敬请参阅末页重要声明及评级说明 证券研究报告 全年业绩大幅改善，新材料产能逐步释放 主要观点： [Table_Summary] [Table_Summary] ⚫ 事件描述 4月9日晚，恒力石化发布2023年报，全年实现营业收入2348.66亿元，同比增长5.62%；实现归母净利润69.05亿元，同比增长197.83%；实现扣非归母净利润59.97亿元，同比增长473.74%；实现基本每股收益0.98元/股。其中，第四季度实现营业收入617.04亿元，同比上升18.70%，环比下降3.14%；实现归母净利润12.04亿元，同比增长131.95%，环比下降54.59%；实现扣非归母净利润10.20亿元，同比增长127.24%，环比下降62.25%。 ⚫ 成本端压力缓解，全年盈利指标同比大幅回升 2023年原油价格同比回落，全年盈利同比大幅回升。炼化产品是公司最重要的盈利来源，2023年全年炼化贡献毛利222.25亿元，同比增长17.37%；PTA板块亏损9.86亿元，较2022年亏损显著缩小；新材料板块实现毛利35.47亿元，同比增长34.20%。子公司口径来看，恒力炼化/恒力石化/恒力化工分别实现净利润33.6/1.6/13.0亿元。 盈利能力指标方面，2023年整体销售毛利率11.25%，同比增长3.04pct；净利率2.94%，同比增长1.90pct。ROE为11.51%，同比增长7.12pct。 费用方面，2023全年销售费用率/管理费用率/财务费用率分别为0.13%/0.85%/2.28%，同比变动-0.05pct/0.00pct/+0.35pct。三费整体控制良好。研发费用率0.58%，同比+0.05pct，公司研发投入保持稳定。 2023Q4业绩环比下滑主要由两方面造成，一方面Q4化工品下游需求不及预期盈利分化，部分产品价差回落；另一方面，原油环比三季度有小幅回落，带来一定程度的库存损失计提。2024年一季度以来，原油推涨以及需求修复，烯烃板块价差明显回暖，我们认为全年来看，原油将保持中高位震荡，PX及聚酯环节供需改善盈利有望持续较高水平，出行需求坚挺成品油盈利稳定，烯烃价差触底缓慢回升，整体盈利向好。 ⚫ 借助平台化成本优势，新材料项目全面开花 基于炼化一体化良好现金流，公司持续增加资本开支，保证公司未来成长性。公司基于自身的C2-C4全产业链的大化工原料平台 [Table_StockNameRptType] 恒力石化（600346） 公司研究/公司点评 [Table_Rank] 投资评级：买入（维持） 报告日期： 2024-04-10 [Table_BaseData] 收盘价（元） 14.47 近12个月最高/最低（元） 17.36/11.45 总股本（百万股） 7,039 流通股本（百万股） 7,039 流通股比例（%） 100.00 总市值（亿元） 1,019 流通市值（亿元） 1,019 [Table_Chart] 公司价格与沪深300走势比较 [Table_Author] 分析师：王强峰 执业证书号：S0010522110002 电话：13621792701 邮箱：wangqf@hazq.com 联系人：潘宁馨 执业证书号：S0010122070046 电话：13816562460 邮箱：pannx@hazq.com [Table_CompanyReport] 相关报告 1.业绩大幅回暖，炼化龙头彰显韧性 2023-10-29 2.业绩低点已过，炼化龙头起飞 2023-05-02 3.检修与需求拖累业绩，成本需求边际改善开启 2022-11-01 -40%-20%0%20%恒力石化沪深300 [Table_CompanyRptType1] 恒力石化（600346） 敬请参阅末页重要声明及评级说明 2 / 5 证券研究报告 优势以及多年的研发积累，选择布局当前我国紧缺的高端涤纶、功能性薄膜、可降解材料、新能源化学品等新材料，加速“卡脖子”和“产能瓶颈”等受限环节的国产替代。 报告期内，公司众多项目取得巨大突破，公司产能持续增长。恒力化工新材料配套化工项目2023年中开始逐步投产；年产40万吨高性能特种工业丝智能化生产项目已分步投产；150万吨绿色多功能纺织新材料项目（恒科三期）项目中15万吨/年弹性纤维、15万吨/年环保纤维、30万吨/年全消光POY和30万吨/年阳离子POY顺利投产，在聚酯差别化方面实现突破；惠州500万吨PTA全面投产，PTA年产能达到1700万吨高居世界第一位。 公司目前在建拟建项目有160万吨高性能树脂及新材料项目（已于2023年三季度逐步投产，预计2024年2季度全面投产），汾湖80万吨功能性聚脂薄膜/塑料项目（已于2023年开始逐线投产，预计2024年下半年完全投产）、30亿平米锂电隔膜项目（一期2024年陆续开始试生产）等项目均在积极推进中。随着各产品产能进一步释放，绿色创新技术不断突破，公司产业链一体化、规模成本低、生产技术行业领先的优势进一步凸显，行业龙头地位稳固。 ⚫ 重视股东回报，分红比例达到56% 2023年，公司拟向全体股东每股派发现金红利0.55元（含税），合计派发现金红利38.72亿元（含税），本年度现金分红比例56.07%。截至2024年4月9日收盘价计算，当前公司股息率3.80%。近年来，公司维持较高的分红比例，此举有利于增强投资者信心，随着炼化现金流趋于稳定，其高股息属性逐渐提升。 ⚫ 投资建议 我们看好公司基于全种类原料平台优势，通过资本开支扩大规模优势，实现强者恒强，同时积极开拓下游新材料，提高产品的差异化和附加值。由于当前需求弱复苏及原油价格高位震荡的现状，我们预计公司2024年、2025年和2026年归母净利润分别为100.99亿元、140.34亿元和146.72亿元（2024-2025年原值为114.07亿元和146.08亿元），EPS分别为1.43元、1.99元和2.08元，对应当前股价PE分别为10.09X/7.26X/6.94X，维持“买入”评级。 ⚫ 风险提示 原油和煤炭价格大幅波动； 项目建设不及预期； 不可抗力； 宏观经济下行。 [Table_CompanyRptType1] 恒力石化（600346） 敬请参阅末页重要声明及评级说明 3 / 5 证券研究报告 [Table_Profit] ⚫ 重要财务指标 单位:百万元 主要财务指标 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入 234866 244500 252744 255560 收入同比（%） 5.6% 4.1% 3.4% 1.1% 归属母公司净利润 6905 10099 14034 14672 净利润同比（%） 197.8% 46.3% 39.0% 4.5% 毛利率（%） 11.3% 11.8% 12.5% 13.0% ROE（%） 11.5% 13.0% 13.8% 11.5% 每股收益（元） 0.98 1.43 1.99 2.08 P/E 13.43 10.09 7.26 6.94 P/B 1.55 1.31 1.00 0.80 EV/EBITDA 9.57 8.41 7.08 6.45 资料来源： wind，华安证券研究所 [Table_CompanyRptType1] 恒力石化（600346） 敬请参阅末页重要声明及评级说明 4 / 5 证券研究报告 财务报表与盈利预测 [Table_Finace] 资产负债表 单位:百万元 利润表 单位:百万元 会计年度 2023A 2024E 2025E 2026E 会计年度 2023A 2024E 2025E 2026E 流动资产 66083 74994 74251 74883 营业收入 234866 244500 252744 255560 现金 20469 20000 20000 20000 营业成本 208384 215566 221053 222245 应收账款 538 1412 821 964 营业税金及附加 9201 9780 9182 9839 其他应收款 809 888 862 894 销售费用 293 366 380 362 预付账款 1736 2433 2166 2179 管理费用 1997 2203 2191 2230 存货 31268 38496 37876 37039 财务费用 5365 4525 3641 2965 其他流动资产 11263 11766 12526 13808 资产减值损失 -594 0 0 0 非流动资产 194516 190681 205410 219778 公允价值变动收益 -371 0 0 0 长期投资 646 969 1292 1536 投资净收益 -37 -5 -15 -20 固定资产 129987 133252 136517 141382 营业利润 8900 11974 16280 17739 无形资产 9035 12046 13615 15178 营业外收入 80 81 89 83 其他非流动资产 54848 44414 53987 61682 营业外支出 106 49 59 72 资产总计 260599 265676 279661 294661 利润总额 8873 12006 16310 17750 流动负债 123862 106073 91260 77223 所得税 1969 1906 2276 3078 短期借款 66995 42460 25417 10642 净利润 6904 10100 14034 14673 应付账款 15599 13087 13191 14464 少数股东损益 0 1 0 0 其他流动负债 41268 50527 52652 52117 归属母公司净利润 6905 10099 14034 14672 非流动负债 76739 81739 86739 89739 EBITDA 23350 25397 28471 29421 长期借款 70621 75621 80621 83621 EPS（元） 0.98 1.43 1.99 2.08 其他非流动负债 6118 6118 6118 6118 负债合计 200600 187812 177999 166961 主要财务比率 少数股东权益 6 7 7 7 会计年度 2023A 2024E 2025E 2026E 股本 7039 7039 7039 7039 成长能力 资本公积 18764 18764 18764 18764 营业收入 5.6% 4.1% 3.4% 1.1% 留存收益 34190 52054 75852 101890 营业利润 282.8% 34.5% 36.0% 9.0% 归属母公司股东权益 59992 77856 101655 127692 归属于母公司净利润 197.8% 46.3% 39.0% 4.5% 负