经营利润保持平稳，长期成长空间广阔

公司研究 龙源电力(0916.HK)： 经营利润保持平稳，长期成长空间广阔 经营利润保持平稳。公司2023年实现营收376.38亿元，同比-5.6%，公司 香港电力/新能源 2024年04月09日买入 权益持有人应占净利润63.55亿元，同比+23.9%。23年营收下滑主要由于 期内年煤炭价格下行，销售煤炭收入同比下降49.5%至32.42亿元。公司经营利润基本保持稳定，归母净利润增长主要来自于财务费用同比减少约3.63亿元及应占联营公司和合营企业利润同比增加4.47亿元。2023年公司经营活动的现金流入净额为138.84亿元，较上年同期的295.68亿元减少156.84亿元，主要由于是应收售电补贴款回款减少所致。 -20% 电、光伏上网电价均出现下滑。 -30% 新增装机规模有望快速提升，“以大代小”长远有利于效率提升。（1）截 -40% 至2023年末，公司控股装机容量为35.59GW，其中风电、火电、其他可 -50% 发电量持续增长，上网电价有所下降。受益于公司装机规模的稳步提升，2023年公司累计完成发电量76,225.8吉瓦时，同比增长7.9%，其中风电、火电、其他可再生能源发电量同比分别+5.2%、-2.4%、159.8%，公司整体发电量持续保持增长。上网电价方面，2023年公司平均上网电价为443元/MWh（不含增值税，下同），同比下降5.34%，其中风电、光伏、火电的平均上网电价分别为457、308、417元/MWh，较上年同比分别-4.99%、-23.57%、+4.25%，由于市场交易规模扩大、平价项目增加，风 目标价（HKD）11.00 收盘价(08Apr24)5.61 上升/下降96.08% 恒生指数16732.85 总市值(HKD亿)468.55 52周最高/最低(HKD)9.11/4.37 资料来源:Wind，国信证券（香港）研究部整理 近一年股价涨跌幅 10% 2024-03-11 2024-02-11 2024-01-11 2023-12-11 2023-11-11 2023-10-11 2023-09-11 2023-08-11 2023-07-11 2023-06-11 2023-05-11 2023-04-11 0% -10% 再生能源装机分别为27.75、1.88、5.96GW。23年公司新增控股装机 -60% 龙源电力恒生指数 4.51GW，其中风电、光伏分别新增1.56、2.95GW，2024年，公司计划 新开工新能源项目10GW，投产7.5GW。（2）公司现有1.5MW及以下 机组近1万台，占在运总台数的68%。尽管2023年公司“以大代小”计划 拆除老旧机组计提减值准备约15亿元，但老项目大多位于风资源较好的地区，长远看风机“以大代小”计划后将有利于运营效率的提升。 盈利预测及估值：我们预计公司24—26年营收分别为410.1/450.6/500.6亿元，归属本公司权益持有人应占净利润分别为81/91.9/102.5亿元，每股收益分别为0.97/1.10/1.23元/股，当前股价对应市盈率分别为5.13/4.52/4.05X。公司作为风电运营的龙头企业，新能源装机有望迎来高峰，大股东将持续注入新能源资产，估值水平有望得到提升。维持“买入”的投资评级，给予11港元的目标价，对应2024年PE10.4X。（1港元 =0.92元人民币） 风险提示：来风不及预期；新增装机规模不及预期；上网电价下降超预期。 单位：CNY百万元 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入 37638.43 41011.21 45062.17 50056.32 增长率(%) -5.58% 8.96% 9.88% 11.08% 归属于母公司股东利润 6355.28 8102.44 9187.36 10253.98 增长率(%) 23.84% 27.49% 13.39% 11.61% 每股收益EPS(元) 0.76 0.97 1.10 1.23 市盈率(P/E) 6.54 5.13 4.52 4.05 市净率（P/B） 0.59 0.54 0.50 0.46 资料来源：Wind，国信证券（香港）研究部 资料来源:Wind，国信证券（香港）研究部整理 相关研究： 《龙源电力（0916.HK）：业绩符合预期，拟回购彰显长期信心》 《龙源电力（0916.HK）：经营平稳，回购有利公司估值提升》 《龙源电力（0916.HK）：来风改善，净利润降幅收窄》 《龙源电力（0916.HK）：运营平稳，静待并网高峰》 《龙源电力（0916.HK）：风电龙头，加速前行》 徐进 SFCCENo.:BFC540 +85228998300 xujin@guosen.com.hk 1 研究报告仅代表分析员个人观点，请务必阅读正文之后的免责声明。 注：以上数据均来自官方披露、公司公告，国信证券（香港）研究部整理 财务报表（CNY百万元） 资产负债表利润表 会计年度 2023 2024E 2025E 2026E 会计年度 2023 2024E 2025E 2026E 货币资金 4875.9 4101.1 4506.2 5005.6 营业收入 37638.4 41011.2 45062.2 50056.3 应收账款 35729.8 32417.4 35619.5 39567.1 销售成本 6674.0 7158.8 7360.0 8521.2 预付款项、按金及其他应收款项 3114.2 2855.8 3137.8 3485.6 其他费用 3677.8 2996.8 3292.8 3657.8 存货 727.2 600.6 617.5 714.9 管理费用 16729.8 15809.7 17371.4 19296.6 其他流动资产 561.3 1373.6 1509.3 1676.6 财务费用 3437.0 4726.1 5218.9 5287.8 流动资产总计 45008.4 41348.5 45390.4 50449.9 营业利润 7119.8 10319.7 11819.0 13293.0 固定资产 162009.2 172321.2 192754.0 201064.8 其他非经营损益 1278.0 877.3 877.3 877.3 无形资产 10895.7 9288.1 7845.1 6315.0 税前利润 8397.8 11197.0 12696.3 14170.3 其他非流动资产 12001.8 12251.8 12249.3 12246.8 所得税 1529.8 2007.4 2276.2 2540.4 非流动资产合计 184906.7 214928.9 224915.9 229884.0 税后利润 6868.0 9189.7 10420.2 11629.9 资产总计 229915.1 256277.4 270306.3 280333.9 短期借款 49498.7 67457.2 72596.3 71424.8 归属于非控制股股东利润 归属于母公司股东利润 512.71087.21232.81375.9 6355.38102.49187.410254.0 应付账款7249.34172.64289.84966.6EBITDA21800.7228536.5532558.2535494.77 其他流动负债14506.614598.915707.417676.0NOPLAT8633.7612348.4513983.4115249.65 流动负债合计71254.686228.792593.594067.4EPS(元)0.760.971.101.23 长期借款72780.077409.377409.377409.3 其他非流动负债3854.43854.43854.43854.4主要财务比率 非流动负债合计76634.581263.781263.781263.7会计年度20232024E2025E2026E 负债合计147889.1167492.4173857.3175331.2成长能力 股本8382.08382.08382.08382.0营收额增长率-5.58%8.96%9.88%11.08% 储备62198.462198.462198.462198.4EBIT增长率3.06%34.54%12.51%8.61% 70580.4 76252.1 82683.3 89861.0 EBITDA增长率 0.26% 30.90% 14.09% 9.02% 11445.7 12532.9 13765.7 15141.7 税后利润增长率 12.05% 33.80% 13.39% 11.61% 归属于母公司股东权益 归属于非控制股股 东权益权益合计 82026.1 88785.0 96449.0 105002.7 盈利能力 负债和权益合计 229915.1 256277.4 270306.3 280333.9 净利率 18.25% 22.41% 23.12% 23.23% ROE 9.00% 10.63% 11.11% 11.41% 现金流量表 ROA 2.76% 3.16% 3.40% 3.66% 会计年度 2023 2024E 2025E 2026E ROIC 4.72% 6.08% 5.98% 6.19% 税后经营利润 5822.8 8469.6 9700.1 10909.9 估值倍数 折旧与摊销 9965.9 12613.4 14643.0 16036.7 P/E 6.54 5.13 4.52 4.05 财务费用 3437.0 4726.1 5218.9 5287.8 P/S 1.10 1.01 0.92 0.83 其他经营资金 -5341.5 -99.4 -2411.0 -1914.7 P/B 0.59 0.54 0.50 0.46 经营性现金净流量 13884.2 25709.8 27151.0 30319.6 EV/EBIT 14.73 12.50 11.47 10.57 投资性现金净流量 -21433.9 -41915.5 -23909.9 -20284.7 EV/EBITDA 7.99 6.98 6.31 5.79 筹资性现金净流量 -6265.0 15430.9 -2836.0 -9535.4 EV/NOPLAT 20.18 16.12 14.69 13.48 现金流量净额 -13814.7 -774.8 405.1 499.4 资料来源：Wind，国信证券（香港）研究部 InformationDisclosures Stockratings,sectorratingsandrelateddefinitions StockRatings: TheBenchmark:HongKongHangSengIndexTimeHorizon:6to12months BuyRelativePerformance>20%;orthefundamentaloutlookofthecompanyorsectorisfavorable.AccumulateRelativePerformanceis5%to20%;orthefundamentaloutlookofthecompanyorsectorisfavorable.NeutralRelativePerformanceis-5%to5%;orthefundamentaloutlookofthecompanyorsectorisneutral.ReduceRelativePerformanceis-5%to-20%;orthefundamentaloutlookofthecompanyorsectorisunfavorable.SellRelativePerformance<-20%;orthefundamentaloutlookofthecompanyorsectorisunfavorable