敬请参阅最后一页特别声明 1 投资逻辑 稀缺的钼资源龙头。公司是国内首家A股上市的钼专业生产商，陕西国资控股。2023年公司钼相关业务毛利占比为101%；得益于优厚矿山资源，公司各钼品毛利率水平高达53%；自2020年开始钼步入景气周期，公司净利润3年CAGR高达157%。 能化与船舶景气延续，供应缺口持续扩大。1）需求拆解：钼主要应用于不锈钢和中厚板，我们测算2023年国内中厚板、316和双相不锈钢对钼金属的需求占比分别为36%、23%和13%，得益于造船和能化（火电、油气和化工）、钢结构领域景气延续，我们预计2026年全球钼需求量有望达到34.5万吨，3年CAGR为5%；其中能化、钢结构和造船领域需求占比分别为37%、32%、7%。2）供给梳理：海外的主要增量项目为Quebrada Blanca铜矿二期项目，国内主要为巨龙铜矿二期、季德钼矿等；我们测算2026年全球钼供应为30.3万金属吨，3年CAGR为4%。钼供应将长期偏紧，缺口分别为-3.7 /-3.8/-4.2万吨，钼价中枢将逐步上行。 控股矿山资源优厚，参股矿山增厚利润。公司除了手握金堆城（持股100%）和东沟钼矿（持股65%）两大优质矿山，我们测算2023年并表产量近2.3万吨、权益产量近1.9万吨；还参股了季德钼矿（持股18.3%、爬产中）和沙坪沟钼矿（持股10%，我们预计2027年投产）；参股矿山完全达产后有望增加超过0.3万吨权益产量，进而增厚公司利润。我们测算2023年公司钼产量全球、全国占比分别为9%/20%。 最纯、最稀缺、弹性最大的钼资源标的。我们选取洛阳钼业、紫金矿业、中国中铁三家公司和金钼股份进行对比，在钼的利润占比和商品-股价联动性方面，金钼股份表现均强于同行；即使钼价处于历史较高位置，当钼价上涨幅度50%，归母净利润增幅为92%，对应PE为7倍，公司盈利弹性仍然较为可观。 高分红延续。2023年公司分红比例为42%；2008-2023年公司累计分红比例高达75%，显著高于申万有色行业平均水平；2023年公司股息率为4.2%。强盈利和大比例分红共振，投资价值彰显。 盈利预测、估值和评级 我们预计公司2024-2026年收入分别为120/125/134亿元，预计实现归母净利润分别为33/35/37亿 元 ，EPS分别为1.01/1.08/1.14元，对应PE分别为11.9/11.3/10.6倍。考虑公司历史估值在行业中水平，给予公司2024年17倍PE，目标价17.17元，首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示 产品价格波动风险；安全环保管理风险；元素替代风险。 公司基本情况（人民币） 项目 2 022 2 023 2 024E 2 025E 2 026E 营业收入(百万元) 9,531 11,531 12,016 12,457 13,389 营业收入增长率 19.53% 20.99% 4.20% 3.67% 7.48% 归母净利润(百万元) 1,335 3,099 3,264 3,453 3,679 归母净利润增长率 169.76% 132.19% 5.31% 5.80% 6.54% 摊薄每股收益(元) 0.414 0.961 1.012 1.070 1.140 每股经营性现金流净额 0.77 1.08 1.26 1.34 1.39 ROE(归属母公司)(摊薄) 10.15% 20.24% 19.20% 18.17% 17.41% P/E 29.15 12.56 11.92 11.27 10.58 P/B 2.96 2.54 2.29 2.05 1.84 来源：公司年报、国金证券研究所 01002003004005006007008009001,0008.009.0010.0011.0012.0013.00230417230717231017240117人民币(元)成交金额(百万元)成交金额金钼股份沪深300 公司深度研究 敬请参阅最后一页特别声明 2 扫码获取更多服务 内容目录 一、金钼股份：稀缺的钼资源龙头.................................................................. 4 1.1 钼业龙头，从资源到深加工................................................................ 4 1.2 陕西国资委控股，深化改革收官............................................................ 4 1.3景气持续上行，收入、利润增长显著 ........................................................ 5 二、需求之谜求解：钢招持续景气，能化与船舶关键元素.............................................. 6 2.1直接需求：316/双相不锈钢、低合金钢板占比较高 ............................................ 7 2.2终端需求：能化与造船共振，钢结构景气延续 ................................................ 9 三、供给展望：海外增长缓慢，国内增量集中释放于2026年及以后.................................... 12 3.1海外主流矿企历经减产，未来增长缓慢 ..................................................... 12 3.2 国内项目较多，2026年及以后为集中释放期 ................................................ 13 3.3我国钼品维持净进口状态 ................................................................. 15 四、供需持续偏紧，钼价中枢上行可期............................................................. 15 五、控股矿山资源优厚，参股矿山增厚利润......................................................... 16 5.1 金堆城钼矿：世界六大原生钼矿之一，钼采掘规模亚洲第一................................... 16 5.2 汝阳东沟钼矿：品位高，服务年限长....................................................... 17 5.3 季德钼矿：吉林省内规模最大的矿山，南区探转采积极推进................................... 19 5.4 沙坪沟钼矿：世界第一大单体钼矿床，静待释放............................................. 19 六、最纯、最稀缺、弹性最大的钼资源标的......................................................... 21 6.1 A股最纯、产量最大钼资源标的 ........................................................... 21 6.2股价-商品价格弹性最大的标的 ............................................................ 21 6.3钼价-业绩弹性仍然可观 .................................................................. 22 七、高分红延续，增厚投资价值................................................................... 22 八、盈利预测与投资建议......................................................................... 23 8.1核心假设 ............................................................................... 23 8.2盈利预测 ............................................................................... 23 8.3估值及投资建议 ......................................................................... 24 九、风险提示................................................................................... 24 图表目录 图表1： 公司2008年于上交所上市 ................................................................ 4 图表2： 公司主要产品涵盖冶炼、化工和金属加工 ................................................... 4 图表3： 公司实控人为陕西省人民政府 ............................................................. 5 图表4： 公司收入和归母净利润实现3年连续增长 ................................................... 5 图表5： 公司钼相关业务收入占比较高 ............................................................. 6 图表6： 公司钼相关业务毛利占比较高 ............................................................. 6 图表7： 钼化工毛利率领先其他产品(%) ............................................................ 6 图表8： 钼产业链下游主要为钢铁、化工等行业 ..................................................... 7 图表9： 2021年全球钼下游消费占比较高的有工程钢、不锈钢......................................... 7 公司深度研究 敬请参阅最后一页特别声明 3 扫码获取更多服务 图表10： 我国钼消费全球占比居于首位（单位：吨） ................................................ 8 图表11： 2021年Q1开始钼消费量大于产量(单位：吨)............................................... 8 图表12： 316系不锈钢和高速钢含钼量较高......................................................... 8 图表13： 钢招景气持续（单位：吨） .............................................................. 9 图表14： 各品种中厚板占比最高（单位：万吨） ........