2023年业绩公告点评：TapTap用户有所修复，《出发吧麦芬》预计带来业绩增量

敬请参阅最后一页特别声明 -1- 证券研究报告 2024年4月2日 公司研究 TapTap用户有所修复，《出发吧麦芬》预计带来业绩增量 ——心动公司（2400.HK）2023年业绩公告点评 买入（维持） 当前价：15.9港元 作者 分析师：付天姿 CFA，FRM 执业证书编号：S0930517040002 021-52523692 futz@ebscn.com 联系人：杨朋沛 021-52523878 yangpengpei@ebscn.com 市场数据 总股本(亿股) 4.80 总市值(亿港元)： 76.39 一年最低/最高(港元)： 7.47-28.85 近3月换手率(%)： 96.5 股价相对走势 收益表现 % 1M 3M 1Y 相对 11.3 61.9 -22.1 绝对 11.0 60.4 -41.0 资料来源：Wind 相关研报 以匠心独运，革渠道之命——心动公司（2400.HK）价值投资分析报告（2021-06-14） 修炼内功发力自研，优化服务赋能开发者 ——心动公司（2400.HK）2021年半年报点评（2021-08-27） 平台优势持续彰显，研发加码静待花开——心动公司（2400.HK）2021年业绩点评（2022-04-02） TapTap高增助力营收超预期，期待新游上线释放业绩弹性——心动公司（2400.HK）2022年中期业绩点评（2022-08-31） 事件： 公司公布23年度业绩，实现营收33.89亿元人民币（YoY-1.22%），系老游戏流水不及预期所致；实现毛利润20.68亿元（YoY+12.7%），对应毛利率61.03%，同比+7.5pct，系自研游戏收入占比提升所致。公司持续推进降本增效以及游戏项目优化，2023全年雇员福利开支同比下滑7.3%，研发开支同比下降20.9%，研发人员同比减少165人。23年实现归母净亏损83百万元，同比收窄85%。 点评： 部分新游上线难抵老游戏流水下滑，关注储备游戏上线后表现。2023年游戏业务收入20.9亿元（YoY-14.7%），占总收入比重达61.7%，其中网络游戏收入19.6亿元（YoY-15.1%），网络游戏的MAU与MPU均下滑，23年MAU为1244.6万人（YoY-23.3%），MPU为130.7万人（YoY-16.9%）。《香肠派对》等老游戏流水下滑，《香肠派对》于18年4月在中国上线，现运营时间近6年，23年春节后受到《蛋仔派对》等竞品游戏上线影响较大，该游戏的MAU及MPU均较22年有所下降。新游戏方面，自研产品《火炬之光：无限》和《火力苏打》分别于23H1上线国内，《铃兰之剑》于23年11月23日开启国服公测，根据点点数据，《铃兰之剑》公测首日冲到了iOS游戏免费总榜首位，上线首周在中国内地App Store净收入超过2200万人民币。24年1月公司进一步完成了《出发吧麦芬》在中国港澳台市场的上线，后续储备包括预计24年5月15日上线的《出发吧麦芬》国服版以及《心动小镇》、《伊瑟·重启日》等。 TapTap月活用户规模下降，但广告变现效率提高。23全年TapTap平台收入为12.98亿元（YoY+32.6%），占总收入比重同比提升9.8pct至38.3%，主要因为中国市场推出的新游戏数量增加，导致营销需求增加，同时公司广告系统及客户覆盖范围提升，带来行业性的广告单价提升，同时公司持续优化TapTap 的广告转化效率。1）中国版：23全年TapTap中国版MAU为 3581万人（YoY-13.6%），系公司加强成本控制导致TapTap营销开支减少所致，但相比23H1的3397万人，23H2用户情况已经随着新游戏的推出而显著回暖。2）国际版：23全年TapTap国际版MAU为578.5万人（YoY-36.6%），系印度地区用户减少及海外营销投入下降影响，目前国际版TapTap暂时没有商业化计划。 新游《出发吧麦芬》在中国港澳台市场有出色的表现，有望成为心动海外收入的新支撑点。1）《出发吧麦芬》是心动旗下Team MEKA自研的治愈系冒险放置手游，于2024年1月率先上线中国港澳台地区。在2023年9月获得游戏版号后，据苹果商店显示《出发吧麦芬》国服将在2024年5月15日推出。游戏主打“放置+社交”玩法，玩家可组队跑图战斗，既可以挂机也可以手动释放技能，均可获取收益。2）据data.ai，心动公司依靠《出发吧麦芬》在台湾地区的增长，2月游戏出海收入排名上升8名至榜单第17名；《出发吧麦芬》目前仅在中国港澳台地区运营，但凭借可爱的卡通画风，休闲的放置与双人玩法，以及推出的猫猫虫咖波联动活动，在专攻市场取得了巨大成功，24M2收入达 1800 万美元，位列2月游戏出海收入排行榜第15名。 要点 敬请参阅最后一页特别声明 -2- 证券研究报告 心动公司（2400.HK） 图1：《出发吧麦芬》App Store+Google Play双平台全球下载量（次） 资料来源：SensorTower；注：时间截至24-3-25 图2：《出发吧麦芬》App Store+Google Play双平台全球净收入（单位：美元） 资料来源：SensorTower；注：时间截至24-3-25 《出发吧麦芬》的好成绩来源于高品质的游戏设计和营销策略。 1）游戏设计：《出发吧麦芬》在上线初期设置了较多的付费点，再加之大批量用户的涌入，推动产品上线首月取得良好收入。长期来看，《出发吧麦芬》吸取了《天天打波利》《不休的乌拉拉》中的优秀设定，同时在尝试融入大量的新体验，其中包括最关键的MMO（大型多人在线）打本设定，很大程度上改变了玩游戏的方式，对用户操作、社交关系有了更高的要求，会带来更强的用户黏性。 2）营销策略：品牌营销方面，游戏上线前围绕与热门 IP“猫猫虫咖波”联动进行预热造势，相关视频在Youtube作为广告素材展现，播放量超过40万次。临近产品上线，官方还发布了由蔡佩轩演唱的《出发吧麦芬》游戏主题曲 《麦芬冒险指南》。据AppGrowing国际版，游戏自2024年1月23日正式上线后开启大规模买量，强调真人KOL素材的推广，其投放创意思路旨在以玩法本身或者社交带来的共鸣感吸引用户。 中庚基金 敬请参阅最后一页特别声明 -3- 证券研究报告 心动公司（2400.HK） 盈利预测、估值与评级：《出发吧麦芬》国服版等自研游戏上线预计带来流水增量，新品营销需求增加利好TapTap表现。考虑到部分老游戏流水表现欠佳，我们小幅下调24-25年营收预测至42.8/48.9亿元（较上次预测-7.9%/-10.8%），新增26年营收预测52.6亿元；23年公司虽推进降本增效，但老游戏流水下滑导致游戏业务业绩不及预期，维持24-25年归母净利润预测3.7/5.9亿元，新增26年归母净利润预测7.8亿元。维持“买入”评级。 风险提示：TapTap用户增长不及预期；TapTap社区化不及预期；新游表现不及预期。 表1：公司盈利预测与估值简表 指标 2022 2023 2024E 2025E 2026E 营业收入（百万元） 3,431 3,389 4,285 4,886 5,261 营业收入增长率 26.9% -1.2% 26.4% 14.0% 7.7% 归母净利润（百万元） -553 -83 370 592 776 EPS（元） -1.17 -0.17 0.77 1.23 1.61 ROE（归属母公司）（摊薄） -29.31% -4.86% 17.80% 22.18% 22.51% P/E NA NA 19 12 9 资料来源：Wind，光大证券研究所预测，股价截至2024-03-28；按照1HKD=0.9064RMB换算 敬请参阅最后一页特别声明 -4- 证券研究报告 心动公司（2400.HK） 财务报表与盈利预测 利润表（百万元） 2022 2023 2024E 2025E 2026E 主营收入 3,431 3,389 4,285 4,886 5,261 营业成本 (1,596) (1,321) (1,650) (1,859) (2,002) 毛利 1,835 2,068 2,635 3,027 3,259 其它收入 78 39 2 (143) (13) 营业开支 (2,443) (2,106) (2,195) (2,189) (2,352) 营业利润 (530) 1 443 695 894 财务成本净额 (30) (30) (33) (38) (35) 应占利润及亏损 0 0 0 0 0 税前利润 (560) (30) 410 657 860 所得税开支 (14) (35) (25) (39) (52) 税后经营利润 (574) (65) 385 617 808 少数股东权益 (21) 18 15 25 32 归属母公司净利润 (553) (83) 370 592 776 现金流量表（百万元） 2022 2023E 2024E 2025E 2026E 经营活动现金流 (328) (31) 414 642 854 投资活动产生现金流 231 218 (52) (54) (57) 融资活动现金流 (148) (150) 288 (47) (459) 净现金流 (245) 37 650 541 338 资料来源：Wind，光大证券研究所预测；注：23年业绩公告已披露利润表、资产负债表，但尚未披露现金流，因此现金流量表为光大证券研究所预测。 资产负债表（百万元） 2022 2023 2024E 2025E 2026E 总资产 4,796 4,409 5,227 5,907 6,334 流动资产 3,891 3,713 4,420 5,021 5,397 现金及短期投资 3,098 3,207 3,857 4,397 4,735 有价证劵及短期投资 491 148 148 148 148 应收账款 249 287 362 413 445 存货 0 0 0 0 0 其它流动资产 52 72 54 63 69 非流动资产 906 696 807 886 937 长期投资 149 141 141 136 136 固定资产净额 367 236 250 246 222 其他非流动资产 389 319 415 503 579 总负债 2,890 2,541 2,973 3,036 2,655 流动负债 871 2,382 2,805 2,857 2,466 应付账款 203 195 244 274 295 短期借贷 24 1,553 1,863 1,844 1,410 其它流动负债 644 634 698 738 761 长期负债 2,020 159 169 179 189 其它 214 159 169 179 189 股东权益合计 1,906 1,869 2,254 2,871 3,680 股东权益 1,888 1,709 2,079 2,672 3,448 少数股东权益 17 160 175 200 232 负债及股东权益总额 4,796 4,409 5,227 5,907 6,334 敬请参阅最后一页特别声明 -5- 证券研究报告 行业及公司评级体系 评级 说明 行 业 及 公 司 评 级 买入 未来6-12个月的投资收益率领先市场基准指数15%以上 增持 未来6-12个月的投资收益率领先市场基准指数5%至15%； 中性 未来6-12个月的投资收益率与市场基准指数的变动幅度相差-5%至