公司点评●造纸盈利环比持续改善，产能扩张驱动成长 推荐

2024年04月09日 盈利环比持续改善，产能扩张驱动成长 核心观点： 分析师 ⚫浆 价 回 调 带 动 毛 利 率 改 善。2023年 ， 公 司 综 合 毛 利 率 为9.59%， 同 比+0.81pct。 其 中 ，23Q4单 季 毛 利 率为15.11%， 同 比+19.33 pct， 环 比+4.39 pct。伴随 海 外 纸 浆 产 能 投 放 ，供 应 增 加 带 动 浆 价 持 续 下 行 ，2023年 全 年 中 国 针 叶 浆 、阔 叶 浆 及 化 机 浆 日 度 均 价 分 别 下 降21.21%、22.73%、16.72%，带 动 公 司 原 材料 成 本 下 降 ， 进 而 实 现 毛 利 率 大 幅 改 善 。 研究助理：刘立思 ⚫财 务 费 用 下 滑 带 动 费 用 率 微 降 ， 净 利 率 逐 季 提 升 。费 用 率 方 面，2023年 ，公 司 期 间 费 用 率 为4.49%， 同 比-0.18 pct。 其 中 ， 销 售/管 理/研 发/财 务 费 用 率分 别 为0.25% / 1.47% / 1.35% / 1.42%， 同 比 分 别 变 动+0.09 pct / +0.11 pct /+0.26 pct /-0.64 pct。净 利 率 方 面，2023年 ，公 司 净 利 率 为4.21%，同 比+0.77pct。 其 中 ，23Q4单 季 公 司 净利 率 为9.01%， 同 比+10.34 pct， 环 比+2.44 pct。 ⚫产 能 布 局 持 续 落 地，规 模 实 现 快 速 扩 张。截 至2023年 末，公 司 已 建 成 产 线12条，设 计 总 产 能141.6万 吨 ，另 有 在 建 湖 北 新 基 地4条 造 纸 生 产 线 、江 西 基地1条 造 纸 生 产 线 在24年 内 陆 续 投 产 。到2024年 末 ，预 计 公 司 将 形 成200万吨 以 上 原 纸 产 能 。同 时 ，公 司 于 江 西 基 地 投 建 的30万 吨 化 机 浆 生 产 线 预 计2024年 一 季 度 起 可 投 入 使 用 ，将 助 力 公 司 盈 利 能 力 提 升 ，实 现 一 定 的 抗 周 期 能 力。 ⚫浆 价持 续上 涨，特 种 纸 提 价 看 好 业 绩 弹 性。芬 兰 罢 工 持 续 影 响 纸 浆 供 应 ，外盘 报 价 均 实 现 上 涨 ，4月5日智 利Arauco针 叶 浆 银 星 、 阔 叶 浆 明 星 价 格分 别环 比 上 涨4.7%、9.23%；外 盘涨 价 支 撑中 国 现 货 浆 价，4月8日 中 国 针 叶 浆 、阔 叶 浆 价 格 分 别 环 比 上 涨3.37%、4.95%。 伴 随 浆 价 上 涨 ，3月上 半 旬，江 河纸 业、 太 阳 纸 业 、 五 洲 特 纸 等纷 纷 发 布 涨 价 函 ， 上 调部 分 特 种 纸 产 品价 格。 ⚫投 资 建 议 ：公 司 为 特 种 纸 行 业 龙 头 ，产 能 建 设 助 力 规 模 快 速 扩 张，看 好 未 来业 绩 成 长 ，预 计 公 司2024/ 25/ 26年 能 够 实 现 基 本 每 股 收 益1.38/1.79/2.15元 ， 对 应PE为12X /9X /8X， 维 持 “ 推 荐 ” 评 级 。 资料来源：中国银河证券研究院 相关研究 ⚫风 险 提 示 ：原 材 料 价 格 大 幅 上 涨的 风 险 、下 游需 求 不 及 预 期 的 风 险、市 场 竞争 加 剧 的 风 险 分析师承诺及简介 陈 柏 儒 ，轻 工 纺 服 行 业 首 席 分 析 师 ， 北 京 交 通 大 学 技 术 经 济 硕 士 ，12年 行 业 分 析 师 经 验 、8年 轻 工 制 造 行 业 分 析 师 经 验 。 免责声明 本 报 告 所 载 的 全 部 内 容 只 提 供 给 客 户 做 参 考 之 用 ，并 不 构 成 对 客 户 的 投 资 咨 询 建 议 ，并 非 作 为 买 卖 、认 购 证 券 或 其 它 金 融 工 具的 邀 请 或 保 证 。客 户 不 应 单 纯 依 靠 本 报 告 而 取 代 自 我 独 立 判 断 。银 河 证 券 认 为 本 报 告 资 料 来 源 是 可 靠 的 ，所 载 内 容 及 观 点 客 观 公 正 ，但 不 担 保 其 准 确 性 或 完 整 性 。本 报 告 所 载 内 容 反 映 的 是 银 河 证 券 在 最 初 发 表 本 报 告 日 期 当 日 的 判 断 ，银 河 证 券 可 发 出 其 它 与 本 报 告所 载 内 容 不 一 致 或 有 不 同 结 论 的 报 告 ，但 银 河 证 券 没 有 义 务 和 责 任 去 及 时 更 新 本 报 告 涉 及 的 内 容 并 通 知 客 户 。银 河 证 券 不 对 因 客 户使 用 本 报 告 而 导 致 的 损 失 负 任 何 责 任 。 本 报 告 可 能 附 带 其 它 网 站 的 地 址 或 超 级 链 接 ， 对 于 可 能 涉 及 的 银 河 证 券 网 站 以 外 的 地 址 或 超 级 链 接 ， 银 河 证 券 不 对 其 内 容 负责 。 链 接 网 站 的 内 容 不 构 成 本 报 告 的 任 何 部 分 ， 客 户 需 自 行 承 担 浏 览 这 些 网 站 的 费 用 或 风 险 。 银 河 证 券 在 法 律 允 许 的 情 况 下 可 参 与 、投 资 或 持 有 本 报 告 涉 及 的 证 券 或 进 行 证 券 交 易 ，或 向 本 报 告 涉 及 的 公 司 提 供 或 争 取 提 供包 括 投 资 银 行 业 务 在 内 的 服 务 或 业 务 支 持 。银 河 证 券 可 能 与 本 报 告 涉 及 的 公 司 之 间 存 在 业 务 关 系 ，并 无 需 事 先 或 在 获 得 业 务 关 系 后通 知 客 户 。 银 河 证 券 已 具 备 中 国 证 监 会 批 复 的 证 券 投 资 咨 询 业 务 资 格 。除 非 另 有 说 明 ，所 有 本 报 告 的 版 权 属 于 银 河 证 券 。未 经 银 河 证 券 书面 授 权 许 可 ，任 何 机 构 或 个 人 不 得 以 任 何 形 式 转 发 、转 载 、翻 版 或 传 播 本 报 告 。特 提 醒 公 众 投 资 者 慎 重 使 用 未 经 授 权 刊 载 或 者 转 发的 本 公 司 证 券 研 究 报 告 。 本 报 告 版 权 归 银 河 证 券 所 有 并 保 留 最 终 解 释 权 。 评级标准 机构请致电：深广地区：程曦0755-83471683 chengxi_yj@chinastock.com.cn苏一耘0755-83479312 suyiyun_yj@chinastock.com.cn上海地区：陆韵如021-60387901 luyunru_yj@chinastock.com.cn李洋洋021-20252671 liyangyang_yj@chinastock.com.cn北京地区：田薇010-80927721 tianwei@chinastock.com.cn唐嫚羚010-80927722 tangmanling_bj@chinastock.com.cn 中国银河证券股份有限公司研究院深圳市福田区金田路3088号中洲大厦20层上海浦东新区富城路99号震旦大厦31层北京市丰台区西营街8号院1号楼青海金融大厦公司网址：www.chinastock.com.cn