来自彭博社的更多报告 ： 重新设置 CMBR < GO > 或 http: / / www. cmbi. com. hk2024 年 4 月 17 日CMB 国际全球市场 | 宏观研究 | 经济展望中国经济有一个良好的开端 ， 仍然面临挑战中国经济开局良好，第 1 季度 GDP 增长超出预期。但潜在的担忧仍然存在，因为房地产市场继续低迷，通缩压力在第一季度持续存在，而消费复苏势头在 3 月份减弱。固定投资保持强劲，尤其是制造业，这可能会加剧供给侧竞争和通缩压力，并刺激对全球市场的出口。展望未来，一线城市或将继续放松对购房和户口制度的限制。同时，由于大型企业和国有企业的合同贷款利率已经很低，中国人民银行可能在今年剩余时间内进一步降低抵押贷款利率 25 个基点，同时保持 LPR 基本稳定。央行还可能在降低抵押贷款利率之前降低存款利率，以保护银行的 NIM 。同时，中国可能会继续增强对技术创新和产业升级的信贷和财政支持，以实现高质量发展。我们维持对 2024 年中国 GDP 增长 4.8% 的预测，而 2022 - 2023 年的 2 年复合年增长率为 4.1% 。 实际 GDP 增速回升 ， 名义增速低于预期。中国 GDP 在 2015 年第 1 季度超过预期，同比增长 5.3 ％ （ 除非另有说明 ），在 2023 年增长 5.2 ％，基数较低。与此同时，南非 GDP 季度环比增长从 1.2% 加速至 1.6% 。得益于 leap 月效应以及出口和服务消费的温和复苏，中国经济在第 1 季度表现出良好的开端。leap 月效应使 1Q24 比 1Q23 多一个工作日，为 GDP 同比增长贡献了近 1 个百分点。然而，存在潜在的关切。首先，房地产销售和开工持续低迷。其次，通货紧缩压力持续存在，GDP 平减指数在第四季度下降 1% 后，在第一季度下降了 1.1% 。第一季度名义 GDP 增速达到 4.2%，低于市场预期。第三，3 月份出口和零售销售大幅走弱，削弱了投资者对中国复苏前景的信心。 房地产市场扩大了深度收缩 ， 竣工跌至历史低点。商品住宅的总建筑面积 （ GFA ） 和 GFA 开始在 3 月从 2M24 的 - 20.5% 和 - 29.7% 小幅反弹至 - 19.4% 和 - 27.8% 。房地产开发投资在 2 月 24 日下降 9% 后，3 月进一步下降 9.5% 。与 2019 年同期相比，30 个主要城市的房屋销售回收率在 3 月降至 48.9%，4 月上半月降至 40.8%，为 2020 年以来的最低点。二手房销售的反弹在 3 月有所缓和，4 月初进一步下降。由于住房销售进一步疲软，现金存款和抵押贷款资金急剧萎缩，房地产开发的资金来源在第 1 季度进一步下降。随着成交量和单价的恶化，房地产开发商的偿付能力风险继续侵蚀市场信心。为了稳定房地产市场，政策制定者可能会继续放松房地产政策。一线城市可能会进一步放松对购房和户口制度的限制。中国人民银行可能会有针对性地下调抵押贷款利率和首付比例，特别是对于首套房和二套房购房者。我们预计，大宗商品建筑的总建筑面积在 2023 年下降 8.5% 后，2024 年将下降 6% 。 由于人民币的提振效应减弱 ， 零售额错过了。零售销售增长从 24 年 2 月的 5.5% 降至 3 月的 3.1% 。与食品相关的消费在人民币假期后放缓，因为餐饮服务，饮料和酒精和烟草产品从 2M24 年的 12.5 ％，6.9 ％ 和 13.7 ％ 降至 6.9 ％，5.8 ％ 和 9.4 ％ 。家用电器和建筑和装饰材料在 3 月上涨了 5.8 ％ 和 2.8 ％，超出了预期，而 24 年 2 月的增长分别为 5.7 ％ 和 2.1 ％ 。但随着增长放缓，家具走弱。Bingan YE, Ph. D(852) 3761 8967弗兰克 · 刘(852) 3761 8957同比 （% ， 2021 年 2 年复合年增长率 ， 2023 年 3 月至 12 月零售销售 2 年复合年增长率 ） 2520151050(5)(10)(15)(20)(25)201920202021202220232024Retail销售FAI货物出口来源 ： Wind ， CMBIGM同比 （% ， 2021 年和 2023 年 2 年复合年增长率 ） 1050(5)(10)(15)201920202021202220232024 VAIO 服务输出索引来源 ： Wind ， CMBIGM请阅读分析师认证和重要披露最后一页1 2024 年 4 月 17 日2请阅读最后一页的分析师认证和重要披露从 4.6% 大幅降至 0.2% 。其他耐用品也有所放缓，汽车和电信设备的增长率分别从 8.7% 和 16.2% 降至 - 3.7% 和 7.2% 。服装，日用品和药品反弹，而黄金，白银和珠宝，化妆品和石油产品下降。我们目睹了 Covid 后的新消费趋势，假期消费更加集中，下个月出现更大的波动。展望未来，到 2024 年，消费可能会略有改善，特别是在娱乐，实验和自我愉悦的消费方面。我们预计零售额在 2023 年增长 7.2% 之后，2024 年将增长 5.3% 。 服务活动和工业产出放缓。服务产出指数的同比增长从 24 年 2 月的 5.8 ％ 下降到 3 月的 5 ％，但高于 2022 - 2023 年的 2 年复合年增长率 3.9 ％ 。3 月 VAIO 增长低于市场预期的 4.5%，而 2M24 年为 7% 。化工产品，有色金属，汽车，其他运输设备以及计算机，电信和电子设备的 VAIO 在 3 月保持了 9.1 ％，11.2 ％，9.4 ％，8.6 ％ 和 10.6 ％ 的强劲增长。黑色金属、橡胶和塑料制品以及金属制品明显放缓。展望未来，得益于服务消费的复苏，去库存周期的结束和出口的改善，服务业和工业产出在 2024 年可能会温和改善。 得益于强劲的制造业投资 ， FAI 增长回升。FAI 在 24 年第二季度增长 4.2% 后，在 24 年第一季度增长 4.5% 。制造业投资增速从 2M24 年的 9.4% 进一步回升至 1Q24 的 9.9%，这得益于对产业升级和制造业推进的持续政策支持，尽管利润率的侵蚀和持续的通缩压力可能会拖累未来投资。房地产开发投资的降幅从 24 年 2 月的 9% 扩大到 9.5% 。基础设施投资也从 9% 放缓至第一季度的 8.8% 。12 个负债省份基建项目暂停，地方政府因承包卖地而财政约束，可能对未来以地方国企为主的基建投资构成压力。展望未来，我们预计 FAI 将从 2023 年的 3% 加速到 2024 年的 4.2%，2024 年制造业、基础设施和房地产开发的增长率分别为 7.5% 、 8% 和 - 9% 。 中国需要额外的政策支持 ， 特别是在需求方面。中国经济在第 1 季度显示出初步改善，但仍面临严峻挑战。随着更多开发商资不抵债，房地产销售和开工进一步下滑，信心恶化。随着 GDP 平减指数的下降，通货紧缩压力持续存在。失业压力仍然很高，而消费者信心仍然很低。中国需要额外的政策支持，尤其是在消费需求方面。在全面强力政策刺激的可能性仍然较低的情况下, 中国可能会推出有针对性的政策支持, 以稳定住房市场, 提振耐用消费品消费。一线城市可能会继续放松对购房和户口系统的限制，而央行今年可能会进一步将抵押贷款利率下调 25 个基点。为了保护银行的 NIM，央行可能会引导银行进一步降低存款利率。央行还可能在今年剩余时间内将存款准备金率下调 50 个基点，以进一步缓解流动性状况。同时，中国可能会加强对技术创新和产业升级的信贷和财政支持，以实现高质量发展。我们维持对 2024 年中国 GDP 增长 4.8% 的预测，而 2022 - 2023 年的 2 年复合年增长率为 4.1% 。 2024 年 4 月 17 日3请阅读最后一页的分析师认证和重要披露图 1 ： 中国经济指标YoY (%)201920202021202220232M242024 年 3 月2020-2021复合年增长率2022-2023复合年增长率GDP6.02.28.43.05.25.35.34.1VAIO5.72.89.63.64.67.04.56.14.1- Mining5.00.55.37.32.32.30.22.94.8- Manufacturing6.03.49.83.05.07.75.16.64.0- 公用事业7.02.011.45.04.37.94.96.64.6出口交货价值1.3(0.3)17.75.5(3.9)0.41.48.30.7服务输出索引6.90.013.1(0.1)8.15.85.06.33.9零售销售8.0(3.9)12.5(0.2)7.25.53.14.03.4货物出口0.53.629.65.6(4.6)7.1(7.5)15.90.3货物进口(2.7)(0.6)30.10.7(5.5)3.5(1.9)13.7(2.4)城市 FAI (年初至今)5.42.94.95.13.04.24.53.94.0- 房地产开发9.97.04.4(10.0)(9.6)(9.0)(9.5)5.7(9.8)- Manufacturing3.1(2.2)13.59.16.59.49.95.47.8- 基础设施3.33.40.211.58.29.08.81.89.9出售商品建筑的总建筑面积 (年初至今)(0.1)2.61.9(24.3)(8.5)(20.5)(19.4)2.2(16.8)商品建筑开始 GFA (年初至今)8.5(1.2)(11.4)(39.4)(20.4)(29.7)(27.8)(6.4)(30.5)来源 ： Wind ， CMBIGM 估计图 2 ： 房地产销售增长同比 （% ， 年初至今 ， 2021 年 2 年复合年增长率 ） 20100(10)(20)(30)(40)(50)2018201920202021202220232024出售用于商品建筑的 GFA图 3 ： 与 2019 年相比的回收率与 2018 - 2019 年相比的回收率 （% ， 年初至今 ） 13012011010090807060504020202021202220232024GFA 开始用于商品建筑 GFA 已开始销售 GFAASP 资金来源 GFA 已完成来源 ： Wind ， CMBIGM图 4 ： 30 个城市房屋销售回收率与 2019 年比较(%) 20018016014012010080604020来源 ： Wind ， CMBIGM图 5 ： 11 个精选城市二手房销售恢复率与 2019 年相比(%) 160140120100806040一线城市二线城市三线城市来源 ： Wind ， CMBIGM二手房销售回收率来源 ： Wind ， CMBIGM注: 11 个城市包括北京、深圳、杭州、南京、成都、青岛、苏州、厦门、无锡、东莞、佛山2020-012020-032020-052020-072020-092020-112021-012021-032021-052021-072021-092021-112022-012022-032022-052022-072022-092022-112023-012023-032023-052023-072023-092023-112024-012024-032020-012020-032020-052020-072020-092020-112021-012021-032021-052021-072021-092021-112022-012022-032022-052022-072022-092022-112023-012023-032023-052023-072023-092023-112024-012024-03 2024 年 4 月 17 日4请阅读最后一页的分析师认证和重要披露图 6 ： 主食零售额同比 （% ， 2021 年和 2023 年 3 月至 12 月的 2