公司研究 公司简评 电力设备与新能源 证券研究报告 HTTP://WWW.LONGONE.COM.CN 请务必仔细阅读正文后的所有说明和声明 [Table_Reportdate] 2024年04月03日 [Table_invest] 买入（维持） 报告原因：业绩点评 [Table_NewTitle] 聚和材料（688503）：业绩量利齐升，LECO导入带来新驱动力 ——公司简评报告 [Table_Authors] 证券分析师 周啸宇 S0630519030001 zhouxiaoy@longone.com.cn 证券分析师 王珏人 S0630523100001 wjr@longone.com.cn [Table_cominfo] 数据日期 2024/04/02 收盘价 56.42 总股本(万股) 16,563 流通A股/B股(万股) 11,996/0 资产负债率(%) 34.36% 市净率(倍) 1.90 净资产收益率(加权) 9.32 12个月内最高/最低价 132.46/35.30 [Table_QuotePic] [Table_Report] 相关研究 1.聚和材料（688503）：把握N型迭代契机，银浆龙头再展雄图——公司深度报告 2.N型放量正当时，光伏银浆紧随行 ——光伏银浆行业深度报告 [table_main] 投资要点 ➢ 业绩量利齐升，后续技术迭代有望继续驱动。公司2023年实现营业收入102.9亿元，同比+58.21%；实现归母净利润4.42亿元，同比+13.00%；实现扣非后归母净利润为3.96亿元，同比+10.10%。其中，2023Q4营收28.91亿，同比+77.96%；实现归母净利0.01亿，同比-98.56%，环比-99.25%。 盈利能力方面，2023年公司毛利率为9.82%，同比-1.73pct，其中，2023Q4毛利率为6.72%，同比-5.68pct，环比-5.41pct。受益于管理费用率下降，2023年公司三费费用率为1.61%，同比-0.13pct。 ➢ 银浆出货及收入大幅上升。2023年公司实现光伏银浆收入102.04亿，同比+57.64%；光伏银浆毛利率为9.64%，同比-1.77pct。2023年公司银浆出货量为2002.96吨，同比+45.76%，其中2023Q4出货约549吨，同比略降。 ➢ Q4压力释放，新技术驱动留有空间。四季度由于N型替代加速叠加下游电池端供过于求，下游电池盈利承压，导致公司银浆销量及盈利能力下降。预计后续随着公司TOPCon银浆占比持续提升及LECO银浆导入，公司银浆业绩有望继续稳定上行。 ➢ 一体化及国际化持续推进降本增效。公司通过收购江苏连银布局上游一体化产能，并投建常州建设高端光伏电子材料基地。国际化方面，公司泰国基地600吨银浆项目已于10月达产，日本研发中心已启动。 ➢ 投资建议：公司作为光伏银浆龙头，运营、战略布局及资金等优势明显，同时新技术导入有望驱动业绩继续上行。但鉴于行业供需格局变化导致下游电池片盈利继续承压，辅材产业链价格整体下行，同时竞争加剧，我们下调公司2024-2026年盈利预测。预计公司2024-2026年实现营业收入135.36/162.80/199.29亿元（2024-2025年原预测值分别为139.85/166.01亿元），同比+31.54%/+20.27%/+22.41%，公司2024-2026年归母净利润为7.03/8.40/10.23亿元（2024-2025年原预测值分别为8.36/10.51亿元），对应当前P/E为13.53x/11.32 x/9.29x，维持“买入”评级。 ➢ 风险提示：（1）光伏全球装机波动风险；（2）新技术导入风险；（3）供应链保供风险；（4）上下游价格波动风险。 盈利预测与估值简表 2023A 2024E 2025E 2026E 营业总收入（百万元） 10,290.37 13,536.28 16,280.35 19,929.16 增长率（%） 58.21% 31.54% 20.27% 22.41% 归母净利润（百万元） 442.08 702.74 840.20 1,023.63 增长率（%） 13.00% 58.96% 19.56% 21.83% EPS（元/股） 2.67 4.24 5.07 6.18 市盈率（P/E） 20.07 13.53 11.32 9.29 资料来源：携宁，东海证券研究所（数据截取时间：2024年4月2日收盘后） -71%-56%-42%-28%-14%1%15%29%23-0423-0723-1024-01聚和材料沪深300 证券研究报告 HTTP://WWW.LONGONE.COM.CN 2/3 请务必仔细阅读正文后的所有说明和声明 公司简评 附录：三大报表预测值 利润表 资产负债表 单位：百万元 2023A 2024E 2025E 2026E 单位：百万元 2023A 2024E 2025E 2026E 营业总收入 10,290 13,536 16,280 19,929 货币资金 749 -200 992 87 %同比增速 58% 32% 20% 22% 交易性金融资产 1,394 1,903 900 1,393 营业成本 9,280 12,069 14,537 17,858 应收账款及应收票据 2,814 3,599 4,379 5,283 毛利 1,010 1,468 1,743 2,071 存货 1,327 1,628 1,928 2,322 ％营业收入 10% 11% 11% 10% 预付账款 40 60 68 86 税金及附加 15 16 21 26 其他流动资产 470 581 716 852 ％营业收入 0% 0% 0% 0% 流动资产合计 6,794 7,571 8,982 10,023 销售费用 40 54 63 76 长期股权投资 229 229 343 400 ％营业收入 0% 0% 0% 0% 投资性房地产 0 0 0 0 管理费用 87 106 122 145 固定资产合计 160 223 252 260 ％营业收入 1% 1% 1% 1% 无形资产 115 107 97 87 研发费用 294 393 475 588 商誉 23 23 37 43 ％营业收入 3% 3% 3% 3% 递延所得税资产 34 34 34 34 财务费用 39 97 151 156 其他非流动资产 140 110 97 83 ％营业收入 0% 1% 1% 1% 资产总计 7,496 8,298 9,842 10,930 资产减值损失 -48 -32 -18 -8 短期借款 1,930 2,263 3,012 3,544 信用减值损失 -46 -58 -23 -22 应付票据及应付账款 476 660 837 1,056 其他收益 29 31 34 40 预收账款 0 0 0 0 投资收益 41 47 49 62 应付职工薪酬 65 115 121 159 净敞口套期收益 0 0 0 0 应交税费 29 39 46 57 公允价值变动收益 -13 0 0 0 其他流动负债 51 77 81 103 资产处置收益 0 0 0 0 流动负债合计 2,552 3,154 4,096 4,919 营业利润 498 791 952 1,151 长期借款 0 0 0 0 ％营业收入 5% 6% 6% 6% 应付债券 0 0 0 0 营业外收支 0 0 0 0 递延所得税负债 4 4 4 4 利润总额 498 791 952 1,151 其他非流动负债 19 21 23 24 ％营业收入 5% 6% 6% 6% 负债合计 2,576 3,180 4,123 4,947 所得税费用 57 89 113 128 归属于母公司的所有者权益 4,920 5,118 5,720 5,984 净利润 441 703 839 1,024 少数股东权益 0 0 -1 -1 ％营业收入 4% 5% 5% 5% 股东权益 4,920 5,118 5,719 5,983 归属于母公司的净利润 442 703 840 1,024 负债及股东权益 7,496 8,298 9,842 10,930 %同比增速 13% 59% 20% 22% 少数股东损益 -1 0 -1 0 现金流量表 EPS（元/股） 2.67 4.24 5.07 6.18 单位：百万元 2023A 2024E 2025E 2026E 主要财务比率 经营活动现金流净额 -2,664 -51 11 93 2023A 2024E 2025E 2026E 投资 234 -509 890 -550 EPS 2.67 4.24 5.07 6.18 资本性支出 -100 -145 -121 -100 BVPS 29.70 30.90 34.53 36.13 其他 0 47 49 62 PE 20.07 13.53 11.32 9.29 投资活动现金流净额 133 -607 817 -588 PEG 1.54 0.23 0.58 0.43 债权融资 -30 335 751 533 PB 1.80 1.86 1.66 1.59 股权融资 0 -292 0 -477 EV/EBITDA 16.32 12.53 9.74 9.28 支付股利及利息 -61 -331 -387 -466 ROE 9% 14% 15% 17% 其他 2,453 0 0 0 ROIC 7% 11% 11% 12% 筹资活动现金流净额 2,362 -288 364 -411 资料来源：携宁，东海证券研究所（数据截取时间：2024年4月02日收盘后） 证券研究报告 HTTP://WWW.LONGONE.COM.CN 3/3 请务必仔细阅读正文后的所有说明和声明 公司简评 一、评级说明 评级 说明 市场指数评级 看多 未来6个月内沪深300指数上升幅度达到或超过20% 看平 未来6个月内沪深300指数波动幅度在-20%—20%之间 看空 未来6个月内沪深300指数下跌幅度达到或超过20% 行业指数评级 超配 未来6个月内行业指数相对强于沪深300指数达到或超过10% 标配 未来6个月内行业指数相对沪深300指数在-10%—10%之间 低配 未来6个月内行业指数相对弱于沪深300指数达到或超过10% 公司股票评级 买入 未来6个月内股价相对强于沪深300指数达到或超过15% 增持 未来6个月内股价相对强于沪深300指数在5%—15%之间 中性 未来6个月内股价相对沪深300指数在-5%—5%之间 减持 未来6个月内股价相对弱于沪深300指数5%—15%之间 卖出 未来6个月内股价相对弱于沪深300指数达到或超过15% 二、分析师声明： 本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并注册为证券分析师，具备专业胜任能力，保证以专业严谨的研究方法和分析逻辑，采用合法合规的数据信息，审慎提出研究结论，独立、客观地出具本报告