公司点评●农林牧渔23年公司收入略有下行，静待下游景气度提升 推荐

2024年4月9日 核心观点： 分析师 研究助理陆思源：lusiyuan_yj@chinastock.com.cn ⚫受 养 殖行情低 迷影 响，23年 公 司收 入&盈 利 下 行。2023年公司 业绩下滑的主要原 因是下游 养殖 行情 低迷 带来 的动 保产 品需 求下 降、价格 低迷等情 况。23年公 司 综合毛利率19.76%，同比-1.83pct；期 间 费用率 为15.17%，同 比+0.67pct。单 季 度 来 看 ，23Q4公 司 综 合毛 利 率16.75%， 同 比-4.59pct； 期 间 费 用 率 为19.77%， 同 比+1.55pct。 ⚫公 司疫 苗销 量 下滑、化 药价格 短 期承 压。（1）生物 制 品：23年 实现 收入10.09亿 元 ，同 比-16.77%，主 要源 于受 需求下滑的影 响，公 司产 品销 量75.90亿ml/头 份/羽 份 ，同 比-26.19%；毛 利率46.12%，同 比-2.97pct。23年公 司疫 苗批 签发 量627次 ，同比+3.98%。23年 公 司以“产 品保供 、 品质 提升 、精 细管 理”为 核 心，继续 稳定 和开 发客 户合 作关 系，两个 大单 品 突破 千万 销售 额，重点 省份 市 占率 有所 提升。随 着后 续猪 价预 期向 好，或将 带 动疫 苗量 价齐 升。（2）化药 ：23年 实现 收入12.64亿 元，同比-12.09%，主要系下游 养殖 业不 景气，化药 产 品价 格下 滑；毛 利率21.47%，同比-4.68pct；实 现 产品 销量1.57万 吨，同比+37.32%。其中 ，23年原料 药行 业市 场环 境低迷 ，公司坚持“ 一品 一策 ”的销 售 政策，保 证产 品销 售数 量稳 定。 ⚫持 续 投 入研 发 ，新品 储 备丰 富助力 未 来增 长。2023年 公 司研 发费 用1.23亿 元，同 比-14.25%；占销 售百 分比 为2.27%，同比-0.16pct。23年公司 获得17个 新兽 药 批准 文号，7个 新兽 药注 册证 书 ，2个 产品 通过 应 急评 审。新品 研发 方面 ，公 司完成 牛结 节性 皮肤 病灭 活疫 苗应 急评 审， 获得 临 时文 号后 于9月上 市销售；非瘟 亚单 位疫 苗处 于应 急评 审阶 段； 猫三 联疫 苗于12月 通 过应 急评 审，后 续 需 获 得 临 时 文 号 后 可 上 市 。 公 司 新 品 储 备 丰 富 ， 叠 加 大 单 品 研 发 持 续 推进 ， 后续 业绩 增长 可期 。 ⚫投 资 建 议 ：公司 为动 保行 业龙 头企 业，动 物疫 苗销 售 短期 受下 游养 殖业 影响 ，但 随 着 后 续 生 猪 上 行 周 期 到 来或将 显 著 带 动 销 量 提 升 。考 虑到下 游 养 殖 业 景气 度 有待 恢复 ，我 们下 调公 司2024-2026年归母净 利 润预 测至4.76、6.14、6.82亿 元 ；EPS分别 为0.47、0.60、0.67元 ，对应PE为21、16、15倍，维持“推荐” 评级 。 资料来源：中国银河证券研究院 相关研究 ⚫风 险 提 示 ：下游 养 殖 疫情 复 发的 风 险；市 场 竞争的 风 险；行业 政 策变 化的风险等 。 附录： 分析师承诺及简介 谢 芝 优农 业 行 业 首 席 分 析 师 。南 京 大 学 管 理 学 硕 士，2015年 起 先 后供 职 于 西 南 证 券 、国 泰 君 安 证 券从 事 研 究 工 作，2018年 加入 银 河 证 券 。曾 获2022年 第 十 届Choice最 佳 农 林 牧 渔 行 业 分 析 师 、最 佳 农 林 牧 渔 行 业 分 析 师 团 队 ，2016年 新 财 富 农 林 牧 渔 行 业 第四 名 、 新 财 富 最 具 潜 力 第 一 名 、 金 牛 奖 农 业第 一 名 、IAMAC农 业 第 三 名 、Wind金 牌 分 析 师 农 业 第 一 名 团 队 成 员 。 免责声明 本 报 告 所 载 的 全 部 内 容 只 提 供 给 客 户 做 参 考 之 用 ，并 不 构 成 对 客 户 的 投 资 咨 询 建 议 ，并 非 作 为 买 卖 、认 购 证 券 或 其 它 金 融 工 具的 邀 请 或 保 证 。客 户 不 应 单 纯 依 靠 本 报 告 而 取 代 自 我 独 立 判 断 。银 河 证 券 认 为 本 报 告 资 料 来 源 是 可 靠 的 ，所 载 内 容 及 观 点 客 观 公 正 ，但 不 担 保 其 准 确 性 或 完 整 性 。本 报 告 所 载 内 容 反 映 的 是 银 河 证 券 在 最 初 发 表 本 报 告 日 期 当 日 的 判 断 ，银 河 证 券 可 发 出 其 它 与 本 报 告所 载 内 容 不 一 致 或 有 不 同 结 论 的 报 告 ，但 银 河 证 券 没 有 义 务 和 责 任 去 及 时 更 新 本 报 告 涉 及 的 内 容 并 通 知 客 户 。银 河 证 券 不 对 因 客 户使 用 本 报 告 而 导 致 的 损 失 负 任 何 责 任 。 本 报 告 可 能 附 带 其 它 网 站 的 地 址 或 超 级 链 接 ， 对 于 可 能 涉 及 的 银 河 证 券 网 站 以 外 的 地 址 或 超 级 链 接 ， 银 河 证 券 不 对 其 内 容 负责 。 链 接 网 站 的 内 容 不 构 成 本 报 告 的 任 何 部 分 ， 客 户 需 自 行 承 担 浏 览 这 些 网 站 的 费 用 或 风 险 。 银 河 证 券 在 法 律 允 许 的 情 况 下 可 参 与 、投 资 或 持 有 本 报 告 涉 及 的 证 券 或 进 行 证 券 交 易 ，或 向 本 报 告 涉 及 的 公 司 提 供 或 争 取 提 供包 括 投 资 银 行 业 务 在 内 的 服 务 或 业 务 支 持 。银 河 证 券 可 能 与 本 报 告 涉 及 的 公 司 之 间 存 在 业 务 关 系 ，并 无 需 事 先 或 在 获 得 业 务 关 系 后通 知 客 户 。 银 河 证 券 已 具 备 中 国 证 监 会 批 复 的 证 券 投 资 咨 询 业 务 资 格 。除 非 另 有 说 明 ，所 有 本 报 告 的 版 权 属 于 银 河 证 券 。未 经 银 河 证 券 书面 授 权 许 可 ，任 何 机 构 或 个 人 不 得 以 任 何 形 式 转 发 、转 载 、翻 版 或 传 播 本 报 告 。特 提 醒 公 众 投 资 者 慎 重 使 用 未 经 授 权 刊 载 或 者 转 发的 本 公 司 证 券 研 究 报 告 。 本 报 告 版 权 归 银 河 证 券 所 有 并 保 留 最 终 解 释 权 。 评级标准 机构请致电：深广地区：程曦0755-83471683 chengxi_yj@chinastock.com.cn苏一耘0755-83479312 suyiyun_yj@chinastock.com.cn上海地区：陆韵如021-60387901 luyunru_yj@chinastock.com.cn李洋洋021-20252671 liyangyang_yj@chinastock.com.cn北京地区：田薇010-80927721 tianwei@chinastock.com.cn唐嫚羚010-80927722 tangmanling_bj@chinastock.com.cn 中国银河证券股份有限公司研究院深圳市福田区金田路3088号中洲大厦20层上海浦东新区富城路99号震旦大厦31层北京市丰台区西营街8号院1号楼青海金融大厦公司网址：www.chinastock.com.cn