2023年报点评：业绩符合预期，2024年竞争意愿强劲

证 券 研 究 报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 公司研究 乘用车III 2024年04月01日 比亚迪（002594）2023年报点评 强推 （维持） 业绩符合预期，2024年竞争意愿强劲 目标价：241.5元、238.0港元 当前价：203.06元、201.60港元 事项：  公司发布2023年报： 1）营收：6,023亿元/+42%，Q4单季1,800亿元/同比+15%、环比+11%； 2）毛利率：20.2%/+3.2PP，Q4单季21.2%/同比+2.2PP、环比-0.9PP； 3）归母净利：300亿元/同比+81%，Q4单季87亿元/同比+19%、环比-17%； 4）扣非归母：285亿元/同比+82%，Q4单季91亿元/同比+25%、环比-6%。 评论：  全年业绩符合预期，Q4单车净利0.85万元/同环比-0.3万元。公司2023年实现归母净利润300亿元/同比+81%，Q4单季度87亿元/同比+19%、环比-17%，位于预告中值、符合预期。简单剔除比亚迪电子财报表现，公司Q4销量94.5万辆（公告值）/同比+53%、环比+15%，归母80亿元/同比+16%、环比-15%。折合Q4单车净利0.85万元/同比-0.27万元、环比-0.29万元。为了冲刺全年300万辆销量目标，Q4车型折扣及渠道返利给予较多。  高强度资本开支高峰或将过去，固定成本占比下降有助提高盈利弹性。2021-2023年，公司资本开支伴随销量增长快速提升，新增固定资产投资分别为97/462/605亿元、在建工程期末值为142/373/304亿元，固定资产折旧高达109/146/377亿元。公司2H23购置固定资产、在建工程余额环比上半年下降。不考虑权重，23年底各工业园预算达成率约73%。固定资产的新增高峰期或已达到，后续有望看到固定资产折旧的高峰拐点到来，提高盈利弹性。  荣耀版热销提升产能利用率，Q1业绩有望达到45亿元/同比+10%。春节后，公司于王朝、海洋网不断推出荣耀版，终端热度回暖、拉动产能利用率上行。预计Q1销量有望达到62万辆/同比+12%、环比-34%，折旧摊销、车型降价负面影响，但电池、供应链降本也有所对冲。最终我们估计Q1单车盈利有望达到0.7万元，Q1整体业绩有望达到45亿元/同比+10%。  投资建议：2024年产品革新开启新周期，公司有望加速攫取市场份额。考虑公司在价格、技术、智能上的布局，调整24-25年预测、引入26年新预测： 1） 销量：376/451/507万辆，同比+24%/+20%/+12%； 2） 营收：7,324/8,989/10,404亿元，同比+22%/+23%/+16%; 3） 归母：337/434/502亿元，同比+12%/+29%/+16%，24-25年原值381/605亿元。 4） EPS：11.57/14.89/17.25元。 公司当下竞争意愿强劲，有望在国内份额、出海销量和高端化多点开花。我们给予2024年目标PE 20倍、PS 1.0倍，平均目标市值7,032亿元，调整对应目标价至241.5元。考虑汇率及A/H溢价，调整港股目标价至238.0港元，对应A/H溢价1.1倍。维持“强推”评级。  风险提示：价格竞争加剧、高端化不及预期、出口销量不及预期等。 [ReportFinancialIndex] 主要财务指标 2023A 2024E 2025E 2026E 营业总收入(百万) 602,315 732,404 898,858 1,040,419 同比增速(%) 42.0% 21.6% 22.7% 15.7% 归母净利润(百万) 30,041 33,696 43,353 50,222 同比增速(%) 80.7% 12.2% 28.7% 15.8% 每股盈利(元) 10.32 11.57 14.89 17.25 市盈率(倍) 20 18 14 12 市净率(倍) 4.3 3.6 3.0 2.5 资料来源：公司公告，华创证券预测 注：股价为2024年3月29日收盘价 证券分析师：张程航 电话：021-20572543 邮箱：zhangchenghang@hcyjs.com 执业编号：S0360519070003 证券分析师：夏凉 电话：021-20572532 邮箱：xialiang@hcyjs.com 执业编号：S0360522030001 公司基本数据 总股本(万股) 291,114.29 已上市流通股(万股) 116,426.21 总市值(亿元) 5,911.37 流通市值(亿元) 2,364.15 资产负债率(%) 77.86 每股净资产(元) 47.68 12个月内最高/最低价 272.00/167.00 市场表现对比图(近12个月) 相关研究报告 《比亚迪（002594）重大事项点评：终端库存加速清理，主品牌新周期将开启》 2024-03-05 《比亚迪（002594）重大事项点评：整车智能战略亮相，24Q1梳理经营节奏》 2024-01-22 《比亚迪（002594）2023年11月销量点评：月销再破30万，静待2024年产品革新》 2023-12-04 -34%-21%-7%7%23/0423/0623/0823/1124/0124/032023-04-03~2024-03-29比亚迪沪深300华创证券研究所 比亚迪（002594）2023年报点评 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 2 附录：财务预测表 [Table_ValuationModels2] 资产负债表 利润表 单位：百万元 2023A 2024E 2025E 2026E 单位：百万元 2023A 2024E 2025E 2026E 货币资金 109,094 115,584 165,619 241,894 营业总收入 602,315 732,404 898,858 1,040,419 应收票据 0 0 0 0 营业成本 480,558 592,349 719,545 835,324 应收账款 61,866 76,536 93,931 108,724 税金及附加 10,350 12,451 15,281 17,770 预付账款 2,215 2,962 3,598 4,177 销售费用 25,211 30,761 37,752 43,698 存货 87,677 100,344 118,653 138,455 管理费用 13,462 15,380 17,078 18,728 合同资产 2,660 3,662 4,494 5,202 研发费用 39,575 46,141 61,122 67,627 其他流动资产 38,609 42,820 50,098 56,274 财务费用 -1,475 -1,150 -913 -950 流动资产合计 302,121 341,909 436,393 554,726 信用减值损失 -1,580 -1,200 -1,200 -1,200 其他长期投资 8,321 10,100 12,377 14,313 资产减值损失 -2,188 -1,800 -1,500 -1,500 长期股权投资 17,647 19,412 21,353 23,488 公允价值变动收益 258 300 350 400 固定资产 230,904 287,870 303,013 308,441 投资收益 1,635 2,500 2,200 2,000 在建工程 30,361 20,361 20,361 20,361 其他收益 5,253 6,000 5,000 4,000 无形资产 37,236 58,513 80,661 102,595 营业利润 38,103 42,371 53,964 62,072 其他非流动资产 52,957 58,735 64,860 69,395 营业外收入 711 900 1,100 1,300 非流动资产合计 377,426 454,991 502,625 538,594 营业外支出 1,546 1,800 2,000 2,100 资产合计 679,548 796,899 939,018 1,093,320 利润总额 37,269 41,471 53,064 61,272 短期借款 18,323 13,323 8,323 18,323 所得税 5,925 6,552 8,278 9,497 应付票据 4,053 4,146 5,037 5,847 净利润 31,344 34,919 44,786 51,775 应付账款 194,430 235,755 284,220 333,455 少数股东损益 1,303 1,222 1,433 1,553 预收款项 0 0 0 0 归属母公司净利润 30,041 33,696 43,353 50,222 合同负债 34,699 42,193 51,782 59,937 NOPLAT 30,104 33,950 44,015 50,972 其他应付款 0 0 0 0 EPS(摊薄)（元） 10.32 11.57 14.89 17.25 一年内到期的非流动负债 7,740 7,740 7,740 7,740 其他流动负债 194,421 237,109 286,400 330,934 主要财务比率 流动负债合计 453,667 540,267 643,503 756,237 2023A 2024E 2025E 2026E 长期借款 11,975 16,775 20,895 23,595 成长能力 应付债券 0 0 0 0 营业收入增长率 42.0% 21.6% 22.7% 15.7% 其他非流动负债 63,444 63,444 63,444 63,444 EBIT增长率 83.9% 12.6% 29.3% 15.7% 非流动负债合计 75,419 80,219 84,339 87,039 归母净利润增长率 80.7% 12.2% 28.7% 15.8% 负债合计 529,086 620,485 727,842 843,276 获利能力 归属母公司所有者权益 138,810 163,494 196,737 233,953 毛利率 20.2% 19.1% 19.9% 19.7% 少数股东权益 11,652 12,921 14,439 16,090 净利率 5.2% 4.8% 5.0% 5.0% 所有者权益合计 150,462 176,414 211,177 250,043 ROE 21.6% 20.6% 22.0% 21.5% 负债和股东权益 679,548 796,899 939,018 1,093,320 ROIC 22.9% 22.9% 25.8% 24.5% 偿债能力 现金流量表 资产负债率 77.9% 77.9% 77.5% 77.1% 单位：百万元 2023A 2024E 2025E 2026E 债务权益比 67.4% 57.4% 47.5% 45.2% 经营活动现金流 169,725 137,787 169,081 171,184 流动比率 0.7 0.6 0.7 0.7 现金收益 72,031 86,311 111,123 115,700 速动比率 0.5 0.4 0.5 0.6 存货影响 -8,570 -12,667 -18,309 -19,802 营运能力 经营性应收影响 -14,841 -13,617 -16,530 -13,872 总资产周转率 0.9 0.9 1.0 1.0 经营性应付影响 54,717 41,418 49,356 50,045 应收账款周转天数 30 34 34 35 其他影响 66,38