EDA系列报告之二：薪火相传，翱翔九天

EDA领军企业，“熊猫”薪火传承至今。华大九天成立于2009年，为国内EDA领军企业，董事长刘伟平先生曾参与中国第一款自主知识产权EDA工具——“熊猫IC CAD系统”的开发工作。公司向客户提供全流程EDA产品、解决方案以及相应技术开发服务，其产品已在华虹、中芯国际、京东方等国内领先集成电路企业得到深度应用。2018-2022年，公司营收持续快速增长，从1.51亿元增至7.98亿元，其中ED A软件销售为公司主要业务，在2022年实现营收6.78亿元。 EDA：集成电路皇冠上的明珠，海外三巨头垄断市场，国产替代下国内厂商受政策激励迎来黄金发展期。EDA作为集成电路产业的上游环节，其重要性及产业内的强杠杆效应已得到人们的普遍认可。全球EDA市场整体约百亿美元体量，目前处于Sy nopsys、Cadence、西门子EDA三家厂商垄断的格局，2020年三大EDA巨头全球市场占有率超过77%。我国EDA产业起始于20世纪80年代，但中间发展一度停滞，直到2008年左右国内才又出现一批EDA公司。2015年至今，国家大力推进半导体与集成电路产业的发展，同时叠加多种地缘政治因素影响，EDA行业在国产替代大潮之下迎来新的发展黄金期。 未来的华大九天，我们可以期待以下三方面。1）全流程初心不改：对于客户而言，全流程意味着1+1>2的使用体验；对于EDA厂商而言，全流程意味着对半导体整体产业链的深刻理解与把控。华大九天自创立之时即坚定全流程发展方向，全流程发展节奏与规划清晰，并不断加速补齐多领域的产品与工具，有望尽快实现全流程布局，从而提升综合竞争力。2）突破晶圆制造端：EDA“铁三角”生态中，晶圆厂的使用与反馈不可忽视。华大九天近年加速晶圆制造端工具布局，以“工具+服务”双轮驱动，发力突破晶圆制造，从而加速打通“工艺-设计-制造”的芯片生产全流程。3）人才团队建设：人才是EDA行业的重要财富，且EDA行业知识密集型的特点意味着优秀人才的聚集将带来较好的规模效应。华大九天始终瞄准行业优秀人才，员工数量与激励体系领先行业，且大力加强后备人才梯队建设，为后续持续发展储备充沛的动能。 盈利预测与投资建议：我们预计公司2023-2025年营业收入分别为10.21/13.26/17. 29亿元，归母净利润分别为2.00/0.37/1.47亿元，对应PS分别为45/34/26倍。 短期而言，公司有望受益于半导体、集成电路产业周期见底，实现产业景气共振；长期而言，公司是国内EDA领军企业，产品与技术、客户资源、人才积累等方面的综合竞争力优势明显，且有望快速实现多领域的全流程布局。不过考虑到公司当前估值水平较高，基于以上，我们对公司首次覆盖，给予“增持”评级。 风险提示：技术人员流失及技术人员成本上升风险；产品研发与技术升级不及预期的风险；EDA市场规模相对有限及高集中度导致的竞争风险；投资并购开展遇阻或业务协同不顺带来的风险；国际贸易摩擦的风险；研究报告使用的公开资料可能存在信息滞后或更新不及时的风险；行业规模测算偏差风险等。 一、华大九天：EDA领军企业，持续高速发展 1.1公司整体概况 北京华大九天科技股份有限公司（简称“华大九天”）成立于2009年，一直聚焦于EDA工具的开发、销售及相关服务业务，致力于成为全流程、全领域、全球领先的EDA提供商。华大九天总部位于北京，在南京、成都、深圳、上海、香港、广州、北京亦庄和西安等地设有全资子公司，在武汉、厦门等地设有分支机构。 图表1：华大九天发展历程 华大九天主要产品包括模拟电路设计全流程EDA工具系统、存储电路设计全流程EDA工具系统、射频电路设计全流程EDA工具系统、数字电路设计EDA工具、平板显示电路设计全流程EDA工具系统、晶圆制造EDA工具和先进封装设计EDA工具等软件，并围绕相关领域提供技术开发服务。产品和服务主要应用于集成电路设计、制造及封装领域。 图表2：华大九天产品具体内容 股权结构稳定，国资战略股东产业资源加持。公司股权结构较为稳定，且重要战略股东持股比例较高，截至2023年三季度末，中国电子有限、中电金投、大基金三大产业股东分别持股公司21.22%、12.66%、8.88%股权。 一方面，国资高比例持股有助于稳定股权结构与经营稳定性；另一方面，国资股东也带来丰厚的产业资源与能力加持，有效赋能公司研发与市场开拓，促进公司业务经营的发展。 图表3：华大九天股权结构 高管团队技术底蕴与行业经验深厚，“熊猫”火种持续传承与发扬。公司董事长刘伟平在EDA和集成电路设计领域深耕三十余年，读研时即开始参与中国第一款具有自主知识产权的EDA工具——“熊猫ICCAD系统”的开发工作，技术积累与底蕴十分深厚，目前主要负责指导公司发展战略规划、制定公司产业发展路线。公司总经理杨晓东曾任职于新思科技，目前是公司产品规划总设计师，负责公司产品开发方向及质量的把控。公司其他高管及核心技术人员也均毕业于名校，长期深耕相关行业，行业经验丰富。 图表4：华大九天高管团队简况 图表5：华大九天核心技术人员简况 1.2产品体系与经营概况 1.2.1营收持续快速增长，EDA软件为主要营收来源 营收持续快速增长，EDA软件为主要营收来源。受到EDA行业国产替代风潮的促进作用，2018年以来华大九天的营收呈现持续快速增长态势，2018-2022年公司营收CAGR高达51.68%。 营收结构方面，公司主要产品与服务包括EDA软件销售和技术开发服务。 目前，EDA软件销售业务营收占公司营收的主要部分，2018-2022年营收占比稳定，EDA软件销售占比维持在80%以上。2022年EDA软件销售业务营收6.78亿元，占总营收84.90%，技术开发服务营收8957万元，占总营收11.22%。 图表6：华大九天2018-2022年营收及增速（单位：百万元） 图表7：华大九天2018-2022年营收结构（单位：百万元） 毛利端，2018-2022年华大九天的毛利率基本稳定在90%左右，体现了较高的产品性。分业务来看，以纯软件形式的EDA软件销售业务毛利率为100%，贡献公司的主要毛利；技术开发服务受项目具体情况及人员成本等因素影响，其毛利率于2020年跌至24.8%，但在2021、2022年回升至34.6%、38.3%；硬件、代理软件销售业务营收体量较小，其毛利率也略低于技术开发服务。 图表8：华大九天2018-2022年毛利率变化 图表9：华大九天2018-2022年各业务毛利率变化 图表10：华大九天2018-2022年期间费用率（单位：百万元） 图表11：2018-2022年华大九天员工数量及增速 1.2.3高产品化交付驱动高盈利能力，现金流表现优异 尽管当前公司在扩张突破阶段，期间费用率相对较高，但高产品化交付形态带来的较高毛利率水平仍然保持公司实现一定的盈利。2018-2022年，华大九天分别实现归母净利润0.49/0.57/1.04/1.39/1.86亿元，且2019-2022年归母净利率稳定在20%以上，体现了较强的盈利能力。 图表12：2018-2022年华大九天盈利能力（单位：百万元） 现金流表现优异，2021、2022年收现比均大于1，净现比大于2。2018-2021年，公司收现比先降后升，总体上升；净现比持续上升，并于2020年至今保持在1以上。两项数据体现出了公司较高的现金盈利质量。 图表13：2018-2022年华大九天收现比情况（单位：图表14：2018-2022年华大九天净现比情况（单位：百万元）百万元） 1.3股权激励高覆盖，彰显快速发展信心 股权激励彰显高增信心，核心人员高覆盖。2023年11月6日，公司发布2023年限制性股票激励计划草案，并于12月19日完成首次授予。根据股权激励草案，本次激励计划拟授予不超过1086万股，约占当时公司总股本的2%，其中首次授予869万股，预留217万股，首次授予和预留部分的授予价格均为51.22元/股。根据激励计划草案，本次激励计划对首次授予部分和预留授予部分分别作出如下考核： 图表15：华大九天2023年限制性股票激励计划（首次授予部分） 图表16：华大九天2023年限制性股票激励计划（预留授予部分） 整体而言，本次股权激励计划对公司未来增速提出了较高指引，这也彰显公司管理团队对公司未来发展前景与发展势头的充分信心。同时，本次股权激励首次授予部分即覆盖公司408名公司核心技术人员、核心业务人员和核心管理人员，核心人员的较高覆盖率也有利于更好调动员工积极性，有助于公司实现更好的产品突破与经营发展。 二、EDA：集成电路产业皇冠上的明珠，国产替代星火燎原 2.1EDA：集成电路产业皇冠上的明珠，海外巨头高度垄断 2.1.1EDA：集成电路的战略支柱，数字经济的杠杆支点 EDA（Electronic Design Automation，电子设计自动化）是指利用计算机软件完成大规模集成电路的设计、仿真、验证等流程的设计方式，融合了图形学、计算数学、微电子学、拓扑逻辑学、材料学及人工智能等技术。EDA软件作为集成电路领域的上游基础工具，贯穿于集成电路设计、制造、封测等环节，已基本覆盖了集成电路设计与制造的全流程，具备的功能十分全面，是集成电路产业的战略基础支柱之一。随着集成电路产业的快速发展，设计规模、复杂度、工艺先进性等不断提升，EDA工具的作用更加突出，已成为提高设计效率、加速产业技术进步与革新的关键因素。 图表17：EDA设计集成电路图示 一般来说，一个完整的集成电路设计和制造流程主要包括工艺平台开发、集成电路设计和集成电路制造三个阶段。各阶段主要内容及细分环节如下： 工艺平台开发：主要由晶圆厂（包括晶圆代工厂、IDM制造部门等）主导完成，在其完成半导体器件和制造工艺的设计后，建立半导体器件的模型并通PDK或建立IP和标准单元库等方式提供给集成电路设计企业。 集成电路设计：主要由集成电路设计企业主导完成，其基于晶圆厂提供的PDK或IP和标准单元库进行电路设计，并对设计结果进行电路仿真及验证。若仿真及验证结果未达设计指标要求，则需对设计方案进行修改和优化并再次仿真，直至达到指标要求方能进行后续的物理实现环节。物理实现完成后仍需对设计进行再次仿真和验证，最终满足指标要求并交付晶圆厂进行制造。 集成电路制造：主要由晶圆厂根据物理实现后的设计文件完成制造。 若制造结果不满足要求，则可能需要返回到工艺开发阶段进行工艺平台的调整和优化，并重新生成器件模型及PDK提供给集成电路设计企业进行设计改进。 上述三个设计与制造的主要阶段均需要对应的EDA工具作为支撑，包括用于支撑工艺平台开发和集成电路制造两个阶段的制造类EDA工具以及支撑集成电路设计阶段的设计类EDA工具。 图表18：集成电路设计和制造流程、关键环节及相应EDA支撑关系 EDA在集成电路产业中发挥较强的杠杆效应。根据赛迪智库数据，2020年EDA行业的全球市场规模超过70亿美元，却支撑着超4000亿美元的集成电路产业、数据万亿美元的电子信息产业和数十万亿美元规模的数字经济。 在中国这个全球规模最大、增速最快的集成电路市场，EDA杠杆效应或将更大。 图表19：EDA之于集成电路行业具有较大的杠杆效应 2.1.2EDA市场持续稳定增长，国内市场增长提速 全球EDA市场规模持续稳定增长，2020年全球EDA市场约百亿美金。尽管EDA市场规模相对较小，但受益于先进工艺的技术迭代和众多下游领域需求的强劲驱动力，全球EDA市场规模呈现稳定上升趋势。根据SEMI统计，2020年全球EDA市场规模为114.67亿美元，同比增长11.62%。 2012-2020年全球EDA市场规模复合增速为7.28%，呈现较为稳定的持续增长态势。 图表20：全球EDA市场规模（单位：亿美元） 我国EDA行业从20世纪80年代中后期才真正开始，较全球EDA行业的发展晚了十年，且中间经历了较长的停滞阶段，直到21世纪初，在国家政策