开源晨会
2024年04月08日 开源晨会0408 ——晨会纪要 沪深300及创业板指数近1年走势 沪深300创业板指 吴梦迪（分析师） wumengdi@kysec.cn 证书编号：S0790521070001 12% 0% -12% -24% -36% -48% 2023-042023-082023-12 数据来源：聚源 昨日涨跌幅前五行业 行业名称涨跌幅(%) 有色金属3.256 煤炭2.500 农林牧渔1.830 石油石化1.194 纺织服饰0.935 数据来源：聚源 昨日涨跌幅后五行业 行业名称涨跌幅(%) 计算机-2.627 通信-2.473 传媒-2.467 美容护理-2.046 汽车-1.677 数据来源：聚源 观点精粹 总量视角 【宏观经济】央行指出关注长期收益率的变化——宏观周报-20240407 【宏观经济】美联储2024年降息决策面临强就业挑战——美国3月非农就业数据点评-20240406 【策略】当DDM遇上概率论：新基本面量化框架——大势研判新方法论（一） -20240404 【金融工程】基金投顾产品3月调仓一览——基金投顾产品月报系列（4） -20240407 行业公司 【中小盘】2024年或为车路协同落地元年——中小盘策略专题-20240404 【建材】玻纤提价释放拐点信号，关注建材底部机会——行业周报-20240407 【地产建筑】涉房政策密集出台，多城推出商品房“以旧换新”——行业周报 -20240407 【非银金融】券商一季报同比或仍有压力，保险负债端延续高景气——行业周报 -20240407 【传媒】多模态AI应用持续突破，清明档期票房创新高——行业周报-20240407 【纺织服装】美国经济韧性不减及出口订单改善，推荐出口链及出行链——行业周报-20240407 【煤炭开采】高股息与周期弹性兼备，煤炭核心价值资产或再起——行业周报 -20240407 【化工】本周化工品市场整体上行，氯化钾价格触底反弹——行业周报-20240407 【医药】医疗设备更新助力需求扩容，器械公司成长属性加强——行业周报 -20240407 【商贸零售】重组胶原蛋白热度攀升，金价再创新高利好产业链——行业周报 -20240407 【食品饮料】白酒势能不减，调味品逐渐改善——行业周报-20240407 【化工】制冷剂价格稳中有增，萤石价格进一步上涨——行业周报-20240407 【计算机】重视低空基础设施建设的投资机会——行业周报-20240407 【通信】钢铁高端数智化投入有望增强，海外巨头有望加大AI算力投入——行业周报-20240407 【农林牧渔】4月猪价面临压栏二育出货压力但下行空间有限——行业周报 -20240406 【社服】国际化IP打开全球空间，新品类拓展新群体——行业点评报告-20240405 【家电：海尔智家(600690.SH)】家电家居的整家之路（一）——海尔智家：三翼鸟——公司深度报告-20240407 【中小盘】2024年或为车路协同落地元年——中小盘周报-20240406 其他研究 晨会纪要 开源证券 证券研究报 告 研报摘要 总量研究 【宏观经济】央行指出关注长期收益率的变化——宏观周报-20240407 何宁（分析师）证书编号：S0790522110002|沈美辰（联系人）证书编号：S0790122110036国内宏观政策：设立科技创新和技术改造再贷款；美财长耶伦访华 近两周（3月24日-4月7日）国内宏观主要聚焦以下几个方面： 中央聚焦新质生产力和扩大内需等一系列宏观调控举措。国务院总理李强在中国高层发展论坛提及下一步宏观调控的主要任务包括扩大需求、推进全国统一大市场建设、大力推进以人为本新型城镇化、推动大规模设备更新和大宗耐用消费品以旧换新等。发改委主任郑栅洁表示，在谋划“十五五”发展目标时要充分考虑发展新质生产力的实践要求，研究出台促进新质生产力发展的政策举措。 基建与产业方面,政策聚焦制造业技改城市试点、数据要素、低空经济、智慧城市建设、养老托育基础设施建设等。 财政部、工信部发布《关于开展制造业新型技术改造城市试点工作的通知》，支持城市采用“点线面”结合的方式组织示范项目，“点”上开展数字化智能化改造示范、“线”上开展产业链供应链数字化协同改造示范、“面”上开展产业集群及科技产业园区数字化绿色化改造示范，加快数智技术、绿色技术以及创新产品推广应用。 货币政策方面，近两周央行货币政策委员会召开2024年第一季度例会；央行设立科技创新和技术改造再贷款。 央行货币政策委员会2024年第一季度例会指出，要加大已出台货币政策实施力度，保持流动性合理充裕，引导信贷合理增长、均衡投放，促进物价温和回升，保持物价在合理水平，推动企业融资和居民信贷成本稳中有降。央行强调，在经济回升过程中，也要关注长期收益率的变化；且重视金融对实体、房地产等领域的支持力度。4月7日，央行宣布设立科技创新和技术改造再贷款。科技创新和技术改造再贷款是“对原有科技创新再贷款和设备更新改造专项再贷款的政策接续”，额度5000亿元，利率1.75%，期限1年，可展期2次，每次展期期限1年。金融机构根据企业申请，自主决策是否发放贷款。对于在备选企业名单或项目清单内符合要求的贷款，按贷款本金的60%向金融机构发放再贷款。 地产政策方面，北京取消离婚限购政策、郑州促进二手房“卖旧买新、以旧换新”，以及地级市延续需求端放松；住建部表示目前全国31个省份和新疆生产建设兵团均已建立省级房地产融资协调机制，所有地级及以上城市 （不含直辖市）已建立城市房地产融资协调机制。 贸易政策方面，近两周聚焦我国高层与多国首脑或外长会面，包括印度尼西亚、越南、法国等。此外，美国财政部长耶伦于4.4-4.9访华。国务院副总理何立峰和耶伦一致同意在中美经济和金融工作组项下讨论中美及全球经济平衡增长、金融稳定、可持续金融、反洗钱合作等议题。中方就美方对华经贸限制措施表达严重关切，并就产能问题作出充分回应。 海外宏观政策：美联储2024年降息决策面临挑战 过去两周，海外宏观关注美联储、日央行高层货币政策表述。 日央行方面，行长植田和男表示，如果长期利率大幅上升，将灵活地进行债券购买操作。美联储主席鲍威尔4月4日发言称，在对通胀有更多信心之前，不预期降息；最近的数据并没有实质性地改变整体形势；如果经济按照央行的预期发展，大多数FOMC成员认为2024年某个时点开始降低政策利率是合适的。我们认为，3月非农数据会使得美联储在2024年的降息决策面临挑战，需要后续的通胀数据来确定进一步的行动，因此通胀数据将较就业数据更加重要。 风险提示：国内外货币政策持续分化，国内政策执行力度不及预期。 【宏观经济】美联储2024年降息决策面临强就业挑战——美国3月非农就业数据点评-20240406 何宁（分析师）证书编号：S0790522110002|潘纬桢（联系人）证书编号：S0790122110044新增非农就业再度提升，平均薪资增速略有回落 1.新增非农就业再度提升，但1-2月合计值经历小幅上修 3月新增非农就业30.3万人，较2月份初值有所提升，且远高于市场预期。1月、2月新增非农就业累计上修 2.2万。趋势上看，近3个月平均新增就业27.6万人，较2023年12月-2024年2月季调后数据微幅上行，显示当前美国就业市场相当有韧性。结构上看，私人部门新增就业有较大幅度提升，政府就业亦有一定增幅。其中建筑业、休闲和酒店业、教育和保健服务新增就业较多。 2.劳动参与率略有提升，失业率小幅走低，薪资同比增速继续下行 3月美国劳动参与率录得62.7%，失业率为3.8%，失业率较2月份有所下降。但劳动参与率有所提升，显示美国总体民众就业意愿上升。3月美国非农就业时薪录得34.69美金，同比上升4.1%，环比上升0.3%，分别较2月份下行0.2个百分点、上行0.2个百分点。结合劳动参与率和失业率的变化来看，美国劳动力市场的再平衡进程短期陷入停滞，并出现一定程度的边际走强。 3.劳动力市场供需关系几乎未变 从LOJTS数据来看，2月份职位空缺数为875.6万人，较1月上升约0.8万人，职位空缺率为5.3%，与1月 基本持平。目前每个求职者对应约1.36个工作岗位，美国劳动力市场的供需紧张程度几乎未变。 美联储2024年降息决策面临挑战，通胀数据将更为关键 我们认为，3月非农数据会使得美联储在2024年的降息决策面临挑战，需要后续的通胀数据来确定进一步的行动，因此通胀数据将较就业数据更加重要。 第一，当前新增非农就业数量仍相对较高，且失业率也下降，机构调查与家庭调查数据开始趋于一致，均指向美国就业市场的供需再平衡进程受阻，劳动力市场韧性超乎预期。但另一方面，薪资同比增速暂未出现反弹，且3月美国就业扩散指数有所下行，因此后续劳动力市场的走势有较大的不确定性； 第二，从美联储主席鲍威尔在3月FOMC及近期的表态来看，其认为强劲的就业不会成为降息的阻碍，因2023年通胀下行过程中，就业市场维持了较强的韧性。此外，根据布鲁金斯学会近期的研究，其认为近期美国就业强劲是因为移民数量提升，且由于移民会同时提升产出和需求，因此不会对通胀带来非常大的上行压力，因此货币政策所对应的就业均衡水平需要上修； 最后，美国劳动力市场对美联储降息决策的关键在于是否会对通胀产生支撑，而联储内部的分歧或较大。达拉斯联储主席洛根近期表示，通胀数据在当前比就业以及GDP数据更重要，如果通胀停止下降，美联储应做好回应。 我们认为，从前期的经济数据看，就业市场到核心通胀的传导相对较顺利，后续是否会发生变化还有待观察。但若3月CPI数据出现较为明显的反弹，亦或有信号显示去通胀进程将持续陷入停滞，美联储将会削减2024年降息次数，较极端情况下，甚至有可能会考虑不降息。事实上，美联储6月降息的隐含假定是避开2024年总统大选附近时段（彰显独立性），并尽最大可能引导经济软着陆（通胀下行+失业率不明显提升），若其中的条件发生变化，则其降息决策将会面临挑战。就业数据发布后，美股收涨，黄金亦录得较大涨幅，CME期货显示6月降息概率仍超过50%，或显示当前市场仍在交易美国经济保持韧性且2024年仍有数次降息，并提升美国中期的通胀水平中枢。 风险提示：国际局势紧张引发通胀超预期。 【策略】当DDM遇上概率论：新基本面量化框架——大势研判新方法论（一）-20240404 韦冀星（分析师）证书编号：S0790524030002 21世纪20年代后，传统DDM框架大势研判多次失效 过去3年，传统DDM三要素框架出现了2次典型的失效：（1）2021年2月末及其后；（2）2023年下半年至2024年2月初。原因为何？如果套用在德州扑克上，传统DDM自上而下研判框架的主要精力集中在研判“未来有可能会发什么牌”。但是随着影响要素的增多、对未来预测的准确性下降，未来在A股做投资会越来越像在台桌上参与德州扑克游戏：你越来越难预测未来会发什么牌；而分析“手上有什么牌”、“桌上有多少筹码”的重要性上升。当【因果论】方法出现瑕疵，我们需要用【概率论】进行进一步补充和完善投资框架。 新基本面量化框架——基于DDM三要素的新大势研判框架 我们的一个粗浅理解是，基于【因果论】的自上而下决策存在2个问题：（1）结果的推断高度依赖未来预测的准确性；（2）推理链条越长，容错率越低。对DDM框架引入【概率论】的思路是改进的一个有效方向：以DDM框架逻辑为引，以“胜率-赔率”的基本面量化思路为方，构建全新股债择时框架【新基本面量化框架】。框架构建分三步走：第一步通过“赔率”框架（2大指标）决定一个适合当下的基准持股比例；第二步则是通过“胜率”框架（分子分母端9大指标）研判在当前赔率基础上是应该进一步加仓还是进一步减仓，即测算出一个调整系数；第三步则是将基础持股比例与调整系数相乘，获得最终建议的仓位比例。 【新基本面量化框架】的大势研判效果尤为突出 本框架在大势研判、ETF投
