商业银行研究系列：二永债还有多少挖掘空间？

商业银行研究系列 二永债还有多少挖掘空间？ 2024年04月17日 自2021年以来，银行二永债这一品种逐步被市场所认知与参与，成为了市 场最热门的兼顾票息和交易的赛道，并且自去年下半年以来，行情和参与范围也逐步从国股行向城农商行演绎，时至今日，利差已然压缩不少，当前还有哪些参与空间？ 本文聚焦梳理。 分析师谭逸鸣 存量二永债有哪些？ 执业证书：S0100522030001邮箱：tanyimingmszqcom 截至2024年4月12日，存量二永债合计规模613万亿元，其中二级资 本债374万亿元，银行永续债239万亿元。细分来看： 分析师刘雪执业证书：S0100523090004邮箱：liuxuemszqcom （1）存量二永债主要分布在国股行中，合计占比达83，城农商二永债存 量合计占比仅16，但却给市场提供了不少挖掘和参与的空间；隐含评级为AA 相关研究 及以上的中高等级二永债存量规模合计占比达87，基本对应国股行和优质城 1民企产业债专题：还有哪些民企产业债？2 农商行； 0240416 （2）期限上，存量二永待偿期限主要集中在13年期、35年期的中长端，对应占存量的42、29，5年以上的超长端占比仅12且均为二级资本债。 2可转债打新系列：宏柏转债：功能性硅烷生 产领先企业20240416 3利率专题：债牛未尽，陡后再平？20240 415 当前收益处在什么位置？ 4城投随笔系列：赣州，虔城逐梦20240415 经历了去年下半年以来的行情演绎，银行二永收益水平整体中枢性下移。 5批文审核周度跟踪20240414：本周“通 当前存量二永债估值广谱分布在1961359，但其中近七成债项估值分 过”、“终止”批文规模均不大20240414 布在2125区间内，估值高于25的二永债规模占比不足30，高于28的二永债规模仅3500亿元，占比仅6。 正文详细阐述和对比各国股行及城农商行当前二永债存量、收益率及历史演 绎情况。 风险提示：估值及利差计算偏误；区域及银行评价的主观性。 目录 1存量二永债有哪些？3 2当前收益处在什么位置？4 21当前国股行二永估值在什么位置？4 22城农商二永收益分布如何？5 3风险提示15 自2021年以来，银行二永债这一品种逐步被市场所认知与参与，成为了市场最热门的兼顾票息和交易的赛道，并且自去年下半年以来，行情和参与范围也逐步从国股行向城农商行演绎，时至今日，利差已然压缩不少，当前还有哪些参与空间？本文聚焦梳理。 1存量二永债有哪些？ 截至2024年4月12日，存量二永债合计规模613万亿元，其中二级资本 债374万亿元，银行永续债239万亿元。细分来看： （1）存量二永债主要分布在国股行中，合计占比达83，城农商二永债存量合计占比仅16，但却给市场提供了不少挖掘和参与的空间；隐含评级为AA及以上的中高等级二永债存量规模合计占比达87，基本对应国股行和优质城农商行； （2）期限上，存量二永待偿期限主要集中在13年期、35年期的中长端，对应占存量的42、29，5年以上的超长端占比仅12且均为二级资本债。 图1：存量二永债分银行类型分布（亿元）图2：存量二永债待偿期限分布（亿元） 40000 银行二级银行永续 30000 银行二级银行永续 30000 25000 20000 2000015000 10000 0 国有行股份行城商行农商行其他 10000 5000 0 0Y1Y 1Y3Y 3Y5Y大于5Y 资料来源：wind，民生证券研究院注：截至20240412，全文同。 资料来源：wind，民生证券研究院 2当前收益处在什么位置？ 经历了去年下半年以来的行情演绎，银行二永收益水平整体中枢性下移。 当前存量二永债估值广谱分布在1961359，但其中近七成债项估值分布在2125区间内，估值高于25的二永债规模占比不足30，高于28的二永债规模仅3500亿元，占比仅6。 图3：存量二永债估值分布（亿元） 银行二级银行永续 25000 20000 15000 10000 5000 0 021212323252528高于28 资料来源：wind，民生证券研究院 21当前国股行二永估值在什么位置？ 国股行二级资本债中： （1）1年期内的国股行二级资本债估值基本落在21以下； （2）13年期的国股行二级资本债估值多数落在2123区间，邮储银行、兴业银行、平安银行二级资本债估值在2324，渤海银行二级资本债估值超过25； （3）35年期的国股行二级资本债估值多数落在2425区间，中信银行、浙商银行、恒丰银行稍高些，在25以上，尤其是恒丰银行接近28； （4）5年期以上的国股行二级资本债估值多数落在2627区间。 国股行永续债中： （1）1年期内的国股行永续债估值多数落在2122区间，平安银行、渤海银行稍高些； （2）13年期的国股行永续债估值多数落在2224区间，民生银行、浙商银行、恒丰银行永续债估值超过24； （3）35年期的国股行永续债估值多数落在2426区间，民生银行、恒丰银行稍高些，在2728。 图4：国股行二永债当前收益率及存量分布情况（亿元、、bp） 银行简称 银行主体 分类评级 隐含 评级合计 AAA 二永债规模 二级 估值：二级资本债 估值：银行永续债 永续 整体 1Y内 13Y 35Y5Y以上整体 1Y内 13Y 35Y 农业银行 国有行 AAA 76 6500 7184 工商银行 国有行AAAAAA 6230 80 88 交通银行 国有行AAAAAA3315 66 3200 6269 兴业银行 股份行AAAAA1800 63 78 1600 65 79 中信银行 股份行AAAAA1500 64 1250 招商银行 股份行AAAAA1230 73 1100 66 光大银行 股份行AAAAA1000 856477 335450 67 6455 华夏银行 股份行AAAAA 300400 85 5353 300250 92 恒丰银行 股份行AAA AA 100280 227238 90 200 175 242242 251 AA 股份行AAA 渤海银行 230 237 280 262 268 279 279 115 247 247 258 258 240 245 240 785 700 550 380 290 77 74 66 85 92 270 267 243 257 400 600 6754 236 200 218 600500 6673 254 225225 223223 217217 213213 229 237 1230 207216 119 181 141 102 272 220 249 229 750 500 0 64 64 36 220251272 229 267 220 244 247 800800 700800 23 269 234 210 232 300 1500 58 253 264 231 250 240 22001115 12002000 74 69 66 78 65 70 40 36 21 247 227243264 226243262 210 210 5000 6400 49 72 50 196226241263 8030 12 226246263 211 2400 1800 1400 8900 49 66 74 55 58 58 57 59 74 68 75 69 69 55 45 57 51 47 62 52 61 66 66 249 244 220214226 225219231 224 224 226214232 240217 222216225 237219231 228 232 232215228 217245266 251 248 245 248 46004400 9000 整体1Y内13Y35Y5Y以上整体1Y内13Y35Y 期间变动：银行永续债 期间变动：二级资本债 175 251 浙商银行股份行AAAAA 223 广发银行股份行AAAAA 平安银行股份行AAAAA 256 民生银行股份行AAAAA 52 浦发银行股份行AAAAA 邮储银行国有行AAAAAA 建设银行国有行AAAAAA 中国银行国有行AAAAAA 资料来源：wind，民生证券研究院 注：估值及余额截至20240412；期间变动系20240412VS20230731。 22城农商二永收益分布如何？ 截至2024年4月12日，城农商二永债存量规模在102万亿元，分区域看： （1）浙江城农商二永债存量规模最高，接近2000亿元；江苏其次，存量规 模亦在1000亿元； （2）山东、广东、北京、上海、四川等区域存量城农商二永债规模在500 1000亿元； （3）河北、福建、安徽、河南、重庆、辽宁、江西、湖北、湖南等区域存量城农商二永债规模在200500亿元；广西、黑龙江、天津、陕西、吉林等区域存 量城农商二永债规模在100200亿元； （4）其他区域存量城农商二永债规模不足100亿元。 图5：存量城农商二永债区域分布（亿元） 资料来源：wind，民生证券研究院 进一步细分到各银行情况来看： 1、浙江 浙江省内隐含评级在AA及以上的城农商二永债中： 二级资本债：1年期内的稠州银行二级资本债当前估值在25以上；13年期的温州银行、湖州银行、余姚农商行二级资本债当前估值在27以上；35年期的稠州银行、民泰银行、瓯海农商行、余姚农商行二级资本债当前估值在30以上。 银行永续债：13年期的稠州银行、民泰银行、鄞州农商行、嘉兴银行永续债当前估值在29以上；35年期的温州银行、民泰银行、绍兴银行、鄞州农商行永续债当前估值在30以上。 图6：浙江区域隐含AA及以上城农商二永债当前收益率及存量分布情况（亿元、、bp） 120 110 100 255265 99 239270 60 264 58 52 51 44 40 30 26 18 10 249 306 AA 余姚农商行农商行AA 194 200 296 296 290 15 10 10 鹿城农商行农商行AAAA 188185 310 279 AA 瓯海农商行农商行AA 143 251244258 萧山农商行农商行AAAAA 209 197 273 273 295 城商行AAAA 湖州银行 151 291 291 255 255 18 10 12 14 15 15 城商行AAAA 嘉兴银行 191 283 283 286 宁波通商银行城商行AAAA 219 124 305 298 240240 286 15 25 30 14 鄞州农商行农商行AAAA 191 215 226 206 212 151 191 183 285 292 285 293 293 余杭农商行农商行AAAA 120 137 110 57 244228252 AA 城商行AAA 台州银行 206 187 152 152 286 306 255 238 城商行AAAA 绍兴银行 228 232 133 103 329 326 315 325 324 136 136 138 55 22 88 248 248 284 206 206 197 130 66 140 298 298 311 30 27 25 28 30 25 25 25 242 242 186 316 316 279 279 285 269 294 255 238 60 50 137 120 121 97 114 281 247 264 238255 243 40 80 城商行AAAA 民泰银行 城商行AAAA 稠州银行 AA 杭联农商行农商行AAA 65 225225 200 0 27 城商行AAAAA 杭州银行 97 84 85 68 71 68 256 244 225206 229212230243 100 70 515 615 城商行AAAAA 宁波银行 浙江 整体1Y内13Y35Y5Y以上整体1Y内13Y35Y 期间变动：银行永