23年报点评：积极调整经营策略，静待同店回升

核心观点：受制于消费力的回落和品牌势能下滑，23H2公司主力品牌同店恢复走弱。但考虑公司市值自23年年中以来已经大幅回调，我们认为当下估值水平具备较高的配置价值。此外，公司Q4以来积极采取措施应对外部环境变化，待同店重回上升通道后，有望催化估值上行。 调整盈利预测，维持“买入”评级。受23年下半年消费力下滑及品牌势能下降影响，公司主要品牌经营层面承压。考虑当前整体消费环境较弱，公司各品牌同店表现尚未企稳，基于相对保守的假设，我们下调公司2024-2025年归母净利润分别为6.2/7.7亿元（此前24-25年预测为8.5/10.9亿元），调整后24-25年业绩增速为36.1%/24.8%。考虑公司自2023年年中以来回调较深，当前估值层面性价比突出，维持“买入”评级。 23H2经营层面走弱，业绩低于我们此前预期。1）公司23年营收为59.9亿元，同比增长49.4%，归母净利润为4.5亿元，同比增长820.2%。23H2营收为31.1亿元，同比增长47.5%，归母净利润为2.3亿元，同比扭亏。23H2业绩低于我们此前预期(我们预期2.8亿元)，主要原因在于下半年消费力下滑，主力品牌太二和怂火锅客流下滑，同店表现较弱。2）分品牌来看，九毛九2023年营收6.3亿元，同比增长3.9%，门店层面经营利润1.1亿元，同比增长41.9%。九毛九23H2营收3.1亿，同比增长6.3%，门店层面经营利润0.5亿元，同比提升20.3%；太二2023年营收44.8亿元，同比增长41.0%，门店层面经营利润8.7亿元，同比增长94.6%。2023H2营收为22.9亿元，同比增长44.0%，门店层面经营利润4.0亿元，同比增长99.0%；“怂”火锅2023年营收8.1亿元，同比增长210.4%，门店层面经营利润0.99亿元。2023H2营收4.5亿元，同比增长155.0%，经营利润为0.50亿元，同比扭亏。3）从门店数量看，2023年公司门店为726家，其中太二578家，净增长128家，全年开店略超预期，怂火锅62家，净增长35家，符合预期。 下半年同店恢复度下滑，门店端经营利润率承压。由于下半年整体消费市场走弱叠加品牌势能下滑影响，公司主力成长品牌同店恢复度均呈现不同程度下降：2023年太二同店销售额恢复至2019年67%，我们推算23H2同店恢复度环比下降约5%（23H1恢复至19年69%，推算逻辑为：全年恢复度*2-上半年恢复度，由于同店样本并不一致，可能与实际情况略有出入，下同）；2023年怂火锅同店销售额同比提升10.6%，我们推算23H2同店同比下滑4.2%（23H1为增长25.4%），环比恢复度下滑约30%。受此影响，23H2太二经营利润率为17.4%，环比下降3.9pct，怂火锅23H2经营利润率为11.1%，环比下降2.6pct。 积极调整经营策略，静待同店回升。23Q4以来，为应对消费环境的改变，公司主动调整经营策略，包括降低客单价提升性价比、加快菜单更新频率、拥抱新营销渠道促进客流回升。尽管当前外部消费环境仍然存在较大的不确定性，但公司管理层拥有长达数十年的餐饮品牌运营经验，我们看好管理层的调整能力，亦期待管理层的积极应对能够重塑太二的品牌活力。 风险提示事件：门店扩张速度不及预期；服务质量与品牌风险；疫情反复。 图表1：公司主要财务数据及预测