1 公司报告│公司点评研究 请务必阅读报告末页的重要声明 美的集团(000333) 拟收购Arbonia暖通业务，楼宇出海再落一子 事件： 美的集团拟通过子公司以约7.6亿欧元对价（约58.8亿人民币）100%收购瑞士Arbonia AG旗下的气候（climate）业务；标的资产2023财年营业收入5.77亿瑞士法郎；若剔除搬迁等一次性因素影响，EBITDA率约为9.5%。  交易定价适中，标的为欧洲HVAC细分龙头 剔除一次性因素，交易定价对应2023财年EV/EBITDA约为14x，当前海外暖通龙头静态企业倍数多在14-20x，美的集团当前约13x，另考虑Arbonia AG整体净负债水平较高，定价相对合理。标的主营HVAC，产品包括家/商用通风设备、风机盘管、热泵、蓄电池、地暖及散热器，同时提供建筑系统解决方案，业务覆盖全欧。旗下拥有Arbonia、Brugman、Cicsa等11个品牌，在德国/捷克/意大利/比利时/俄罗斯/波兰及塞尔维亚拥有8处产能，5个研发中心及全职员工3000余人。2023年Arbonia climate位居欧洲散热器第二、风机盘管首位（份额15%-20%），产品覆盖面广，方案能力突出。  财务影响有限，远期完善海外楼宇业务版图 标的业务2018-2022财年收入/EBITDA复合增速分别+9.6%/+3.2%。2023年受热泵补贴退出及散热器产能搬迁影响，收入双位数下滑；若剔除一次性因素，2023年EBITDA率约9.5%，同比提升约0.4pct。分部2026年收入目标较23年CAGR约为12%。2023年标的资产收入/利润体量占美的集团仅1%左右，短期财务影响十分有限。2016年，美的收购意大利水机公司Clivet 80%股权，公司以冷水机及热泵起家，后拓展至氟系统，强于商用大型机。Arbonia climate在HVAC特定领域表现突出，产品额外涉及蓄电池等；渠道/产能资源注入及与Clivet的协同，中长期带动美的欧洲暖通份额提升。  楼宇再落一子，B端与C端并进开启新周期 交易有望于年内完成，暂不考虑收购落地的报表影响，预计公司2024及2025年归属净利润分别为381及423亿元，对应当前股价PE分别为12.8及11.5倍，暂不考虑港股摊薄，给予2024年15倍PE，目标价82.10元/股。美的年初至今内销表现较好，外销反馈积极；楼宇海外布局再进一步，B端转型C端升级并进，报表质量优异，确定性较高，维持“买入”评级。 风险提示：原材料成本大幅上涨；国内外需求不及预期；空调大幅累库。 财务数据和估值 2022 2023 2024E 2025E 2026E 营业收入（百万元） 343918 372037 398206 422946 449789 增长率（%） 0.79% 8.18% 7.03% 6.21% 6.35% EBITDA（百万元） 38076 44364 49986 54024 57785 归母净利润（百万元） 29554 33720 38143 42301 46492 增长率（%） 3.43% 14.10% 13.12% 10.90% 9.91% EPS（元/股） 4.24 4.84 5.47 6.07 6.67 市盈率（P/E） 16.5 14.5 12.8 11.5 10.5 市净率（P/B） 3.4 3.0 2.7 2.5 2.3 EV/EBITDA 10.6 9.3 9.7 8.7 7.9 数据来源：公司公告、iFinD，国联证券研究所预测；股价为2024年04月18日收盘价 证券研究报告 2024年04月19日 行 业： 家用电器/白色家电 投资评级： 买入（维持） 当前价格： 70.00元 目标价格： 82.10元 基本数据 总股本/流通股本(百万股) 6,968.95/6,836.34 流通A股市值(百万元) 478,543.85 每股净资产(元) 23.18 资产负债率(%) 64.14 一年内最高/最低(元) 71.33/48.53 股价相对走势 作者 分析师：管泉森 执业证书编号：S0590523100007 邮箱：guanqs@glsc.com.cn 分析师：孙珊 执业证书编号：S0590523110003 邮箱：sunshan@glsc.com.cn 联系人：蔡奕娴 邮箱：caiyx@glsc.com.cn 相关报告 1、《美的集团（000333）：经营符合预期，合同负债再创新高》2024.03.28 -30%-7%17%40%2023/42023/82023/122024/4美的集团沪深300 请务必阅读报告末页的重要声明 2 公司报告│公司点评研究 财务预测摘要 资产负债表 利润表 单位:百万元 2022 2023 2024E 2025E 2026E 单位:百万元 2022 2023 2024E 2025E 2026E 货币资金 55270 81674 98052 102610 105111 营业收入 343918 372037 398206 422946 449789 应收账款+票据 51022 55783 59464 63188 67268 营业成本 260539 273481 291320 308686 327525 预付账款 4367 3316 4303 4570 4860 营业税金及附加 1566 1817 1944 2065 2196 存货 46045 47339 47888 50743 53840 营业费用 28716 34881 35839 37642 39581 其他 104395 93209 106585 110704 118355 管理费用 24201 28060 30861 32778 34409 流动资产合计 261099 281321 316293 331815 349434 财务费用 -3387 -3262 -3487 -4775 -5567 长期股权投资 5189 4976 5593 6209 6826 资产减值损失 -533 -440 -544 -578 -615 固定资产 28423 33987 35376 39721 44637 公允价值变动收益 -251 -226 -200 -200 -200 在建工程 3844 4681 7007 9000 10000 投资净收益 208 464 617 717 717 无形资产 16909 18458 14081 9704 5327 其他 3057 3460 3145 3209 3148 其他非流动资产 107092 142615 141747 140879 140879 营业利润 34763 40317 44747 49697 54695 非流动资产合计 161456 204717 203804 205514 207669 营业外净收益 193 -40 196 196 196 资产总计 422555 486038 520096 537329 557103 利润总额 34956 40277 44944 49893 54891 短期借款 5169 8819 0 0 0 所得税 5146 6532 6724 7465 8212 应付账款+票据 89806 94238 103179 109330 116002 净利润 29810 33745 38220 42428 46679 其他 111367 148188 180090 186623 193423 少数股东损益 257 25 76 127 187 流动负债合计 206342 251246 283269 295953 309425 归属于母公司净利润 29554 33720 38143 42301 46492 长期带息负债 55357 51404 38105 25606 13125 长期应付款 0 0 0 0 0 财务比率 其他 8933 9089 9089 9089 9089 2022 2023 2024E 2025E 2026E 非流动负债合计 64290 60493 47194 34695 22214 成长能力 负债合计 270631 311739 330463 330648 331639 营业收入 0.79% 8.18% 7.03% 6.21% 6.35% 少数股东权益 8989 11421 11497 11625 11811 EBIT 7.63% 17.25% 12.00% 8.83% 9.32% 股本 6997 7026 6969 6969 6969 EBITDA 7.21% 16.51% 12.67% 8.08% 6.96% 资本公积 19693 21243 21300 21300 21300 归属于母公司净利润 3.43% 14.10% 13.12% 10.90% 9.91% 留存收益 116245 134610 149867 166788 185384 获利能力 股东权益合计 151924 174300 189633 206681 225465 毛利率 24.24% 26.49% 26.84% 27.02% 27.18% 负债和股东权益总计 422555 486038 520096 537329 557103 净利率 8.67% 9.07% 9.60% 10.03% 10.38% ROE 20.68% 20.70% 21.41% 21.69% 21.76% 现金流量表 ROIC 21.80% 16.50% 18.39% 22.23% 23.79% 单位:百万元 2022 2023 2024E 2025E 2026E 偿债能力 净利润 29810 33745 38220 42428 46679 资产负债率 64.05% 64.14% 63.54% 61.54% 59.53% 折旧摊销 6508 7349 8530 8906 8461 流动比率 1.3 1.1 1.1 1.1 1.1 财务费用 -3387 -3262 -3487 -4775 -5567 速动比率 0.5 0.6 0.6 0.6 0.6 存货减少（增加为“-”） -120 -1294 -549 -2855 -3097 营运能力 营运资金变动 1709 20150 22249 1719 -1646 应收账款周转率 7.4 7.4 7.4 7.4 7.4 其它 139 1214 539 2760 3002 存货周转率 5.7 5.8 6.1 6.1 6.1 经营活动现金流 34658 57903 65502 48184 47832 总资产周转率 0.8 0.8 0.8 0.8 0.8 资本支出 -7421 -6158 -7000 -10000 -10000 每股指标（元） 长期投资 -10547 -30924 0 0 0 每股收益 4.2 4.8 5.5 6.1 6.7 其他 4459 5862 -607 -522 -522 每股经营现金流 5.0 8.3 9.4 6.9 6.9 投资活动现金流 -13510 -31220 -7607 -10522 -10522 每股净资产 20.5 23.4 25.6 28.0 30.7 债权融资 33877 -303 -22118 -12499 -12481 估值比率 股权融资 11 28 -57 0 0 市盈率 16.5 14.5 12.8 11.5 10.5 其他 -44743 -17635 -19342 -20605 -22328 市净率 3.4 3.0 2.7 2.5 2.3 筹资活动现金流 -10855 -17910 -41516 -33104 -34809 EV/E