敬请参阅最后一页特别声明 1  公司4月18日公告4Q23营收/归母净利润同增51%/39%，1Q24营收/归母净利润21.82/3.03亿元、同增35%/46%，均超预期；23年/1Q24净利率13.41%、13.88%，同比+0.6/+1 PCT。业绩增长靓丽主要系大单品策略深化下主品牌持续释放势能+子品牌彩棠/悦芙媞增速亮眼且实现盈利。  经营高质、组织效率领先，净利率稳中有升，投入品牌孵化&海外市场探索蓄力中长期成长。毛利率稳健、23年/1Q24分别为69.93%（+0.23PCT）、70.11%（同比持平）；销售费用率上升、主要系高投放抖音渠道占比提升+品牌孵化，23年/1Q24分别为44.61%（+0.98PCT）、46.84%（+3.62PCT）；管理费用率稳中有降、23年/1Q24分别为5.11%（-0.02PCT）、4.46%（-1.4PCT）。  分渠道，线上直营继续高增，线下增速回正。线上23年占比93.07%、同增42.96%，其中直营/分 销 占 比75.91%/17.16%、同增50.7%/16.5%，预计线上24年增速25%-30%；线下23年同增7.35%（由负转正），其中日化/其他渠道同比+11.6%/-7%，预计线下24年同比持平。  分品牌，主品牌高基数下延续快增，彩棠延续靓丽，OR/悦芙媞持续向上；23年珀莱雅/彩棠/OR/悦芙媞营收72/10/2/3亿、同比+36%/+75%/+71%/+62%。  展望24年，主品牌珀莱雅聚焦产品升级，继续发力源力+红宝石+双抗三大系列、加码能量系列，防晒新品矩阵贡献增量；彩棠组织优化、“重仓”底妆品类，下半年粉底/气垫新品推出望拉动销售继续高增；OR防脱&控油系列持续渗透；悦芙媞性价比突出、适合油皮&功效可感知，持续突破大众年轻消费群体；洗护新品牌预计4月上市、定价百元左右价位带，主打头皮微生态护理。  持续引领行业变革的本土美妆集团，成长性&业绩兑现能力强，预计24-26年归母净利润14.77/17.95/21.38亿元，同比+24%/+22%/+19%，对应PE分别为28/23/19倍，维持“买入”评级。 新品孵化/渠道拓展/营销投放不及预期。 02004006008001,00 078.0090.00102.00114.00126.00230418人民币(元)成交金额(百万元)成交金额珀莱雅沪深300 公司点评 敬请参阅最后一页特别声明 2 附录：三张报表预测摘要 损益表（人民币百万元） 资产负债表（人民币百万元） 2021 2022 2023 2024E 2025E 2026E 2021 2022 2023 2024E 2025E 2026E 主营业务收入 4 ,633 6 ,385 8 ,905 1 0,944 1 3,229 1 5,677 货币资金 2,391 3,161 4,011 5,412 6,239 7,613 增长率 37.8% 39.5% 22.9% 20.9% 18.5% 应收款项 208 176 434 405 489 580 主营业务成本 -1,554 -1,935 -2,677 -3,268 -3,939 -4,657 存货 448 669 797 895 1,058 1,212 %销售收入 33.5% 30.3% 30.1% 29.9% 29.8% 29.7% 其他流动资产 112 141 303 197 227 260 毛利 3,079 4,451 6,227 7,675 9,290 11,019 流动资产 3,159 4,147 5,545 6,909 8,013 9,664 %销售收入 66.5% 69.7% 69.9% 70.1% 70.2% 70.3% %总资产 68.2% 71.8% 75.7% 79.6% 81.3% 83.4% 营业税金及附加 -41 -56 -91 -109 -132 -157 长期投资 297 354 287 261 261 261 %销售收入 0.9% 0.9% 1.0% 1.0% 1.0% 1.0% 固定资产 668 778 879 936 987 1,034 销售费用 -1,992 -2,786 -3,972 -4,968 -6,059 -7,211 %总资产 14.4% 13.5% 12.0% 10.8% 10.0% 8.9% %销售收入 43.0% 43.6% 44.6% 45.4% 45.8% 46.0% 无形资产 427 439 472 497 525 554 管理费用 -237 -327 -455 -547 -635 -752 非流动资产 1,474 1,631 1,778 1,768 1,847 1,922 %销售收入 5.1% 5.1% 5.1% 5.0% 4.8% 4.8% %总资产 31.8% 28.2% 24.3% 20.4% 18.7% 16.6% 研发费用 -77 -128 -174 -219 -271 -314 资产总计 4 ,633 5 ,778 7 ,323 8 ,677 9 ,860 1 1,586 %销售收入 1.7% 2.0% 1.9% 2.0% 2.1% 2.0% 短期借款 200 203 204 200 200 200 息税前利润（EBIT） 733 1,153 1,535 1,831 2,193 2,585 应付款项 545 761 1,211 1,636 1,595 1,887 %销售收入 15.8% 18.1% 17.2% 16.7% 16.6% 16.5% 其他流动负债 279 464 705 612 742 867 财务费用 7 41 59 56 86 109 流动负债 1,025 1,428 2,120 2,448 2,536 2,954 %销售收入 -0.2% -0.6% -0.7% -0.5% -0.7% -0.7% 长期贷款 0 0 0 0 0 0 资产减值损失 -78 -170 -118 -26 0 0 其他长期负债 721 813 803 841 844 847 公允价值变动收益 0 0 0 0 0 0 负债 1,746 2,241 2,923 3,289 3,380 3,801 投资收益 -7 -6 -17 -9 -16 -10 普通股股东权益 2,877 3,524 4,350 5,332 6,409 7,692 %税前利润 n.a n.a n.a n.a n.a n.a 其中：股本 201 284 397 397 397 397 营业利润 671 1,058 1,503 1,853 2,263 2,684 未分配利润 1,697 2,300 3,040 3,926 5,004 6,286 营业利润率 14.5% 16.6% 16.9% 16.9% 17.1% 17.1% 少数股东权益 10 13 51 56 71 94 营业外收支 -4 -3 -7 0 0 0 负债股东权益合计 4 ,633 5 ,778 7 ,323 8 ,677 9 ,860 1 1,586 税前利润 668 1,054 1,495 1,853 2,263 2,684 利润率 14.4% 16.5% 16.8% 16.9% 17.1% 17.1% 比率分析 所得税 -111 -223 -265 -371 -453 -523 2021 2022 2023 2024E 2025E 2026E 所得税率 16.6% 21.1% 17.7% 20.0% 20.0% 19.5% 每股指标 净利润 557 831 1,231 1,482 1,810 2,161 每股收益 2.866 2.883 3.009 3.723 4.525 5.388 少数股东损益 -19 14 37 5 15 23 每股净资产 14.313 12.431 10.963 13.439 16.154 19.387 归属于母公司的净利润 5 76 8 17 1 ,194 1 ,477 1 ,795 2 ,138 每股经营现金净流 4.128 3.919 3.702 5.263 4.494 6.198 净利率 12.4% 12.8% 13.4% 13.5% 13.6% 13.6% 每股股利 0.860 0.870 1.290 1.489 1.810 2.155 回报率 现金流量表（人民币百万元） 净资产收益率 20.03% 23.19% 27.45% 27.71% 28.01% 27.79% 2021 2022 2023 2024E 2025E 2026E 总资产收益率 12.43% 14.15% 16.30% 17.02% 18.21% 18.45% 净利润 557 831 1,231 1,482 1,810 2,161 投入资本收益率 16.13% 20.28% 23.59% 23.03% 23.54% 23.76% 少数股东损益 -19 14 37 5 15 23 增长率 非现金支出 174 259 215 130 106 110 主营业务收入增长率 23.47% 37.82% 39.45% 22.90% 20.88% 18.50% 非经营收益 23 2 -42 119 50 44 EBIT增长率 26.78% 57.26% 33.15% 19.29% 19.73% 17.89% 营运资金变动 75 19 65 357 -184 145 净利润增长率 21.03% 41.88% 46.06% 23.74% 21.54% 19.07% 经营活动现金净流 8 30 1 ,111 1 ,469 2 ,088 1 ,783 2 ,459 总资产增长率 27.39% 24.71% 26.74% 18.49% 13.63% 17.51% 资本开支 -194 -167 -179 -168 -185 -185 资产管理能力 投资 -70 -131 -10 0 0 0 应收账款周转天数 16.7 6.9 9.2 9.0 9.0 9.0 其他 -78 0 -286 -9 -16 -10 存货周转天数 107.6 105.4 99.9 100.0 98.0 95.0 投资活动现金净流 -342 -298 -476 -177 -201 -195 应付账款周转天数 108.0 83.0 101.8 150.0 115.0 115.0 股权募资 1 166 0 96 0 0 固定资产周转天数 44.0 32.6 33.9 27.3 22.2 18.3 债权募资 648 0 0 28 0 0 偿债能力 其他 -159 -231 -460 -632 -753 -889 净负债/股东权益 -51.79% -63.15% -69.40% -82.76% -81.58% -85.54% 筹资活动现金净流 4 90 -65 -460 -508 -753 -889 EBIT利息保障倍数 -98.0 -28.1 -26.0 -32.4 -25.4 -23.7 现金净流量 9 76 7 47 5 34 1 ,403 8 29 1 ,375 资产负债率 37.69% 38.78% 39.91% 37.91% 34.28% 32.80% 来源：公司年报、国金证券研究所 公司点评 敬请参阅最后一页特别声明 3 市场中相关报告评级比率分析 日期 一周内 一月内 二月内 三月内 六月内 买入 4 15 23 34 167 增持 0 1 2 4 0 中性 0 0 0 0 0 减持 0 0 0 0 0 评分 1.00 1.06 1.08 1.11 1.00 来源：聚源数据