请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告|2024年04月01日买入盐湖股份（000792.SZ）——年报点评稳定钾、扩大锂，扎实推进盐湖资源保障核心观点公司研究·财报点评基础化工·农化制品证券分析师：刘孟峦证券分析师：杨耀洪010-88005312021-60933161liumengluan@guosen.com.cnyangyaohong@guosen.com.cnS0980520040001S0980520040005基础数据投资评级买入(维持)合理估值收盘价16.04元总市值/流通市值87143/87142百万元52周最高价/最低价22.70/13.10元近3个月日均成交额499.16百万元市场走势资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理相关研究报告《盐湖股份（000792.SZ）半年报点评：二季度利润环比提升，盐湖提锂新产能稳步推进》——2023-08-31《盐湖股份（000792.SZ）-稳中求进，盐湖提锂新项目建设有望全面启动》——2023-04-02《盐湖股份（000792.SZ）半年度预增公告点评：氯化钾和碳酸锂量价齐升驱动业绩实现高增长》——2022-07-14《盐湖股份（000792.SZ）：新增4万吨锂盐项目，盐湖提锂年产能总规划达到10万吨》——2022-05-29《盐湖股份（000792.SZ）：氯化钾和碳酸锂双核驱动推升业绩，盐湖提锂产能扩张值得期待》——2022-04-26公司发布2023年年报：实现营收215.79亿元，同比-29.80%；实现归母净利润79.14亿元，同比-49.17%；实现扣非归母净利润87.24亿元，同比-43.15%；实现经营活动产生的现金流量净额121.05亿元，同比-30.78%。公司2023Q4实现营收57.89亿元，同比-19.57%，环比-0.77%；实现归母净利润23.14亿元，同比-33.64%，环比+360.96%；实现扣非归母净利润32.19亿元，同比-2.15%，环比+599.78%。公司四季度利润环比明显提升，主要是由于在三季度缴纳了较大额度的采矿权出让权益的影响。氯化钾：公司2023年氯化钾产量约492.6万吨，销量约560万吨，23Q1/Q2/Q3/Q4氯化钾产量分别为99.81/103.94/138.43/150.42万吨，销量分别为124.82/88.95/162.54/183.69万吨。期末，氯化钾库存67.24万吨。碳酸锂：公司2023年氯化钾产量约3.61万吨，销量约3.76万吨，23Q1/Q2/Q3/Q4碳酸锂产量分别约为6300/7800/11700/10300吨，销量分别约为1400/13600/13300/9300吨。期末，碳酸锂库存2619吨。稳定钾、扩大锂，加快孕育盐湖新质生产力公司氯化钾产能达500万吨/年。公司将加快推进钾盐资源开发、钾肥生产、下游复合肥、高附加值钾盐等企业的整合，丰富盐湖产品结构，实现全产业链布局，提升市场竞争力。公司现有碳酸锂产能3万吨/年。2023年沉锂母液高效分离项目顺利投运，沉锂母液中锂离子回收率达到95%，碳酸锂日产量达到140吨。公司于2022年新规划4万吨/年基础锂盐产能，项目拟定为新建年产2万吨电池级碳酸锂+年产2万吨氯化锂，建设地点为公司察尔汗钾锂工业园区内，建设周期24个月，总投资约70.82亿元，资金来源是公司自有资金和银行贷款；整体项目按照计划正常推进，预计将于2024年底建成。风险提示：钾肥和锂盐价格上涨不达预期；碳酸锂扩产进度低于预期。投资建议：维持“买入”评级。预计公司2024-2026年营收为184.70/187.24/196.09（原预测218.87/226.83/-）亿元，同比增速-14.4%/1.4%/4.7%，归母净利润为82.51/83.48/87.67（原预测104.37/110.17/-）亿元，同比增速4.3%/1.2%/5.0%；摊薄EPS为1.52/1.54/1.61元，当前股价对应PE为11/10/10X。公司依托察尔汗盐湖得天独厚的资源优势，在国内钾肥和盐湖提锂领域均处于绝对领先的地位，尤其是公司未来在盐湖提锂领域的产能有望实现快速扩张，有望保持较强的成本优势，对于加强国内锂资源自主可控有重要意义，维持“买入”评级。盈利预测和财务指标202220232024E2025E2026E营业收入(百万元)3074821579184701872419609(+/-%)108.1%-29.8%-14.4%1.4%4.7%净利润(百万元)155657914825183488767(+/-%)247.5%-49.2%4.3%1.2%5.0%每股收益（元）2.861.461.521.541.61EBITMargin69.4%45.5%55.9%55.7%55.7%净资产收益率（ROE）61.8%24.8%21.9%19.2%17.7%市盈率（PE）5.611.010.610.49.9EV/EBITDA4.69.38.38.27.8市净率（PB）3.462.732.312.001.75资料来源：Wind、国信证券经济研究所预测注：摊薄每股收益按最新总股本计算 请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告22023年实现归母净利润79.14亿元公司发布2023年年报：全年实现营收215.79亿元，同比-29.80%；实现归母净利润79.14亿元，同比-49.17%；实现扣非归母净利润87.24亿元，同比-43.15%；实现经营活动产生的现金流量净额121.05亿元，同比-30.78%。公司2023Q4实现营收57.89亿元，同比-19.57%，环比-0.77%；实现归母净利润23.14亿元，同比-33.64%，环比+360.96%；实现扣非归母净利润32.19亿元，同比-2.15%，环比+599.78%。公司四季度利润环比明显提升，主要是由于在三季度缴纳了较大额度的采矿权出让权益的影响，公司三季度在申请调整察尔汗钾镁盐矿别勒滩矿区采矿许可证的生产规模、开采方式并增加氯化锂矿种过程中，需要缴纳18.97亿元的采矿权出让收益，这部分全部计入当期成本费用。图1：公司营业收入及增速（单位：亿元、%）图2：公司归母净利润（单位：亿元）资料来源：公司公告、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、国信证券经济研究所整理公司2023年氯化钾产量约492.6万吨，销量约560万吨，23Q1/Q2/Q3/Q4氯化钾产量分别为99.81/103.94/138.43/150.42万吨，销量分别为124.82/88.95/162.54/183.69万吨。期末，氯化钾库存67.24万吨。2023年，面对天然气供应不足、主营产品价格大幅下降等不利条件，公司积极协调，全力以赴稳生产、拓市场、保供应。公司加快异地仓储建设，氯化钾直供厂家销售占比超75%。公司2023年氯化钾产量约3.61万吨，销量约3.76万吨，23Q1/Q2/Q3/Q4碳酸锂产量分别约为6300/7800/11700/10300吨，销量分别约为1400/13600/13300/9300吨。期末，碳酸锂库存2619吨。2023年，公司通过“提质稳产”技术改造工程完成并投入运行，LNG项目建设、2万吨/年电池级碳酸锂项目扫尾等项目的顺利实施，沉锂母液高效分离项目顺利投运，沉锂母液中锂离子回收率达95%；提质稳产按期投产，产出合格液约7500m³/d，圆满完成生产任务，日产、年产创历史新高，碳酸锂产品合格率100%。表1：公司核心产品产销量和毛利率数据20192020202120222023氯化钾产量（万吨）563.37551.75502.96580.00492.60氯化钾销量（万吨）454.22644.90473.69494.11560.00氯化钾收入/亿元74.17104.13108.11173.01146.18氯化钾毛利/亿元52.7357.9274.06137.4375.02毛利率71.09%55.62%68.51%79.44%51.32%碳酸锂产量（吨）11,302.0013,602.0022,715.0031,012.0036,062.23碳酸锂销量（吨）11,314.5013,602.0019,285.0030,171.0037,599.23碳酸锂收入/亿元5.023.8318.14114.5863.61碳酸锂毛利/亿元1.350.4812.71105.3646.08毛利率26.85%12.47%70.03%91.96%72.45%资料来源：公司公告、国信证券经济研究所整理 请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告3财务数据方面：截止至2023年年末，公司资产负债率为25.25%，同比2022年末下降了6.92个百分点；在手货币资金约为177.59亿元，同比+7.47%；在手存货约为12.33亿元，同比-30.14%。期间费用方面，公司2023年销售费用约为1.44亿元，同比-43.76%，主要原因为成立物流子公司，核算口径发生变动所致；管理费用约为7.52亿元，同比-17.14%；研发费用约为1.31亿元，同比-48.88%；研发费用约为-1.82亿元，同比-247.78%。图3：公司负债总额&资产负债率图4：公司流动负债&非流动负债占比资料来源：公司公告、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、国信证券经济研究所整理稳定钾、扩大锂，加快孕育盐湖新质生产力公司是青海省国资委控股的国有企业，依托于青海察尔汗盐湖得天独厚的战略资源优势，在盐湖资源开发方面有非常重要的战略地位，成为国内钾肥和盐湖提锂双龙头企业。稳定钾：公司氯化钾产能达到500万吨/年，作为国内钾肥保供的骨干力量，积极发挥钾肥市场的“压舱石”和“稳定器”作用。公司将加快推进钾盐资源开发、钾肥生产、下游复合肥、高附加值钾盐等企业的整合，丰富盐湖产品结构，实现全产业链布局，提升市场竞争力。扩大锂：公司现有碳酸锂产能3万吨/年，产能在控股子公司蓝科锂业体内，2023年沉锂母液高效分离项目顺利投运，沉锂母液中锂离子回收率达到95%，碳酸锂日产量达到140吨。公司于2022年新规划4万吨/年基础锂盐产能，项目拟定为新建年产2万吨电池级碳酸锂+年产2万吨氯化锂，建设地点为公司察尔汗钾锂工业园区内，建设周期24个月，总投资约70.82亿元，资金来源是公司自有资金和银行贷款；整体项目按照计划正常推进，预计将于2024年底建成。投资建议：维持“买入”评级。由于氯化钾和碳酸锂价格有所调整，所以下修了公司的盈利预测。预计公司2024-2026年营收为184.70/187.24/196.09（原预测218.87/226.83/-）亿元，同比增速-14.4%/1.4%/4.7%，归母净利润为82.51/83.48/87.67（原预测104.37/110.17/-）亿元，同比增速4.3%/1.2%/5.0%；摊薄EPS为1.52/1.54/1.61元，当前股价对应PE为11/10/10X。公司依托察尔汗盐湖得天独厚的资源优势，在国内钾肥和盐湖提锂领域均处于绝对领先的地位，尤其是公司未来在盐湖提锂领域的产能有望实现快速扩张，有望保持较强的成本优势，对于加强国内锂资源自主可控有重要意义，维持“买入”评级。 请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告4财务预测与估值资产负债表（百万元）202220232024E2025E2026E利润表（百万元）202220232024E2025E2026E现金及现金等价物1652417759217172853635701营业收入3074821579184701872419609应收款项66906934202419491934营业成本64279484623063426642存货净额17651233957929934营业税金及附加15731239101610301079其他流动资产2201825277126212549销售费用256144148150157流动资产合计2928430