1 证 券 研 究 报 告 固收研究 固定收益专题 【华福固收】掘金科创债 投资要点： 在城投市场化转型、再融资收紧等背景下，2023年以来科创债的发行规模迅速攀升。同时，化债行情极致演绎下，信用债高收益资产难寻，部分机构也逐渐将目光聚焦于科创债，带动其交易热度在近期明显上升。 综合来看，当前科创债整体风险与非科创的城投/产业债并无明显差别，并且流动性也有显著改善趋势，因此本文尝试挖掘与普通城投/产业债相比存在一定估值溢价的科创债品种，以供参考。  科创债概览  什么是科创债？ 科创债，概括来讲，是指由科技创新领域相关企业发行以及将募集资金用于支持科技创新发展的债券。  科创债的分类 （1）按照债券种类的不同，科创债可以分为科技创新公司债和科创票据。两者的不同之处主要在于审核机构、债券品种、发行期限以及发行主体要求等。 （2）科技创新公司债：按照发行人进一步可分为科创企业类、科创升级类、科创投资类和科创孵化类，不同发行人需满足不同的发行条件和募资用途限制。 （3）科创票据：分为用途类和主体类。主体类发行人需具备至少一项科技创新称号，用途类募集资金中应有不低于50%的部分用于支持科创的相关领域。  发行与存量情况一览  发行：2023年下半年以来，在城投再融资趋严、平台市场化转型等背景驱动下，科创债的发行规模持续扩容。 （1）发行期限：主要分布在0-1年和3-5年，短期科创债始终占有较大比重，但近期5-7年期科创债的占比大幅提升，或与当前资产荒行情下机构偏好拉久期策略有关，同时也反映出科创债市场的期限结构有所优化。 （2）发行利率：科技创新公司债票面多在3%-4%，和一般央国企产业债的利率接近；科创票据期限更短，但票面中枢更高，更多体现其科创属性。  存量：截至2024年3月31日，市场共有901只存续科创债，余额达8964亿元。 （1）主体评级：大部分为高等级主体，AAA类主体占比超80%。 （2）企业性质：大多为央企和地方国企发行，民企占比仍处于较低水平。 （3）剩余期限：大多分布于1-3年，其次为3-5年。 （4）地区：多分布于北京或东部沿海省份，与经济水平和科创能力密切相关。 （5）行业：以传统行业为主，排名前三的分别为建筑装饰、综合、非银金融。 （6）募资用途：以偿还有息债务为主，较少直接用于科创项目股权/基金投资。  当下科创债有何关注机会？ 观察科创债各期限的信用利差走势，可以发现2022年下半年以来，剩余期限更短的科创债反而有更高的信用利差，短久期品种性价比更高。 科创债近期交易热度显著上升。3月成交量达1241.59亿元，较前一月提升674.25亿，达到历史最高水平；3月度换手率达13.80%，较前一月有显著提升。 就目前估值来看，科创债与普通城投/产业债相比，部分品种存在一定溢价。科创票据方面，AA级0.25-5年、AA(2)级1-3年、AA-级0.25-1年等的估值均高于同评级同期限的城投债，推荐短久期+适度下沉策略。科技创新公司债方面，AAA级1-5年、AA级0.25-1年与3-5年等的估值均高于同评级同期限的城投与产业债，可以适度拉长久期，增厚收益。 具体到个券层面，综合考虑信用资质、流动性、估值收益率等因素，我们筛选出12只科创债券，安全性和收益率都有一定保障，建议重点关注。  风险提示 政策边际变化；市场风险超预期。 固定收益专题 2024年4月13日 团队成员 分析师: 李清荷 执业证书编号： S0210522080001 邮箱：lqh3793@hfzq.com.cn 相关报告 1、《一文读懂超长债的定价逻辑》一2024.4.3 2、《 哪些CRMW标的主体有套利机会》一2024.4.3 3、《 城农商行次级债全梳理【江苏篇】》一2024.3.31 诚信专业发现价值 请务必阅读报告末页的重要声明 华福证券华福证券 诚信专业发现价值 2 请务必阅读报告末页的重要声明 固定收益专题 正文目录 1 科创债概览 .............................................................. 3 1.1 什么是科创债？ ................................................................................................ 3 1.2 科创债分类 ....................................................................................................... 3 2 发行与存量情况一览 ...................................................... 5 2.1 发行：期限有拉长趋势，科创票据的票面利率更高 .......................................... 5 2.2 存量：高等级央国企为主，剩余期限多为1-3年 .............................................. 7 3 当下科创债有何关注机会？ ................................................ 9 4 风险提示 ............................................................... 11 图表目录 图表1：科技创新公司债和科创票据的核心区别 ............................................................ 4 图表2：科创企业类发行人要求 ..................................................................................... 4 图表3：用途类科创票据支持方式 .................................................................................. 5 图表4：科技创新公司债和科创票据的发型规模和发行数量（亿元，只） ..................... 5 图表5：科创债分发行期限统计发行规模（亿元） ......................................................... 6 图表6：科技创新公司债分发行期限统计平均发行利率（%） ......................................... 7 图表7：科创票据分发行期限统计平均发行利率（%） ................................................... 7 图表8：科创债分主体评级统计存续规模（亿元） ......................................................... 7 图表9：科创债分发行人企业类型统计存续规模（亿元） .............................................. 7 图表10：科创债分剩余期限统计存续规模（亿元） ....................................................... 8 图表11：存续科创债地区分布情况（列举200亿以上地区）（亿元） .......................... 8 图表12：存续科创债行业分布情况（列举200亿以上地区）（亿元） .......................... 8 图表13：科创债募资用途统计（亿元） ......................................................................... 9 图表14：科创债各期限信用利差走势（BP） .................................................................. 9 图表15：科创债月度成交量与换手率统计（亿元，%） ................................................ 10 图表16：科创债、非科创城投债、非科创产业债估值对比（%） ................................. 10 图表17：基于筛选规则统计的债券明细（年，%） ....................................................... 11 华福证券华福证券 诚信专业发现价值 3 请务必阅读报告末页的重要声明 固定收益专题 在城投市场化转型、再融资收紧等背景下，2023年以来科创债的发行规模迅速攀升。同时，化债行情极致演绎下，信用债高收益资产难寻，部分机构也逐渐将目光聚焦于科创债，带动其交易热度在近期明显上升。 理论上，科创债因为其科创属性，信用风险会高于同等级普通债券。但从实际落地情况来看，一方面科创债的发行人以传统行业的央国企为主，高等级主体占比较高；另一方面科创债资金募集用途以偿还存量有息债务为主，直接用于科创项目、科创基金投资的比例较低，进一步控制了风险。 综合来看，当前科创债整体风险与非科创的城投/产业债并无明显差别，并且流动性也有显著改善趋势，因此本文尝试挖掘与普通城投/产业债相比存在一定估值溢价的科创债品种，以供参考。 1 科创债概览 1.1 什么是科创债？ 科创债，概括来讲，是指由科技创新领域相关企业发行以及将募集资金用于支持科技创新发展的债券。 2021年3月，沪深交易所启动科技创新公司债券试点工作。科技创新公司债券是在创新创业公司债券（简称“双创债”）框架下，聚焦科技创新、瞄准科技前沿领域而推出的创新债券品种，其募集资金将通过直接投资或设立、增资于创业投资基金等方式，投资种子期、初创期、成长期的创新创业企业股权，重点支持高端装备制造、生物技术、新材料、新能源、信息科技等科技创新领域企业。 2022年5月20日，沪深交易所发布科创公司债业务指引（简称《指引》），明确支持科创企业类、科创升级类、科创投资类、科创孵化类发行人；同日，银行间市场交易商协会发布《关于升级推出科创票据相关事宜的通知》，明确提出支持科技创新企业发行主体类科创票据、支持非科创企业发行用途类科创票据。 在城投市场化转型、再融资逐渐收紧等背景下，科创债的发行数量和发行规模在2023年以来迅速攀升，逐渐成为有关企业筹集资金的重要工具。同时，科创债作为资本市场服务国家创新驱动发展战略的重要举措，也是当下政策支持的方向之一，有望在未来实现进一步扩容。 1.2 科创债分类 按照债券种类的不同，科创债可以分为科技创新公司债和科创票据。两者的不同之处主要在于审核机构、债券品种、发行期限以及发行主体要求等。与科创华福证券华福证券 诚信专业发现价值 4