全年业绩短期承压，底部涨价盈利待修复

主要观点： 报告日期：2024-04-11 中国巨石是全球玻纤行业领先企业，主营业务为玻璃纤维及制品的生产和销售，主要产品分20多个种类，近500个品种。2023年公司实现营业收入148.76亿元，同比减少26.33%；实现归母净利润30.44亿元，同比减少53.94%。2023年全球需求增长动力不足，供需失衡问题持续影响行业发展，玻纤产品销售价格大幅下降，导致公司营业收入和毛利率显著下降，影响公司短期业绩。扣除资产处置影响，公司2023年业绩回归至2017-2020年平台位置。近日巨石对产品价格进行恢复性调整，直接纱提价200-400元/吨，丝饼纱（合股纱）提价300-600元/吨（已签订的合同仍按原合同执行），公司粗纱毛利率有望企稳回升。 ⚫规模与成本优势显著，全球化布局显著提升产品竞争力 公司现拥有玻纤纱产能超过270万吨，规模优势显著，吨成本中枢约为3200元/吨，远低于同业平均水平，成本优势源于对生产环节的极致把控：（1）原材料：公司叶腊石采购价格平均在440元/吨，单吨玻纤在叶腊石采购环节可比行业内其他企业低144元；（2）能源：“纯氧燃烧技术”能耗可大幅度降低到0.40吨标煤/吨纱左右，废气排放量减少80%，淮安工厂打造全球玻纤行业首个零碳智能制造基地；（3）人工：公司以智能制造为第四次创业的核心，产线不断升级优化带动人均生产效率不断提高，单吨玻纤生产人员从2014年52人下降至2022年的43人。此外，公司在全球14个国家和地区建立了生产基地和销售网络，现拥有桐乡、江西、成都、埃及、美国五大生产基地，采取“以内供内、以外供外”的经营模式，可有效减少关税成本，进一步提高产品竞争力。 执业证书号：S0010123070055电话：15362124429邮箱：jiyuxi@hazq.com ⚫高端产品性能不断提升，结构升级打开第二成长曲线 粗纱产品，E8玻纤产品成功应用于海上最长126米风电叶片和陆上直径最长216米风电叶片，E9玻纤模量超过100GPa，处于全球领先水平，目前已实现池窑化量产，高端产品性能进一步迭代升级。同时公司积极推进光伏组件用复合材料边框的使用，按照未来五年全球光伏市场的发展趋势，理论上光伏边框领域将具备百万吨玻纤市场需求。细纱产品，2023年桐乡总部年产5万吨电子纱配套1.6亿米电子布生产线冷修技改项目完成改造，现有电子布产能9.6亿米，目前下游电子布复苏迹象明显，企业库存处于低位，且今年无新增电子布产能，预计电子布有望触底反弹，公司有望集中受益。 ⚫投资建议 预计公司2024-2026年归母净利润分别为25.41、32.06、40.43亿元，同比增速为-16.5%、26.2%、26.1%。对应PE分别为17、13、11倍，首次覆盖，给予“增持”评级。 ⚫风险提示 （1）下游需求复苏不及预期风险；（2）玻纤价格进一步下跌风险；（3）原材料价格上涨风险；（4）行业竞争加剧的风险。 正文目录 1 2023年业绩短期承压，底部涨价盈利待修复...............................................................................................................52规模效应优势显著，产品升级拓展高端需求.................................................................................................................82.1规模与成本优势显著，全球化布局提升产品竞争力..............................................................................................82.2高端产品性能不断提升，结构升级打开第二成长曲线........................................................................................133投资建议.....................................................................................................................................................................14风险提示：.....................................................................................................................................................................16财务报表与盈利预测......................................................................................................................................................17 图表目录 图表1公司营业收入及增速.............................................................................................................................................5图表2公司归母净利润及增速.........................................................................................................................................5图表3公司毛利率和净利率水平下滑..............................................................................................................................6图表4公司期间费用率略有上升......................................................................................................................................6图表5公司经营性现金流有所下滑..................................................................................................................................6图表6公司资产负债率....................................................................................................................................................6图表72021年开始公司出售铑粉获得资产处置收益.......................................................................................................7图表8公司产能逐步提升，规模效应明显.......................................................................................................................8图表9公司单吨玻纤期间费用逐年减少...........................................................................................................................8图表10各公司玻纤及制品单吨生产成本对比.................................................................................................................9图表11公司毛利率水平持续领先（%）.........................................................................................................................9图表12公司扣非吨净利处于同业较高水平.....................................................................................................................9图表13收购磊石微粉和金石公司，降低原材料成本和制造费用，保障原材料供应.....................................................10图表14公司原材料成本约占整体成本30%..................................................................................................................10图表15公司叶腊石采购价格显著低于同行...................................................................................................................10图表16公司单吨天然气耗用整体减少..........................................................................................................................11图表17公司淮安零碳智能制造基地项目......................................................................................................................11图表18公司智能制造工厂............................................................................................................................................12图表19公司单吨玻纤生产人员呈减少趋势...................................................................................................................12图表20公司现有基地及产能.......................................................................