 16.97/6.29 总市值(亿元) 278.54 流通市值(亿元) 278.54 总股本(亿股) 19.82 流通股本(亿股) 19.82 近3个月换手率(%) 211.8 股价走势图 数据来源：聚源 《公司业绩预告点评-业绩增长超4倍，受益煤价弹性充分释放》-2022.1.21 煤价大涨盈利高增，业绩弹性有望进一步释放 ——公司年报及一季报点评报告 张绪成（分析师） 陈晨（分析师） zhangxucheng@kysec.cn 证书编号：S0790520020003 chenchen1@kysec.cn 证书编号：S0790522040001 ⚫ 煤价大涨盈利高增，业绩弹性有望进一步释放 公司发布年报，2021年实现营收480.5亿元，同比+35.7%；归母净利润49.4亿元，同比+497.4%；扣非净利润49.7亿元，同比+482.3%。同时，公司发布一季报，2022年Q1实现营收107.7亿元，同比+14.9%；归母净利润16.5亿元，同比+418.2%；扣非净利润17.0亿元，同比+409.4%。因煤炭行业景气度向好，煤炭市场价格持续上涨，公司全面推行精益化管理，科学管控成本，适度释放先进产能，煤炭盈利能力大幅提升。考虑公司Q1业绩同比高增，我们适当上调盈利预测并新增2024年预测，预计2022-2024年实现归母净利润56.4/59.0（前值50.4/51.2）/62.0亿元，同比增长14.2%/4.7%/5.1%；EPS分别为2.84/2.98/3.13元；对应当前股价PE为4.9/4.7/4.5倍。维持“买入”评级。 ⚫ 煤价大涨盈利高增，Q1业绩再增长 2021年公司煤炭产量4042万吨，同比+6.6%，煤炭销量6819万吨，同比-26.1%。自产煤：销量3738万吨，同比+8.4%，售价635元/吨，同比+83.9%，成本181元/吨，毛利454元/吨（绝对值+273元/吨），同比+151.4%，公司自产煤成本较低，受益于煤炭价格高涨，自产煤盈利大增。贸易煤：销量3081万吨，同比-46.7%，售价765元/吨，同比+91.7%，毛利32元/吨，同比+144.0%，煤炭价格高涨致贸易煤销量有所下降。2022年Q1公司商品煤销量1216万吨，同比-45.3%，综合售价878元/吨，同比+111.3%，毛利380元/吨（绝对值+297元/吨），同比+358.2%，煤炭价格高位叠加贸易煤减少，吨煤毛利大增，Q1业绩继续增长。 ⚫ 煤价中枢抬高，业绩弹性&分行比例有望持续 煤价中枢抬高：2022年4月秦港Q5500动力煤平仓价为1195元/吨，相比Q1上涨1.8%，山西主焦煤4月均价3118元/吨，相比Q1上涨28.9%，煤价中枢抬高。发改委煤炭长协价格新机制于5月1日执行，公司长协比例较低，受益于煤价灵活定价机制，业绩弹性有望进一步释放。下游需求向好：随着疫情缓解和稳增长政策发力，工业用电需求有望反弹，动力煤需求向好；炼焦煤国内无明显增量且没有保供政策，澳洲主焦煤长期短缺，煤价仍有上涨动能。高比例分红：2021年度分配方案拟为每10股派发现金股利15.67元（含税），共计31.1亿元，分红比例高达62.9%，对应当前股价股息率为11.2%，公司盈利向好，分红有望持续。 ⚫ 风险提示：经济增速低于预期；煤炭价格下跌风险；光伏项目进展不及预期 财务摘要和估值指标 指标 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入(百万元) 35,422 48,054 46,073 47,067 48,150 YOY(%) -5.9 35.7 -4.1 2.2 2.3 归母净利润(百万元) 827 4,938 5,637 5,903 6,201 YOY(%) -29.5 497.4 14.2 4.7 5.1 毛利率(%) 20.0 37.9 43.3 44.0 44.7 净利率(%) 2.3 10.3 12.2 12.5 12.9 ROE(%) 8.6 54.4 43.5 31.3 24.7 EPS(摊薄/元) 0.42 2.49 2.84 2.98 3.13 P/E(倍) 33.7 5.6 4.9 4.7 4.5 P/B(倍) 3.9 2.4 1.9 1.4 1.1 数据来源：聚源、开源证券研究所 -40%0%40%80%120%160%2021-052021-092022-01山煤国际沪深300相关研究报告 开源证券 证券研究报告 公司信息更新报告 公司研究 公司信息更新报告 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 2 / 4 附：财务预测摘要 资产负债表(百万元) 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 利润表(百万元) 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 流动资产 10,487 16,672 15,797 31,738 39,132 营业收入 35,422 48,054 46,073 47,067 48,150 现金 5,305 11,921 8,725 27,646 31,961 营业成本 28,351 29,862 26,139 26,352 26,609 应收票据及应收账款 2,031 1,221 2,965 1,067 2,956 营业税金及附加 1,020 2,096 1,843 1,883 1,926 其他应收款 542 162 824 112 812 营业费用 416 523 530 541 554 预付账款 916 574 1,416 467 1,414 管理费用 1,501 1,637 1,382 1,412 1,445 存货 1,299 1,543 1,020 1,540 1,044 研发费用 135 206 190 197 201 其他流动资产 394 1,251 848 907 945 财务费用 1,052 803 795 787 779 非流动资产 29,749 29,305 28,364 27,382 26,339 资产减值损失 -64 -389 50 50 - 0 长期投资 904 747 847 947 1,047 其他收益 19 26 22 23 23 固定资产 15,339 14,515 15,899 15,964 15,502 公允价值变动收益 - 0 - 0 - 0 - 0 - 0 无形资产 6,280 6,222 6,356 6,463 6,543 投资净收益 1 -141 - 0 - 0 - 0 其他非流动资产 7,226 7,820 5,262 4,008 3,248 资产处置收益 0 28 - 0 - 0 - 0 资产总计 40,236 45,977 44,161 59,120 65,472 营业利润 1,983 11,210 15,165 15,868 16,660 流动负债 17,857 22,410 13,892 18,828 14,897 营业外收入 8 15 12 12 13 短期借款 4,771 2,428 2,428 2,428 2,428 营业外支出 208 224 226 222 224 应付票据及应付账款 4,120 5,365 2,628 5,336 2,803 利润总额 1,783 11,001 14,952 15,658 16,449 其他流动负债 8,965 14,616 8,836 11,064 9,666 所得税 848 3,186 6,280 6,576 6,909 非流动负债 11,469 9,206 10,343 11,284 12,026 净利润 935 7,815 8,672 9,082 9,541 长期借款 8,843 6,546 7,691 8,637 9,382 少数股东损益 109 2,877 3,035 3,179 3,339 其他非流动负债 2,626 2,661 2,652 2,648 2,644 归母净利润 827 4,938 5,637 5,903 6,201 负债合计 29,326 31,616 24,235 30,112 26,923 EBITDA 3,741 12,769 16,330 16,957 17,530 少数股东权益 1,824 2,531 5,566 8,745 12,084 EPS(元) 0.42 2.49 2.84 2.98 3.13 股本 1,982 1,982 1,982 1,982 1,982 资本公积 3,372 3,351 3,351 3,351 3,351 主要财务比率 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 留存收益 1,453 6,098 13,902 22,076 30,662 成长能力 归属母公司股东权益 9,086 11,830 14,360 20,263 26,464 营业收入(%) -5.9 35.7 -4.1 2.2 2.3 负债和股东权益 40,236 45,977 44,161 59,120 65,472 营业利润(%) -28.5 465.3 35.3 4.6 5.0 归属于母公司净利润(%) -29.5 497.4 14.2 4.7 5.1 获利能力 毛利率(%) 20.0 37.9 43.3 44.0 44.7 净利率(%) 2.3 10.3 12.2 12.5 12.9 现金流量表(百万元) 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E ROE(%) 8.6 54.4 43.5 31.3 24.7 经营活动现金流 4,277 16,235 2,569 19,045 4,628 ROIC(%) 4.8 32.4 33.7 27.4 23.3 净利润 935 7,815 8,672 9,082 9,541 偿债能力 折旧摊销 1,274 1,528 1,363 1,461 1,518 资产负债率(%) 72.9 68.8 54.9 50.9 41.1 财务费用 1,052 803 795 787 779 净负债比率(%) 112.8 6.2 13.3 -52.2 -48.0 投资损失 -1 141 - 0 - 0 - 0 流动比率 0.6 0.7 1.1 1.7 2.6 营运资金变动 -16 4,233 -8,255 7,716 -7,209 速动比率 0.4 0.6 0.9 1.5 2.4 其他经营现金流 1,032 1,715 -5 - 0 - 0 营运能力 投资活动现金流 -1,487 -665 -422 -479 -475 总资产周转率 0.8 1.1 1.0 0.9 0.8 资本支出 673 640 881 22,349 22,322 应收账款周转率 14.9 29.6 22.0 23.3 23.9 长期投资 -814 -41 -100 - 0 -100 应付账款周转率 7.5 6.3 6.5 6.6 6.5 其他投资现金流 -1,628 -66 359 21,870 21,747 每股指标(元) 筹资活动现金流 -5,623 -9,059 -5,343 354 162 每股收益(最新摊薄) 0.42 2.49 2.84 2.98 3.13 短期借款 -4,813 -2,343 - 0 - 0 - 0 每股经营现金流(最新摊薄) 2.16 8.19 1.30 9.61 2.33 长期借款 1,774 -2,297 1,145 945 745 每股净资产(最新摊薄) 3.57 5