本报告版权属于国投证券股份有限公司，各项声明请参见报告尾页。 1 2024年04月01日 华阳国际(002949.SZ) 公司快报 盈利能力大幅提升，现金流改善分红率亮眼 证券研究报告 建筑设计及服务III 投资评级 买入-A 维持评级 6个月目标价 14.7元 股价 (2024-03-29) 11.76元 交易数据 总市值(百万元) 2,305.44 流通市值(百万元) 1,753.51 总股本(百万股) 196.04 流通股本(百万股) 149.11 12个月价格区间 7.87/18.38元 股价表现 资料来源：Wind资讯 升幅% 1M 3M 12M 相对收益 12.1 -18.9 -10.9 绝对收益 12.8 -15.8 -22.6 董文静 分析师 SAC执业证书编号：S1450522030004 dongwj@essence.com.cn 相关报告 事件：公司发布2023年年报报告， 2023年实现营业收入15.07亿元，同比减少17.46%；归母净利润1.61亿元，同比增长43.82%；扣非后归母净利润1.29亿元，同比增长48.07%；基本每股收益0.82元，同比增长43.81%；向全体股东每 10 股派发现金红利 8 元（含税），分红率达97.21%。 业务结构明显改善，积极拓展公共建筑业务。公司2023年营业收入为15.07亿元，yoy-17.46%，主要由于公司EPC和全过程咨询业务大幅收缩，此项业务营收yoy-48.24%，造价业务营收同比-14.53%，主营设计业务营收同比-9.07%。2023年公司EPC业务营收占比同比-6.79个pct至10.64%，设计业务营收占比提升至74.15%，同比+6.84个pct。公司业务结构改善明显，主动收缩低毛利EPC业务，高毛利设计业务稳步发展。下游地产行业承压背景下，公司积极拓展公共建筑领域，期内居住建筑设计和商业综合体设计业务分别同比-13.19%、-24.62%，公共建筑设计业务营收同比+7.08%，营收占比提升至27.88%（同比+6.39个pct）。期内公司新签建筑设计业务合同额15.54亿元，yoy+2.46%，设计业务表现韧性十足。 盈利能力同比提升，现金流改善分红率高达97.21%。2023年公司综合毛利率为32.22%，同比提升3.01个pct，主要得益于业务结构改善。各业务板块毛利率变化差异较大，设计业务毛利率有所提升，为35.06%（同比+0.46个pct）；EPC业务毛利率同比大幅下滑至0.96%，上年同期为3.16%；造价和全过程咨询业务毛利率均有提升，分别为42.19%（同比+3.83个pct）、29.47%（同比+9.54个pct）。期内公司期间费用率为15.52%，同比下降0.54个pct。公司净利率为12.56%，同比大幅提升4.64个pct，主要得益于毛利率改善，同时信用减值损失同比减少，期内公司信用减值损失为0.31亿元（上年同期为0.62亿元）。2023年公司经营性现金流为净流入2.87亿元，yoy+8.17%。截至2023年末，货币资金+交易性金融资产合计为11.36亿元，占资产比重为34.81%。2023年公司分红率高达97.21%，股息率为5.73%，较2022年大幅提升（47.57%、2.28%），彰显公司对股东回报的重视程度，长期投资价值突出。 -45%-35%-25%-15%-5%5%15%25%2023-042023-072023-112024-03华阳国际沪深300 本报告版权属于国投证券股份有限公司，各项声明请参见报告尾页。 2 公司快报/华阳国际 深耕建筑科技和城市更新改造，有望充分受益保障房和城中村改造推进。公司持续推进“设计+科技”战略，加强装配式建筑、BIM、AI 设计和自动成图技术研发，。与中望软件联手打造完全拥有自主知识产权的 BIM 软件， 从底层几何建模引擎到应用层的各专业功能开发，以彻底解决国产软件自主可控及软件性能瓶颈，目前已完成建筑专业产 品的开发上线。在城市更新改造领域，公司自2007年参与深圳大冲村改造（深圳华润城）项目以来，在城市更新领域已深耕16年，目前参与的城中村改造项目遍布深圳、广州、东莞、合肥、长沙等全国多个超大特大城市核心地段。此外，公司作为全国最早完成城市级保障房/人才房产品研发的设计企业之一，自2012年起，开展人才房、保障房长租公寓的全过程研究及产品研发，期间自主研发出“十全十美人才（保障）房产品，在人才房、保障房领域拥有核心竞争优势。“三大工程”为我国2024年重点推进建设领域之一，公司有望充分受益保障房和城中村改造建设推进。 盈利预测和投资建议：根据公司新签合同额以及执行周期，我们预计公司2024-2026年各年分别实现营收16.59亿元、18.46亿元、19.95亿元，分别同比增长10.1%、11.2%、8.1%，分别实现归母净利润1.97亿元、2.17亿元和2.33亿元，分别同比增长22.3%、10.0%、7.3%，动态PE分别为11.7、10.6和9.9倍，维持“买入-A”评级，6个月目标价14.7元，对应2024年PE为14.6倍。 风险提示：宏观经济大幅波动；政策推进不及预期；固定投资下滑；省内勘察设计行业营收增速不及预期；广东省内营收占比不及预期；省外扩张不及预期；建筑科技业务进度不及预期；人员流失；客户经营状况下滑；行业竞争加剧风险等。 [Table_Finance1] (百万元) 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 主营收入 1,825.5 1,506.7 1,659.3 1,845.7 1,995.3 净利润 112.2 161.3 197.2 217.0 232.9 每股收益(元) 0.57 0.82 1.01 1.11 1.19 每股净资产(元) 7.55 8.08 7.86 8.31 8.78 盈利和估值 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 市盈率(倍) 20.6 14.3 11.7 10.6 9.9 市净率(倍) 1.6 1.5 1.5 1.4 1.3 净利润率 6.1% 10.7% 11.9% 11.8% 11.7% 净资产收益率 7.6% 10.2% 12.8% 13.3% 13.5% 股息收益率 2.6% 0.0% 5.1% 5.6% 6.1% ROIC 34.6% 36.3% 40.3% 41.7% 39.5% 数据来源：Wind资讯，国投证券研究中心预测 公司快报/华阳国际 本报告版权属于国投证券股份有限公司，各项声明请参见报告尾页。 3 [Table_Finance2] 财务报表预测和估值数据汇总 利润表 财务指标 （百万元） 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入 1,825.5 1,506.7 1,659.3 1,845.7 1,995.3 成长性 减:营业成本 1,292.3 1,021.2 1,103.6 1,216.4 1,314.9 营业收入增长率 -36.5% -17.5% 10.1% 11.2% 8.1% 营业税费 12.5 11.9 11.1 12.0 13.0 营业利润增长率 16.0% 26.7% 22.1% 10.2% 7.0% 销售费用 44.8 40.7 40.7 44.3 47.9 净利润增长率 6.5% 43.8% 22.3% 10.0% 7.3% 管理费用 163.4 121.1 131.1 147.7 159.6 EBITDA增长率 7.1% 22.6% 40.7% 14.7% 8.3% 研发费用 80.0 68.1 74.7 81.2 88.4 EBIT增长率 14.0% 27.2% 38.6% 16.4% 8.4% 财务费用 5.0 4.0 6.0 23.4 29.6 NOPLAT增长率 12.8% 22.6% 23.9% 16.6% 8.0% 加:资产/信用减值损失 -97.4 -57.1 -40.0 -40.0 -40.0 投资资本增长率 17.1% 11.6% 12.5% 14.0% 9.8% 公允价值变动收益 4.1 0.9 - - - 净资产增长率 5.4% 5.5% -0.4% 7.5% 7.5% 投资和汇兑收益 14.7 8.3 13.3 12.1 11.2 营业利润 171.5 217.4 265.6 292.7 313.2 利润率 加:营业外净收支 -11.3 -2.7 -4.9 -6.3 -4.7 毛利率 29.2% 32.2% 33.5% 34.1% 34.1% 利润总额 160.3 214.7 260.6 286.4 308.6 营业利润率 9.4% 14.4% 16.0% 15.9% 15.7% 减:所得税 15.8 25.4 28.6 31.1 34.6 净利润率 6.1% 10.7% 11.9% 11.8% 11.7% 净利润 112.2 161.3 197.2 217.0 232.9 EBITDA/营业收入 10.2% 15.1% 19.3% 19.9% 19.9% EBIT/营业收入 8.4% 13.0% 16.4% 17.1% 17.2% 资产负债表 运营效率 （百万元） 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 固定资产周转天数 82 87 69 58 51 货币资金 624.7 808.9 829.7 922.8 997.7 流动营业资本周转天数 -49 -74 -63 -45 -33 交易性金融资产 517.1 327.4 327.4 327.4 327.4 流动资产周转天数 393 476 437 428 424 应收帐款 626.2 463.7 550.3 664.1 661.1 应收帐款周转天数 115 130 110 118 120 应收票据 9.4 4.4 10.3 6.4 11.5 存货周转天数 预付帐款 7.8 9.1 3.7 13.4 3.5 总资产周转天数 618 775 726 694 675 存货 - - - - - 投资资本周转天数 98 136 138 141 146 其他流动资产 249.5 338.9 355.9 373.7 392.3 可供出售金融资产 - - - - - 投资回报率 持有至到期投资 - - - - - ROE 7.6% 10.2% 12.8% 13.3% 13.5% 长期股权投资 52.4 54.2 54.2 54.2 54.2 ROA 4.5% 5.8% 6.8% 6.9% 7.2% 投资性房地产 59.5 136.1 136.1 136.1 136.1 ROIC 34.6% 36.3% 40.3% 41.7% 39.5% 固定资产 402.3 326.4 310.1 288.8 277.8 费用率 在建工程 224.4 380.9 436.9 494.4 538.3 销售费用率 2.5% 2.7% 2.5% 2.4% 2.4% 无形资产 191.2 187.1 181.4 175.7 170.0 管理费用率 9.0% 8.0% 7.9% 8.0% 8.0% 其他非流动