国君：周期论剑周观点-黄金主升浪之周期品展望-20240331

策略核心观点 四月决断，重视业绩 ▶指数全局反□切□横□震□，但分化并不意味机会缺失和行情□束。国泰君安策略2月26日判断“冬天□后，春天依然在”；3月24日判断“震□分化，但并不意味着□束”。相□□向多空策略 ，我□□走□的看法：1）指数向上空□的打开要更有力的政策和更全面的增□上修□力，□期上修□力不足。2）也□看到，在年初□期探底与微□□构出清后，投□者心□保持□定。超跌反□后，面□“四月决断”数据和一季□的□□，市□存在正常的回□和休整，空□可控。3中国密集地“□外开放”、国□院□□“□一步□化房地□政策”与“扎□推□大□模□□更新和消□品以旧□新”□措，中国□□正在出□□构性的□化；股市功能从融□□向投□融□平衡，更□投□者□本”，以上均有助于□构性的改善与□□展望的□定。因此，我□□□指数震□分化，但□体□期□定，仍以□极的心□找□构机遇。 ▶从□□上看四月是股市运行中最关注增□表□的月份，策略上更重□增□□□和□□□化。根据我□的研究，A股存在明□的“□□效□”，即□□披露期（4月/7月/10月），□□增速□股价的影响要明□高于其他月份，□其中又以4月份□甚。从股票□格的角度，多数年份大□□于小□，大□价□好于大□成□。在□□的指数超跌反□和部分板□累□□幅□大的情形下，4投□很□忽略□□的影响。我□从两个角度去□察□□□化：1）盈利□□，3月多数行□盈利下□，但医□/食品□料/□服上□□□的个股占比高；2）从工□企□1-2月利□增速看，TMT制造/运□□□（船舶、□路）/汽□/有色/家具/造□/公共事□利□增□居前，部分工□□□与出口□改善明□。 ▶□增□抓手（□□更新/以旧□新）与制造□出海是确定性的新来源。本□□□更新行□涉及□域广且□划2027年重点□域□□投□□模□2023年(4.9万□元)增□25%以上。当前制造□□存增速已□□两年回落□于低位，且上一□机械□□□本支出集中于2009-2012年，表□上存在□□更新需求。此外，海外PMI改善与制造□□□同步在推□出海制造□改善，工程机械、油气开采等行□海外收入占比持□提升，乘用□及零部件出口高增□。大□模□□更新/以旧□新政策与制造□出海正在提供新的需求增量与确定性的来源，看好□于更新周期且海外收入占比提升的工程机械/油服装□/汽□及零部件等。 ▶行□比□：投□策略更重□增□□□和□□□化，四月看好□□制造/以旧□新与出海共振板□ 。主□逐步降温，高分□关注股息率提升。1）大□模□□更新与消□品以旧□新替代□量政策成□□增□重要抓手，叠加美国制造□□□与PMI□□□□中国出口改善，推荐：汽□/家□/械/□力□□与新能源/□保。2）□□季重□增□□□和□□增□□化，关注：有色/船舶/汽□/医共事□。3）待一季□消化，成□行情□会出□，重点在周期新材料/科技制造/科技□用。 ▶□□提示：海外高利率持□□□超□期，全球地□政治的不确定性。 煤炭核心观点4月煤价底部有望清晰 投资建议：需求端，非电煤是决定3月之后煤价走势的关键。非电煤的下游行业中，地产、基建的下行压力最大时间或已经过去；钢铁、水泥建材的需求逐步表现出缓慢改善的趋势。供给端整体趋紧，国内煤企转为“稳产保供”，进口煤量预计会有所收缩。我们认为在价格底部探明800元/吨后，将会成为行情再次起步的信号，时间窗口可能在4月下旬到5月。 动力煤：价格继续阴跌，底部看800元/吨以上。3月最后一周，因下游需求的持续疲弱，价格再次阴跌，回落至840元/吨附近。4月开始，随着大秦线进入检修，同时山西开展煤矿隐蔽致灾因素普查治理专项排查整治，4月整体供给有望略微收缩，预计4月供需更加趋于平稳。尽管如此，短期内价格可能会继续下探，预计底部或出现在4月中旬至下旬，我们依然维持“800元/吨的底部”判断。 炼焦煤：焦炭第七轮降价，价格已经接近底部。本周焦炭第七轮降价落地，整体降价累计达到700元，焦企亏损再次加剧，已经达到亏损现金成本的境遇， 焦炭企业根据各自亏损情况进行限产或者闷炉，减少原材料采购。我们对于是否有第八轮提降尚存疑，但是考虑到当前焦炭企业全面亏损且开工率不足50%的情况，预计价格已经接近市场的底部。我们认为焦煤国内产能释放基本已经达到满负荷，在强调“保供”的三年时间，焦煤产量基本无明显增长，资源稀缺性也进一步凸显，供给紧缺将支持焦煤价格维持高位，继续看好焦煤后续的价格表现。 行业回顾：1）截至2024年3月30日，秦皇岛库存562万吨（6.0%）。京唐港主焦煤库提价1960元/吨（0.0%），港口一级焦2132元/吨（-2.5%），炼焦煤库存三港合计208.4万吨（-3.5%），200万吨以上的焦企开工率为69.16%（ -0.70PCT）。2）澳洲纽卡斯尔港Q5500离岸价下跌2美元/吨（-2.2%），北方港(Q5500)下水煤较澳洲进口煤成本低68元/吨；澳洲焦煤到岸价261美元/吨，较上周下跌2美元/吨（-0.6%），京唐港山西产主焦煤较澳洲进口硬焦煤成本低206元/吨。 风险提示：宏观经济增长不及预期；进口煤大规模进入；供给超预期释放。有色核心观点 地缘政治催化“脱实向虚”，左手黄金右手新材料行业跟踪： ①工业金属周度研判：随着宏观组合政策落地显效，市场需求持续恢复，规模以上工业企业效益继续改善。1—2月份，全国规模以上工业企业利润同比增长10.2%，利润由上年全年下降2.3%转为正增长。分月看，规上工业企业当月利润自上年8月份以来同比持续增长，今年1—2月份延续恢复向好态势，工业企业效益起步平稳。海外方面，美国2月个人消费支出（PCE）价格指数环比上升0.3%，低于市场预期的0.4%，同比涨幅录得2.5%，基本符合市场预期，美元指数回落。据CME数据，市场预期美联储在6月份将政策利率下调25个基点至5 %-5.25%的可能性超过60%。“稳增长”政策组合逐渐显露成效，美联储降息预期逐渐明朗，整体预期继续向好。在基本金属价格上涨的压力下，旺季需求或有反复，关注后续需求的兑现进程。 电解铝：乐观预期提振，铝价向上突破。①价格：本周LME/SHFE铝涨1.21%/1.60%至2337/19710（美）元/吨。②供给端：云南近期将复产约52万吨/年电解铝产能。国产铝土矿近期未有复产消息，进口矿使用增多，随着氧化铝开工率提升铝土矿紧缺加剧。③需求、库存：铝加工开工率延续回升态势，铝锭累库，铝棒继续去库。本周铝加工企业开工率环比升0.4个百分点至64.5%，其中铝板带/铝型材开工率升1.2/0.8个百分点至76.4/60.6%。SMM社会铝锭、铝棒库存86.5（+1.4）、23.13（-0.68）万吨。④盈利端：铝价周内上涨，带动吨铝盈利提升至3057元左右。 铜：TC再度下调，矿端冶炼博弈持续。①价格：本周LME/SHFE铜涨0.01%/0.33%至8867/72530（美）元/吨。②供给：2月国内电解铜产量95.03万吨，环比-2.01%。铜精矿TC降至6.3美元的新低，此前铜冶炼厂达成了减产的一致意见，具体落实情况仍有待观察。③需求、库存：本周精铜杆开工率66.98%，周升2.62个百分点，成品库存相对偏高。截至3月29日，全球显性库存合计59.32万吨，环比降0.37万吨。④冶炼盈利：据SMM统计，2月国内铜精矿现货冶 炼亏损1417元/吨，长单冶炼盈利918元/吨，环比有所下滑。 ②新能源金属周度研判：锂板块：上游锂矿流通偏紧，锂盐供给有所恢复，下游虽然有补库行为，但对高价锂盐接受度不高，供需博弈下锂价弱稳运行。1 ）无锡盘2405合约周度跌6.64%至10.55万元/吨；广期所2407合约周度跌6.38%至10.71万元/吨；2）锂精矿：上海有色网锂精矿价格为1099美元/吨，环比涨16美元/吨。电池厂商竞争加剧，降本压力向上游传导对锂价形成压力，但新能源汽车等终端市场需求提供成本支撑 期货调整引领情绪，现货价略有下移：上周现货锂价小幅下降。根据SMM，锂盐供给3月下旬逐渐增长，国内部分锂盐企业在检修后逐渐恢复正常生产，智利出口至中国的碳酸锂也于近期陆续到港。市场开始预期锂盐现货流通偏紧局势将得到缓解，由此期货盘面在周初进行调整，对现货市场交易情绪有压制影响。需求端采购表现对高价锂盐接受度不高，多谨慎观望。但是逢3月底补库 ，下游对低价碳酸锂接货积极。供需博弈高涨，现货价格震荡。根据SMM数据 ，上周电池级碳酸锂价格为10.75-11.20万元/吨，均价较前周跌1.87%。电池级氢氧化锂（粗颗粒）价格为9.68-10.10万元/吨，均价较前周涨0.14%。 供需博弈延续，钴价窄幅波动：电钴方面，国外市场散单成交报价坚挺；国内市场需求端成交氛围寡淡，下游维持刚需采购，市场买涨不买跌心态凸显。钴盐方面，需求端下游补货需求有所减弱，观望情绪浓厚，钴盐价格上行存在阻力，买卖双方僵持局面持续，钴盐价格小幅下降。根据SMM数据，上周电解钴价格为20.2-25.0万元/吨，均价较前周跌0.39%。 ③贵金属：美国2月核心PCE同比为2.8%，与预期和前值一致，环比为0.3%，符合预期、低于前值0.4%，通胀如期放缓。周五美联储主席鲍威尔表示过早降息会带来干扰，但等待太久亦会损害经济和就业市场，叠加3月美联储议息会议的偏鸽表态，市场依旧认为联储大概率于6月开启降息。同时在日本央行退出负利率及YCC政策，全球流动性边际收紧，而美国中小银行流动性风险仍存背景下，美联储缩表步伐有望放缓，降息时点渐近，贵金属主升延续。此外巴以冲突持续、红海局势紧张，而近期俄罗斯恐袭事件，进一步增大了市场对于地缘政治冲突加剧的担忧，避险情绪升温，助推贵金属价格快速上行。中长期看，去美元化下，全球央行购金势头不减，购金需求为金价提供有力支撑。 黄金：美国通胀如期放缓，全球地缘政治动荡，金价主升延续。价格：本周SHFE金上涨3.82%至531.30元/克、COMEX金、伦敦金现分别下跌3.36%、3.12 %至2,254.80美元/盎司、2,232.54美元/盎司。库存：SHFE金库存为3吨，较上周增加0.06吨，COMEX金库存较上周减少2.49吨至549吨。持仓：COMEX黄金非商业净多头持仓量较上周减少0.23万张，SPDR黄金ETF持仓量较上周减少26.85万盎司。央行购金：据外汇管理局数据，我国2月末黄金储备为7258万盎司，环比增加39万盎司，已连续十六个月增加。 白银：金融属性主导下，杠杆银偏强运行。价格：本周SHFE银上涨1.71%至6,471元/千克；COMEX银、伦敦银现分别上涨1.03%、1.12%至25.10美元/盎司、24.96美元/盎司。库存：SHFE银库存为1,034吨，较上周减少22吨，金交所银库存与上周持平为1505吨，COMEX银库存较上周增加107.74吨至8,950吨。持仓：COMEX白银非商业净多头持仓量较上周减少0.16万张，SLV白银ETF持仓量较上周减少82.33万盎司。制造业景气度：2月份，我国制造业PMI为4 9.1%，环比减少0.1%，未来随着经济企稳回升，光伏、电子等领域景气度提升，将拉动白银的工业需求。 公用事业核心观点 新能源装机高增，容量电价稳步推进 2024年1~2月新能源新增装机同比高增。据国家能源局，2024年1~2月新增风电/光伏装机9.9/36.7GW，同比69.3%/124.6%（较上年同期67.6 /10.6ppts）。截至2024年2月末，全国累计风电/光伏装机450/648GW，同比21.3%/56.9%。受益于装机增长，2024年1~2月风电/光伏发电量同比5.8% /15.4%（2024年1~2月风光利用小时数同比-27/-14小时)。据中电联预计，到2024年底我国新能源发电累计装机规模将达到13亿千瓦左右，同比23.7%。 2024年4月代理购电价格环比分化，容量电价执行进度符合预期。据北极星售电网统计，2024年4月多数省份代理购电价格同比下行（未考虑容量电价