公司点评：盈利能力持续优化，24Q1业绩超预期

敬请参阅最后一页特别声明 1 业绩简评 4月9日，公司发布24年一季度业绩预告，24Q1公司预计实现归母净利润4.57-5.36亿元，同比+45-70%；扣非后归母净利润4.13-4.92亿元，同比+51%-80%，超出市场预期。 经营分析 海外：重视出口机遇，24Q1海外收入占比超过50%。根据公告，21-23年公司海外收入分别为59.8/86.9/114.6亿元，收入占比达20.8%/32.8%/41.7%，并且公司在24年海外海外市场拓展顺利，24Q1公司国际市场收入占比提升至50%；海外市场盈利能力明显超过国内市场，23年公司海外市场毛利率达到27.74%，比国内市场毛利率高出11.86pcts，海外收入占比提升有望进一步优化公司整体盈利能力。23年公司毛利率、净利率分别达20.82%、3.42%，同比提升4.02pcts、0.98pcts，盈利水平明显改善，随着公司海外占比持续提升，预计公司整体盈利能力有望进一步改善，预计23-25年公司净利率为5.2%/6.0%/6.6%。 多元化发展，平滑周期波动。公司大力发展矿山机械、高空机械、农业机械、工业车辆等战略新业务及成长业务，23年公司高空机械业务销售收入同比+112%；通过多元化发展，公司土方机械收入占比从20年70+%降低到23年的58%，不断弱化行业周期对于公司收入波动的影响。 多项业务市占率稳中有升，夯实市场地位。根据公告，公司核心主业装载机、挖掘机市场份额保持行业地位，23年公司装载机市占率稳居行业第一；挖掘机业务在国内市场销量增速跑赢行业超20pcts，市场份额提升3pcts，创下历史新高。 盈利预测、估值与评级 我们根据公告调整盈利预测，预计2024-2026年公司营业收入为306.19/342.82/389.21亿元，归母净利润为15.77/20.62/25.72亿元，对应PE为11/9/7X，维持“买入”评级。 风险提示 下游地产、基建需求不及预期、海外市场竞争加剧、原材料价格上涨风险、汇率波动风险。 公司基本情况（人民币） 项目 2022 2023 2024E 2025E 2026E 营业收入(百万元) 26,480 27,519 30,619 34,282 38,921 营业收入增长率 -7.74% 3.93% 11.27% 11.96% 13.53% 归母净利润(百万元) 599 868 1,577 2,062 2,572 归母净利润增长率 -39.79% 44.80% 81.75% 30.72% 24.73% 摊薄每股收益(元) 0.307 0.445 0.808 1.057 1.318 每股经营性现金流净额 0.49 0.83 1.65 1.59 2.03 ROE(归属母公司)(摊薄) 3.81% 5.25% 9.08% 11.08% 12.76% P/E 19.18 20.69 11.38 8.71 6.98 P/B 0.73 1.09 1.03 0.96 0.89 来源：公司年报、国金证券研究所 01002003004005006007005.006.007.008.009.0010.00230410230710231010240110人民币(元)成交金额(百万元)成交金额柳工沪深300 公司点评 敬请参阅最后一页特别声明 2 附录：三张报表预测摘要 损益表（人民币百万元） 资产负债表（人民币百万元） 2021 2022 2023 2024E 2025E 2026E 2021 2022 2023 2024E 2025E 2026E 主营业务收入 2 8,701 2 6,480 2 7,519 3 0,619 3 4,282 3 8,921 货币资金 6,407 7,235 10,353 9,477 10,045 10,977 增长率 -7.7% 3.9% 11.3% 12.0% 13.5% 应收款项 7,458 9,150 9,919 10,517 10,994 11,227 主营业务成本 -23,686 -22,031 -21,790 -23,786 -26,521 -30,007 存货 9,043 7,988 8,482 8,319 8,951 9,865 %销售收入 82.5% 83.2% 79.2% 77.7% 77.4% 77.1% 其他流动资产 5,806 5,130 4,521 1,196 1,262 1,339 毛利 5,015 4,449 5,729 6,833 7,760 8,914 流动资产 28,713 29,502 33,275 29,509 31,252 33,408 %销售收入 17.5% 16.8% 20.8% 22.3% 22.6% 22.9% %总资产 71.0% 69.8% 71.4% 69.3% 69.3% 69.7% 营业税金及附加 -127 -128 -172 -184 -206 -234 长期投资 4,301 4,177 3,666 3,686 3,686 3,686 %销售收入 0.4% 0.5% 0.6% 0.6% 0.6% 0.6% 固定资产 4,972 5,712 6,706 7,456 8,095 8,623 销售费用 -2,040 -1,821 -2,251 -2,603 -2,743 -2,919 %总资产 12.3% 13.5% 14.4% 17.5% 18.0% 18.0% %销售收入 7.1% 6.9% 8.2% 8.5% 8.0% 7.5% 无形资产 1,499 1,742 1,630 1,831 1,976 2,117 管理费用 -881 -733 -814 -919 -1,028 -1,168 非流动资产 11,721 12,756 13,303 13,056 13,836 14,501 %销售收入 3.1% 2.8% 3.0% 3.0% 3.0% 3.0% %总资产 29.0% 30.2% 28.6% 30.7% 30.7% 30.3% 研发费用 -649 -747 -907 -1,072 -1,200 -1,362 资产总计 4 0,433 4 2,258 4 6,578 4 2,565 4 5,088 4 7,909 %销售收入 2.3% 2.8% 3.3% 3.5% 3.5% 3.5% 短期借款 6,023 7,337 7,465 0 209 133 息税前利润（EBIT） 1,318 1,021 1,586 2,056 2,584 3,232 应付款项 11,900 12,222 13,019 12,875 13,691 14,709 %销售收入 4.6% 3.9% 5.8% 6.7% 7.5% 8.3% 其他流动负债 1,016 1,928 1,790 1,916 2,050 2,226 财务费用 -109 -75 -152 -80 -29 -13 流动负债 18,939 21,488 22,274 14,791 15,950 17,069 %销售收入 0.4% 0.3% 0.6% 0.3% 0.1% 0.0% 长期贷款 2,641 1,560 1,257 857 857 857 资产减值损失 -410 -567 -786 -449 -361 -370 其他长期负债 2,711 2,035 5,050 8,036 8,123 8,242 公允价值变动收益 0 0 6 35 0 0 负债 24,291 25,083 28,581 23,684 24,930 26,168 投资收益 179 80 94 32 20 20 普通股股东权益 15,380 15,747 16,532 17,376 18,614 20,157 %税前利润 14.3% 10.1% 7.7% 1.5% 0.7% 0.6% 其中：股本 1,475 1,951 1,951 1,951 1,951 1,951 营业利润 1,233 768 1,177 2,053 2,675 3,328 未分配利润 6,559 6,799 7,541 8,487 9,724 11,267 营业利润率 4.3% 2.9% 4.3% 6.7% 7.8% 8.6% 少数股东权益 762 1,427 1,464 1,504 1,544 1,584 营业外收支 23 22 33 20 20 20 负债股东权益合计 4 0,433 4 2,258 4 6,578 4 2,565 4 5,088 4 7,909 税前利润 1,256 790 1,209 2,073 2,695 3,348 利润率 4.4% 3.0% 4.4% 6.8% 7.9% 8.6% 比率分析 所得税 -238 -143 -268 -456 -593 -737 2021 2022 2023 2024E 2025E 2026E 所得税率 19.0% 18.1% 22.1% 22.0% 22.0% 22.0% 每股指标 净利润 1,018 647 942 1,617 2,102 2,612 每股收益 0.675 0.307 0.445 0.808 1.057 1.318 少数股东损益 22 48 74 40 40 40 每股净资产 10.426 8.055 8.473 8.905 9.539 10.330 归属于母公司的净利润 9 95 5 99 8 68 1 ,577 2 ,062 2 ,572 每股经营现金净流 0.574 0.490 0.835 1.648 1.593 2.028 净利率 3.5% 2.3% 3.2% 5.2% 6.0% 6.6% 每股股利 0.060 0.100 0.230 0.323 0.423 0.527 回报率 现金流量表（人民币百万元） 净资产收益率 6.47% 3.81% 5.25% 9.08% 11.08% 12.76% 2021 2022 2023 2024E 2025E 2026E 总资产收益率 2.46% 1.42% 1.86% 3.71% 4.57% 5.37% 净利润 1,018 647 942 1,617 2,102 2,612 投入资本收益率 4.26% 3.19% 4.15% 6.23% 7.40% 8.77% 少数股东损益 22 48 74 40 40 40 增长率 非现金支出 940 1,203 1,484 1,238 1,265 1,390 主营业务收入增长率 24.77% -7.74% 3.93% 11.27% 11.96% 13.53% 非经营收益 -33 -41 114 1,175 203 205 EBIT增长率 -22.05% -22.54% 55.32% 29.67% 25.67% 25.08% 营运资金变动 -1,078 -850 -911 -814 -463 -250 净利润增长率 -25.24% -39.79% 44.80% 81.75% 30.72% 24.73% 经营活动现金净流 8 46 9 59 1 ,629 3 ,216 3 ,107 3 ,957 总资产增长率 18.88% 4.51% 10.22% -8.62% 5.93% 6.26% 资本开支 -872 -612 -388 1,715 -1,685 -1,685 资产管理能力 投资 -164 -86 -256 0 0 0 应收账款周转天数 69.4 95.4 104.4 110.0 105.0 95.0 其他 150 219 140 32 20 20 存货周转天数 124.2 141.1 137.9 130.0 127.0 125.0 投资活动现金净流 -886 -478 -504 1 ,747 -