2023年年报点评：传统核心业务稳健，零售大店首次盈利

请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告|2024年04月01日买入晨光股份（603899.SH）2023年年报点评：传统核心业务稳健，零售大店首次盈利核心观点公司研究·财报点评轻工制造·文娱用品证券分析师：陈伟奇证券分析师：王兆康0755-819826060755-81983063chenweiqi@guosen.com.cnwangzk@guosen.com.cnS0980520110004S0980520120004基础数据投资评级买入(维持)合理估值收盘价35.98元总市值/流通市值33339/33239百万元52周最高价/最低价51.18/29.75元近3个月日均成交额112.80百万元市场走势资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理相关研究报告《晨光股份（603899.SH）-一季度净利润增长21%，传统主业与零售大店稳步复苏》——2023-04-28《晨光股份（603899.SH）-2022年净利润下滑16%，科力普业务高速增长》——2023-04-01《晨光股份（603899.SH）-三季度收入增长19%，传统核心业务恢复增长》——2022-10-30《晨光股份（603899.SH）-疫情影响二季度业绩下滑25%，长期目标扎实推进》——2022-08-27《晨光股份（603899.SH）-从他山之石看晨光股份传统业务的成长动力》——2022-08-16全年收入利润双位数增长，经营稳健。公司发布2023年年报，2023年全年实现营收233.51亿/YoY+16.78%，归母净利润15.27亿/YoY+19.05%，扣非归母净利润13.98亿/YoY+21.00%；其中2023Q4实现收入74.92亿/YoY+19.54%，归母净利润4.33亿/YoY+24.62%，扣非归母净利润4.02亿/YoY+28.14%。公司拟每股派发现金红利0.8元，现金分红及股份回购合计金额占归母净利润的50%。传统核心业务修复。传统核心业务2023年营收91.36亿/YoY+7.5%，分产品看，2023年书写工具收入22.7亿/YoY+4.8%、学生文具收入34.7亿/YoY+8.6%、办公文具收入35.1亿/YoY+8.9%。产品端减量提质，提高单款上柜率与新品存活率；渠道端持续推进全渠道布局，其中线上增长亮眼，积极开拓拼抖快等新渠道，2023年晨光科技实现收入8.6亿/YoY+30%。科力普维持快速增长。2023年晨光科力普营收133.1亿/YoY+21.8%，净利润4.0亿/YoY+8.0%，毛利率-1.2pct至7.2%，净利率-0.4pct至3.0%。办公直销业务聚焦办公、MRO、营销礼品和员工福利，业务版图与新老客户持续深挖，中后台方面仓储布局与效率改进，数字化平台助力降本增效。零售大店收入创新高，首次扭亏为盈。2023年九木&生活馆合计收入13.4亿/YoY+51.1%，其中九木收入12.4亿/YoY+52.6%，净利润0.26亿，为首次实现盈利。随着商场客流的恢复，九木杂物社线下门店复苏、开店速度恢复，截止2023年末，公司在全国拥有659家零售大店，其中九木杂物社较去年同期增加129家至618家（直营417家/加盟201家），作为桥头堡定位的零售大店有望持续输出零售能力、贡献增长动力。控费效果较好，盈利能力小幅提升。2023年公司毛利率同比-0.5pct至18.9%，其中随着高端化与产品结构调整，传统核心业务毛利率均有提升，书写工具/学生文具/办公文具毛利率分别+2.4pct/1.6pct/1.3pct。费用方面控制优异，销售/管理/研发/财务费用率分别为6.6%/3.5%/0.8%/-0.2%，同比-0.2pct/-0.5pct/-0.2pct/0.0pct，2023年净利率同比+0.1pct至6.5%。存货/应收账款周转天数分别-5天/+8天至30/50天，维持健康水平。风险提示：新渠道开拓、新业务盈利不及预期，双减政策影响。投资建议：看好核心业务稳健增长，办公直销与零售大店快速发展，一体两翼布局深化，盈利能力随着高端化与规模效应稳步提升。考虑低净利率的业务占比提升，调整盈利预测，预计2024-2026年归母净利润分别为18.5/21.9/25.3亿（前值21.0/24.3/-亿），同比+21%/19%/15%，摊薄EPS=1.99/2.37/2.73元，对应PE=18/15/13x，维持“买入”评级。盈利预测和财务指标202220232024E2025E2026E营业收入(百万元)19,99623,35128,12033,28038,603(+/-%)13.6%16.8%20.4%18.4%16.0%归母净利润(百万元)12821527184621942529(+/-%)-15.5%19.1%20.9%18.8%15.2%每股收益（元）1.381.651.992.372.73EBITMargin7.3%7.5%7.9%8.0%8.1%净资产收益率（ROE）18.7%19.5%20.4%21.2%21.5%市盈率（PE）26.021.818.115.213.2EV/EBITDA22.920.117.114.913.3市净率（PB）4.874.263.693.222.84资料来源：Wind、国信证券经济研究所预测注：摊薄每股收益按最新总股本计算 请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告2图1：公司营业收入及增速图2：公司单季营业收入及增速资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理图3：公司归母净利润及增速图4：公司单季归母净利润及增速资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理图5：公司毛利率及净利率图6：公司单季度毛利率及净利率资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理 请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告3图7：公司研发费用情况图8：公司期间费用情况资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理注：2020年销售费用率大幅下降主要系会计准则调整，运费计入主营成本表1：可比公司估值表代码公司简称股价（元）总市值（亿元）EPSPEPEG投资评级22A23E24E25E22A23E24E25E（24E）603816.SH顾家家居36.9303.02.22.52.93.416.814.712.710.90.8买入603833.SH欧派家居63.9389.14.45.15.86.514.512.611.19.80.8买入002301.SZ齐心集团5.942.30.20.30.40.532.620.215.913.00.4无评级603899.SH晨光股份36.0333.41.41.72.02.426.121.818.115.20.9买入资料来源:Wind、国信证券经济研究所预测和整理；注：除晨光股份均采用Wind一致预期；晨光股份已披露2023年年报 请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告4财务预测与估值资产负债表（百万元）202220232024E2025E2026E利润表（百万元）202220232024E2025E2026E现金及现金等价物33635239646478559559营业收入1999623351281203328038603应收款项32033852407252146002营业成本1612418947227272670330728存货净额16251578227625402859营业税金及附加7697112133154其他流动资产178203271302353销售费用13581550182822632741流动资产合计999812277145991737120262管理费用794817100212161485固定资产18161730176117871786研发费用184178225300386无形资产及其他418447430414397财务费用(41)(55)(127)(160)(198)投资性房地产751823823823823投资收益0(4)333长期股权投资4037383938资产减值及公允价值变动133915155资产总计1302315314176512043323305其他收入(90)(99)(225)(300)(386)短期借款及交易性金融负债380412384392396营业利润16081931237128443315应付款项39994854542766417636营业外净收支5649404030其他流动负债10351268174818632214利润总额16651979241128843345流动负债合计541465347558889610245所得税费用310336422519619长期借款及应付债券030303030少数股东损益73117143171198其他长期负债357399419444468归属于母公司净利润12821527184621942529长期负债合计357429449474498现金流量表（百万元）202220232024E2025E2026E负债合计577069638007937010743净利润12821527184621942529少数股东权益403518611713822资产减值准备2(30)(1)(0)0股东权益6849783390331035011740折旧摊销245241189203216负债和股东权益总计1302315314176512043323305公允价值变动损失(13)(39)(15)(15)(5)财务费用(41)(55)(127)(160)(198)关键财务与估值指标202220232024E2025E2026E营运资本变动(484)40087(82)210每股收益1.381.651.992.372.73其它3911293102109每股红利0.610.510.700.951.23经营活动现金流10712210219924023058每股净资产7.398.459.7511.1712.67资本开支0(144)(186)(198)(192)ROIC22.15%22.92%26%30%35%其它投资现金流(17)225(113)56(28)ROE18.72%19.49%20%21%22%投资活动现金流(20)84(300)(142)(220)毛利率19%19%19%20%20%权益性融资100000EBITMargin7%8%8%8%8%负债净变化030000EBITDAMargin9%9%9%9%9%支付股利、利息(563)(470)(646)(878)(1138)收入增长14%17%20%18%16%其它融资现金流417461(29)84净利润增长率-16%19%21%19%15%融资活动现金流(699)(418)(675)(869)(1134)资产负债率47%49%49%49%50%现金净变动3521876122513911705股息率1.7%1.4%1.9%2.6%3.4%货币资金的期初余额30113363523964647855P/E26.021.818.115.213.2货币资金的期末余额33635239646478559559P/B4.94.33.73.22.8企业自由现金流01962192521092768EV/EBITDA22.920.117.114.913.3权益自由现金流02453200122482933资料来源：Wind、国信证券经济研究所预测 证券研究报告免责声明分析师声明作者保证报告所采用的数据均来自合规渠道；分析逻辑基于作者的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求独立、客观、公正，结论不受任何第三方的授意或影响；作者在过去、现在或未来未就其研究报告所提供的具体建议或所表述的意见直接或间接收取任何报