期权月报

类别期权月报 2023 年 4 月 1 日 宏观金融研究团队 研究员：王天乐(期权量化)020-38909340wangtl@ccbfutures.com期货从业资格号：F3008762 研究员：何卓乔(宏观贵金属)020-38909340hezq@ccbfutures.com期货从业资格号：F3008762 研究员：黄雯昕(宏观国债)021-60635739huangwx@ccbfutures.com期货从业资格号：F3051589 研究员：董彬(股指外汇)021-60635731dongb@ccbfutures.com期货从业资格号：F3054198 目录Contents 1.1 市场回顾.......................................................................................................... - 3 -1.2重点品种行情数据........................................................................................... - 6 - 二、期权指标注释...................................................................................................... - 7 - 一、市场回顾和观点策略 1.1 市场回顾 在深度探讨期权市场的月度发展框架中，股指期货和期权市场显示出引人瞩目的亮点。宏观层面上，伴随着中国股市的坚定上涨及制造业活动的超预期反弹，今年国内经济的积极开端已明确昭示，从而显著巩固了广大投资者的信心基础。具体而言，日内沪深 300 指数期货以跳空高开姿态揭幕，并维持一路高攀走势，其涨幅已扩大至 1.86%，报至 3601 点，这是自 3 月 21 日以来首度越过整数门槛。现货市场亦呈现积极走向，尤其是材料和工业股领跑涨势。依据官方发布数据，中国制造业采购经理人指数（PMI）屡创一年新峰，无疑强化了中国经济再振的趋势。与此同时再来观察债券市场，政府债券在为期五个月的赞赏行情看似濒临终结，背后的原因：预计第二季度债券发行量的扩大、人民币的疲软态势，以及央行近期降息预期的降低都可能促成购债需求的下降，成为这波多头利润回吐的催化剂。 房地产及黑色金属行业展现的情况却大为不同。中国 3 月的房屋销售数据继续其下行轨迹，指示行业转机尚无曙光。中国房地产信息公司（CRIC）提供的数字进一步确凿了这一市况，100 家顶尖房产企业在 3 月的新房销售额同比暴跌约 46%，累计下滑至 3580 亿元人民币，并已是第十个月的下降趋势。令市场略感安慰的是，3 月份虽为房产销售传统旺季，销售额较前月实现了 93%的增长，但此数值仍然低迷于上一年度第三和第四季度的月均水平。当前判断市场情绪，不宜对房地产市场的短期回暖抱有过高预期，甚至可以推测 4 月份的销售状况或将维持于 3 月份水平，或仅呈现微幅增长。 另一面对铁矿石市场而言，情况尤为严峻。铁矿石价格饱受需求疲软和供应过剩的双重夹击，已跌至十个月新低。最新的出口数据表明，澳大利亚到 3月 15 日的一周内铁矿石出口量攀升至历史巅峰，与此同时，中国港口的铁矿石库存疾升至 1.42 亿吨，也达到了前所未有的水平。随着铁矿石价格的下滑，其影响已波及全球，诸如必和必拓、力拓集团和淡水河谷等矿业巨头见证了其利润的大幅蒸发。作为进一步的背景信息，澳大利亚约三分之一的出口收益依赖于铁矿石销售。值得指出的是，在过去二十年里，国际铁矿石价格与中国房地产市场的波动有着密不可分的联系，而今年自第二个交易日启始的下挫趋势再次证实了此种相关性。在 3 月份截至目前，中国房地产业界还未现任何显著的复苏迹象，并且根据中国钢铁协会的数据，由于基础建设的疲软，特别是房 地产市场的低迷，行业采购经理人指数(PMI)已跌至 44.2，创下去年 5 月以来的新低点。 结合以上各方面信息，不难得出此次期权月度报告的核心结论：虽然整体市场信心得到稳固，股指期货和期权市场展现积极态势，但需持续关注债市走向、房地产市场的持续疲软与黑色金属行业的挑战，这些因素将共同塑造接下来期权市场的复杂走势。 股指期货期权策略方面,聚焦在两种核心组合：备兑开仓和卖出看跌期权策略。在此领域内实行备兑开仓策略被广泛认可为增益效果显著的交易方式，特别是针对预期标的资产不会大幅上涨的时局，它允许投资者以卖出看涨期权获得额外的盈利，并能显著降低持仓成本，增强股权投资的回报，且这一策略利用持有资产做担保，减去了额外提供保证金的需要。卖出看跌期权策略提供了在预计市场稳定时获得权利金的机会，其收入一般用于进一步在货币市场的投资。然而，不同于备兑开仓，此策略要求投资者垫付保证金，以此作为面对下跌行情和波动率上升风险的一种防范措施。 在商品期权市场方面，本月不可忽视的是农产品领域的突出变动，尤其是在红枣、苹果、菜粕、棕榈油等期权的显著增长表现。仔细分析过去市场活动，我们可见该期权的价值在高位经历了一定程度的回落，归因于几个关键因素：产地在 3 月份的去库幅度未能达到预期水平，加之印度的库存补充进度超出预期。在期权市场关键指标决策工具方面，成交量与持仓量的 PCR 均一度超过 1，指明卖方市场的情势，虽然其后持仓量 PCR 出现下降趋势。同时观察偏度指数，我们发现其已降至近期 75%分位线附近，反映出市场对未来走势的不确定情绪。就价格回落期间隐含波动率的下跌而言，这暗示供需紧张关系尚未缓解，预示了进一步的市场震荡。在这种环境下，交易者可以考虑实施宽跨式策略，通过卖出期权来押注波动率的下降。另一方面，针对黑色产品如铁矿石和螺纹钢的期权，我们见证了隐含波动率的骤升至近 60 日高位，反应了市场对终端需求波动性及缺乏稳定复苏的忧心，同时持续的负偏度值也揭示了市场的普遍悲观情绪。就近期而言，若终端需求变化依然剧烈，结合恢复的不连贯性，投资者可通过运用期权价差策略来抓取潜在的上行机遇。随着清明节假期的临近，构建双买策略看多波动率亦成为一个值得考虑的选项。在能化板块内，PTA和苯乙烯期权成交量的增长，伴随过去一周的坚挺期货价格，预示着潜在的市场活跃度。苯乙烯的持仓量 PCR 略高于 1，且偏度略为正值，下滑至近期中位 线水平，反映出期货需求的下降及可能进入震荡行情。对于金属方面，黄金与白银期权波动性的增加以及 PCR 指标的变化值得关注。具体而言，看涨期权的交易量大幅领先于看跌期权，而看涨期权持仓量 PCR 则显著上升，偏度值远大于 0，显示交易者显示出对进一步上涨的强烈投机意愿。这些观察揭示了一个由交易者乐观情绪驱动的市场，预计在高行权价区间会有更多的交易集中。 商品期权市场方面，本周最大隐波涨幅品种集中在黑色和农产品，整体来看，本周期权价值一部分品种有所走弱，碳酸锂、尿素、纯碱和原油等期权的隐含波动率下降。在交易活跃度方面，PTA、甲醇、铁矿石、纯碱和豆粕期权位于月度成交量排名的前列，苹果、聚丙烯和塑料期权相对来说活跃度偏弱。从商品期权的波动性和标的物价格的趋势角度分析，我们大部分维持上周的策略组合（其中有小幅改动），沪铜价格在短期内可能转弱，波动率可能随着年末流动性的减少而降低。投资者可以考虑买入认沽期权或双买跨式期权组合以应对这一趋势。原油期权市场则显示出标的价格的弱势，建议采取期权备兑策略。黄金期权市场则受到伦敦金价格持续上涨的影响，可以考虑买入认购期权策略。在 PTA 市场，由于成本的支撑和价格的轻微上升，结合波动率处于历史较低水平，可考虑跨式（宽跨式）突破期权组合。豆粕和玉米市场预期价格走势偏强，我们推荐使用投机性买入看涨或者备兑策略。对于铁矿石而言，由于下游需求的大幅下降和短期内的弱势运行，以及钢材产需的双降和社会库存的累积，市场在经历一段强劲震荡后可能出现回落。 1.2重点品种行情数据 参考以下期权策略与交易，数据截止时间至本报告发布日期上一交易日收盘: 二、期权指标注释 1、 期权历史波动率（Historical Volatility，简称HV）：采用“对数价格变动法”，针对资产的对数收益率求其平均数，然后根据公式得到历史波动率的估计值，最后将日标准差转化为年标准差，即乘以年化天数的平方根，年化天数取 250 天。 2、 标的固定日波动率：根据观察值的数量，使用标的固定个交易日的对数收益率计算的年化标准差可以求出，比如 5 日，10 日，20 日，40 日，或 60 日历史波动率。 3、 商品期权隐含波动率算法（Implied Volatility,简称IV）: 计算隐含波动率时，先设定波动率上限和波动率下限，使用美式期货期权二叉树模型计算波动率上限、波动率下限对应的理论价格，并与期权价格进行比较。采用二分法(BisectionMethod)确定隐含波动率所处波动率区间，逐步缩小区间范围，循环往复，直至得出足够精度的值为止。 4、 成交量 PCR 和持仓量 PCR（Put-Call-Ratio）：看跌期成交量(持仓量)与看涨期权成交量(持仓量)的比值。 5、 110IV/90IV 指标：价值状态为 110%的实值期权对比价值状态为 90%的虚值期权 6、 近月 IV/次月 IV 指标：本月最近交易日价值状态 100%的 1M 平值期权对比次月（30 天前）交易日 1M 平值期权 7、 相关指标： a)隐含波动率期限结构：将同品种同期限期权合约的隐含波动率，根据成交量系数和距离系数加权得到综合隐含波动率，提供不同期限的综合隐含波动率走势图和数据。 b)隐含波动率偏度/微笑：隐含波动率随期权执行价的变化所表现出来的规律，是用来描述期权隐含波动率与执行价函数关系的图形。横坐轴为不同行权价格，纵坐标为隐含波动率。 c)历史波动率锥：波动锥通过划分不同水平的历史波动率，有利于立体地判断当前历史波动率在何水平，进而分析当前隐含波动率在何水平，以判断是否存在波动率交易机会。 i.将各周期 20 日、40 日、60 日标的历史波动率数据分别进行统计分析，即将标的 20 日、40 日、60 日历史波动率过去一年数据，找出最小值、最大值、10%分位数（值）、25%分位数（值）、50%分位数（值）、75%分位数（值）、90%分位数（值）。 【建信期货研究发展部】 宏观金融研究团队 021-60635739有色金属研究团队021-60635734黑色金属研究团队021-60635736石油化工研究团队 021-60635738农业产品研究团队021-60635732量化策略研究团队021-60635726 免责声明： 本报告由建信期货有限责任公司（以下简称本公司）研究发展部撰写。 本研究报告仅供报告阅读者参考。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议，本公司不对任何人因使用本报告中的内容所导致的损失负任何责任。 市场有风险，投资需谨慎。本报告是基于本公司认为可靠且已公开的信息，本公司力求但不保证这些信息的准确性和完整性，也不保证文中观点或陈述不会发生任何变更，在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。 本报告版权归建信期货所有。未经建信期货书面授权，任何机构或个人不得以翻版、复制、发表、引用或再次分发他人等任何形式侵犯本公司版权。如征得本公司同意进行引用、刊发的，须在授权范围内使用，并注明出处为“建信期货研究发展部”，且不得对本报告进行任何有悖原意的引用、删节和修改。 【建信期货业务机构】 总部大宗商品业务部 总部专业机构投资者事业部 地址：上海市浦东新区银城路 99 号（建行大厦）5 楼电话：021-60635548邮编：200120 地址：上海市浦东新区银城路 99 号（建行大厦）6 楼电话：021-60636327邮编：200120 深圳