公司深度报告：自产率持续提升，听力保健助力公司成长

证券研究报告 公司研究 2024年04月10日 本期内容提要: 1、聚焦核心品类，“自主品牌+代理”产品组合出击，五大业务线齐头并进，驱动成长 从行业层面来看，新冠疫情后，个人健康护理意识增强，灵巧方便的家用器械需求持续提升，叠加人口老龄化加剧和慢性病患病率提升，家用医疗器械市场增长趋势明显，华经产业研究院预计2025年我国家用医疗设备市场规模有望达到3500亿元。公司作为国内领先的家用医疗器械品牌商，拥有近万个型号及规格的产品，近年来，公司优化管理，将产品分为健康监测、康复辅具、呼吸支持、医疗护理、中医理疗五大产线，重点发展血压计、血糖仪、体温计、雾化器、呼吸机、轮椅、护理床等大单品，运营效率不断提升。公司采用“代理+自有品牌”结合的模式，以自有“可孚”品牌产品为核心，代理的国际/国内知名品牌为补充，组合出击，品牌影响力不断增强，打造公司在家用医疗器械领域的口碑。 资料来源：聚源，信达证券研发中心 收盘价（元）36.7652周内股价波动区间(元)51.54-26.70最近一月涨跌幅(％)14.16总股本(亿股)2.09流通A股比例(％)43.29总市值(亿元)76.92资料来源：聚源，wind，信达证券研发中心 2、“线上”+“线下”渠道双管齐下，自产率不断提升，增强盈利能力 渠道方面，公司目前已构建了大型电商平台、大型连锁药房、自营门店等相融合的立体式营销渠道，线上线下相融合，实现渠道间的导流，形成多样性、多内容、多维度和多触达点的新型经营形态，线上线下近年来均保持快速增长（2018-2022年间线上年复合增速达30%，线下达22%）。为了最大程度发挥资金使用效率，公司优先选择部分核心产品进行自产，2023年公司自主生产率约为55%，随着自产率提升，毛利率存在提升空间，2023年前三季度公司毛利率提升到45%，毛利率较高的产品如血压计、体温计等截止2020年时自产率均超过了60%，我们认为随着公司长沙雨花生产基地和湘阴生产基地逐步建成投产，自产率有望持续提升，带动其毛利率进一步提升。 3、拓展听力保健服务，健耳听力扩店，打造第二成长曲线 助听器的使用人群主要为患有残疾性听力障碍的人群，随着老龄化程度加深，听障患者群体数量进一步扩容，但由于患者对助听器认知错位等原因，当前助听器佩戴渗透率较低，市场可挖掘潜力较大，根据中国产业调研网数据，2025年全球助听器市场规模有望达到83.3亿美元，我国有望达80.7亿元人民币。与其他标准化家用医疗器械不同，助听器的专业化验配及售后服务较为重要，国内助听器验配门店连锁化程度低，服务质量参差不齐，公司2018年设立健耳助听器验配中心，是国内为数不多的同时拥有助听器验配工具、助听器连锁验配中心、验配师培训资质的企业，通过精细化的运营管理和专业的验配服务，健耳在客户中树立了良好的品牌形象，迅速积累了一定的优质客户，销售收入获得了快速增长，健耳门店的收入从2018年的671.14万元增长到2022年1.2亿元（yoy+74.75%），未来随着门店数量逐步 信达证券股份有限公司CINDA SECURITIES CO.,LTD北京市西城区闹市口大街9号院1号楼邮编：100031 增多、单店逐步爬坡进入成熟期，健耳听力业务收入有望保持快速增长趋势，为公司成长增添新动力。 盈利预测及投资建议：我们预计公司2023-2025年营业收入分别为28.69亿元、34.02亿元、44.12亿元，同比增速分别为-3.6%、18.6%、29.7%，2023-2025年实现归母净利润为2.74亿元、3.43亿元、4.58亿元，同比分别增长-9.2%、25.2%、33.6%，对应当前股价PE分别为28倍、22倍、17倍，首次覆盖，给予“买入”投资评级。 风险提示：产品品类丰富导致管理风险；代理品牌产品供应商持续合作的风险；自产率提升不及预期导致的供应风险；并购整合不及预期及商誉减值的风险。 目录 1.深耕家用器械个人健康管理，听力保健打造第二成长曲线......................................................7 1.1.五大产品升级迭代齐发力，造就家用医疗器械领先企业...................................................71.2.产品升级换代，自产率不断提升，增强盈利能力...............................................................91.3.线上+线下双管齐下，数字化运营助力经营效率提升.......................................................10 2.家用医疗器械快速发展，五大业务齐头并进驱动成长............................................................132.1.个人健康护理需求提升，家用医疗器械市场持续扩容.....................................................13 2.2.聚焦核心品类，拳头产品组合出击.....................................................................................152.3.“自产率+自主品牌营收占比”持续提升，盈利能力不断增强.......................................21 3.助听器市场潜力较大，健耳听力扩店增长可期........................................................................24 3.1.老龄化上升，助听器渗透率提升空间大，市场具有较大的潜力.....................................243.2.健耳听力验配中心扩店持续，抢占先发优势，增长可期.................................................27 4.盈利预测与投资建议....................................................................................................................30 5.风险提示.......................................................................................................................................32 表目录 表1 :不同档次助听器产品价格特点情况...............................................................................26表2：公司收入简要拆分及预测（百万元）..........................................................................30表3：公司盈利预测情况（2022-2025E）..............................................................................31表4：可比公司估值..............................................................................................................31 图目录 图1：可孚医疗业务布局情况.................................................................................................7图2：可孚医疗发展历程.........................................................................................................8图3：可孚医疗股权结构（截止到2024年1月25日）.........................................................8图4：可孚医疗2017-2023Q1-3营业收入情况.......................................................................9图5：可孚医疗2017-2023Q1-3归母净利润情况...................................................................9图6：可孚医疗2017-2022年营业收入构成（分业务）.........................................................9图7：可孚医疗2017-2022年营业收入构成（分区域）.........................................................9图8：可孚医疗2017-2023Q1-3毛利率与净利率情况..........................................................10图9：可孚医疗2017-2023Q1-3费用率情况........................................................................10图10：可孚医疗与华润产业协同..........................................................................................10图11：可孚医疗2018-2022线上线下业务占比....................................................................11图12：可孚医疗2018-2022线上线下业务收入增长情况.....................................................11图13：可孚医疗2018-2020线上业务收入情况...................................................................11图14：可孚医疗2018-2020线下业务收入情况...................................................................11图15：家用医疗器械成为常备“小家电”................................................................................13图16：2018-2022年中国65岁以上人口占比情况..............................................................14图17：2008-2018年中国15岁以上居民慢性病患病率情况................................................14图18：我国家用医疗设备市场规模变化............................................................................