2023年报点评：双轮驱动优势凸显，商业运营稳定增长

2024年03月30日 双轮驱动优势凸显，商业运营稳定增长 --2023年报点评 核心观点： 分析师 ⚫所 得 税 影 响 业 绩 增 速：公司2023年 实 现 营 业 收 入1191.74亿 元 ， 同 比增 长3.22%；归 母 净 利 润7.37亿 元 ，同 比 下 降47.12%。归 母 净 利 润 下 滑较 多 的 原 因 在 于 ：1）毛 利 率 上 ，公 司 开 发 业 务 和 物 业 出 租 业 务 的 毛 利 率分 别 下 降1.51pct、2.70pct至13.91%、69.90%， 其 中 由 于 开 发 业 务 受 到整 体 市 场 环 境 及 结 转 项 目 的 结 构 变 化 ， 导 致 结 转 项 目 毛 利 率 有 所 降 低；2） 所 得 税 同 比 提 升162.26%至40.12亿 元 ， 导 致 净 利 润 和 归 母 净 利 润 下滑 较 多 ， 主 要 由 于 部 分 亏 损 公 司 未 确 认 递 延 所 得 税 资 产 ， 导 致 公 司 所得税 费 用 较2022年 提 升 较 多 。费 用 管 理 上 ，销售 费 用 率 和 管 理 费 用 率 分 别为4.30%、2.85%， 分 别 较2022年 下 降0.46pct、1.04pct， 表 明 公 司 持 续加 强 对 费 用 的 管 控 。 ⚫已 售 未 结 充 足 提 前 锁 定 业 绩：2023年，公 司实 现 销 售 面 积968.78万 方 ，同 比 下 降18.69%； 销 售 金 额759.83亿 元 ， 同 比 下 降34.52%； 对 应 的销售 均 价 为7843元/平 米 ，同 比 下 降19.47%。公 司 实 现 全 口 径 资 金 回 笼812.1亿 元 ， 全 口 径 资 金 回 笼 率 为107%。 截 至2023年 末 ， 公 司 可 售 土 地 储 备3884万 方 ，其 中 一 二 线 城 市 占 比40%、长 三 角 三 四 线 城 市 占 比21%，公司 在 全 国 重 点 城 市 群 、 重 点 城 市 全 面 开 拓 ， 丰 富 的 土 地 储 备 保 障 了 公司持 续 稳 步 发 展 ；截 至2023年 末 ，公 司 已 售 未 结 转 面 积2170.12万 方 ，提前 锁 定 未 来 业 绩 。 商 业深 度 运 营 支 撑 收 入：公司2023年实 现 商 业 运 营 总 收 入113.24亿元 ， 同 比 增 长13.17%， 对 业 绩 贡 献 进 一 步 提 高 。2023年 公 司 新 开 业22个 吾 悦 广 场 ，包 括14个 自 持 项 目 以 及8个 代 管 项 目，彰 显 公 司 的 商 业 输出 能 力。截 至2023年 末 ，公 司 已 开 业及 委 托 管 理 的吾 悦 广 场161座，已开 业 面 积1499.11万 方，平 均 出 租 率96.48%，表 现出 公 司 的 强 运 营 能 力 ；截 至2023年 末 公 司 开 业 、 在 建 及 拟 建 吾 悦 广 场198座 ，2024年 预 计 新开 业 吾 悦 广 场12座（ 包 含 委 托 管 理 在 营 项 目 ），2024年 商 业 运 营 总 收 入目 标125亿 元 ， 较2023年 实 现 的 商 业 运 营 收 入 提 高10.39%。 资料来源：中国银河证券研究院 相关研究 ⚫融 资 成 本 下 降：公 司控 制 负 债 ：截 至2023年 末 公 司 净 负 债 率44.1%；在手 现 金90亿 元 ，经 营 性 现 金 流 净 额102亿 元 ，连 续 六 年 为 正 。融 资 成 本下 降 ，截 至2023年 末 ，公 司 整 体 平 均 融 资 成 本 为6.2%，较2022年 末 下降0.32pct。凭 借“ 双 轮 驱 动 ”的 战 略 优 势 和 经 营 良 好 的 基 本 面 ，公 司融资 端 持 续 突 破 ，2023年 公 司 完 成2笔 共 计17亿 元 中 票 发 行 ；2023年 以吾 悦 广 场 为 抵 押 的 经 营 性 物 业 贷 及 其 他 融 资 约140亿 元 ； 公 司 以 “ 央 地联 动 ” 模 式 完 成11亿 元 境 内 公 司 债 的 发 行 ， 综 合 票 面 利 率5.65%。 ⚫投 资 建 议 ：受 到 所 得 税 的 影 响 ， 公 司 业 绩 承 压。2023年 公 司 销 售 下 滑 ，但 已 售 未 结 资 源 充 足 ， 业 绩 提 前 锁 定 ； 商 业 运 营 持 续 增 长 ， 双 轮 驱 动支撑 公 司 收 入 ；公 司 经 营 良 好 ，融 资 保 持 通 畅 。考 虑 到 公 司2023年 业 绩 受 到 拖 累 ，我 们调 整公 司2024-2025年 归 母 净 利 润的 预 测 ，并 新 增2026年预 测 ，我 们 预 计 公 司2024-2026年 归 母 净 利 润7.45亿 元 、7.64亿 元 、8.39亿 元 ，EPS为0.33元/股 、0.34元/股 、0.37元/股 ， 对 应PE为28.72X、28.02X、25.50X， 维 持 “ 推 荐 ” 评 级。 ⚫风 险 提 示 ：宏 观 经 济 不 及 预 期 的 风 险 、房 价 大 幅 波 动 的 风 险 、政 策 实 施不 及 预 期 的 风 险 、 公 司 销 售 结 算 不 及 预 期 的 风 险、 商 业 运 营 经 营 不 及 预期 的 风 险 、 融 资 受 到 阻 碍 的 风 险。 附录： 分析师承诺及简介 胡 孝 宇 ，房 地 产 行 业 分 析 师 ，3年 房 地 产 研 究 经 验 ， 美 国 东 北 大 学 硕 士 ， 同 济 大 学 金 融 学 学 士 ， 曾 就 职 于 天 风 证 券 ，2023年7月 加 入 中 国 银 河 证 券 研 究 院。 免责声明 本 报 告 所 载 的 全 部 内 容 只 提 供 给 客 户 做 参 考 之 用 ，并 不 构 成 对 客 户 的 投 资 咨 询 建 议 ，并 非 作 为 买 卖 、认 购 证 券 或 其 它 金 融 工 具的 邀 请 或 保 证 。客 户 不 应 单 纯 依 靠 本 报 告 而 取 代 自 我 独 立 判 断 。银 河 证 券 认 为 本 报 告 资 料来 源 是 可 靠 的 ，所 载 内 容 及 观 点 客 观 公 正 ，但 不 担 保 其 准 确 性 或 完 整 性 。本 报 告 所 载 内 容 反 映 的 是 银 河 证 券 在 最 初 发 表 本 报 告 日 期 当 日 的 判 断 ，银 河 证 券 可 发 出 其 它 与 本 报 告所 载 内 容 不 一 致 或 有 不 同 结 论 的 报 告 ，但 银 河 证 券 没 有 义 务 和 责 任 去 及 时 更 新 本 报 告 涉 及 的 内 容 并 通 知 客 户 。银 河 证 券 不 对 因 客 户使 用 本 报 告 而 导 致 的 损 失 负 任 何 责 任 。 本 报 告 可 能 附 带 其 它 网 站 的 地 址 或 超 级 链 接 ， 对 于 可 能 涉 及 的 银 河 证 券 网 站 以 外 的 地 址 或 超 级 链 接 ， 银 河 证 券 不 对 其 内 容 负责 。 链 接 网 站 的 内 容 不 构 成 本 报 告 的 任 何 部 分 ， 客 户 需 自 行 承 担 浏 览 这 些 网 站 的 费 用 或 风 险 。 银 河 证 券 在 法 律 允 许的 情 况 下 可 参 与 、投 资 或 持 有 本 报 告 涉 及 的 证 券 或 进 行 证 券 交 易 ，或 向 本 报 告 涉 及 的 公 司 提 供 或 争 取 提 供包 括 投 资 银 行 业 务 在 内 的 服 务 或 业 务 支 持 。银 河 证 券 可 能 与 本 报 告 涉 及 的 公 司 之 间 存 在 业 务 关 系 ，并 无 需 事 先 或 在 获 得 业 务 关 系 后通 知 客 户 。 银 河 证 券 已 具 备 中 国 证 监 会 批 复 的 证 券 投 资 咨 询 业 务 资 格 。除 非 另 有 说 明 ，所 有 本 报 告 的 版 权 属 于 银 河 证 券 。未 经 银 河 证 券 书面 授 权 许 可 ，任 何 机 构 或 个 人 不 得 以 任 何 形 式 转 发 、转 载 、翻 版 或 传 播 本 报 告 。特 提 醒 公 众 投 资 者 慎 重 使 用 未 经 授 权 刊 载 或 者 转 发的 本 公 司 证 券 研 究 报 告 。 本 报 告 版 权 归 银 河 证 券 所 有 并 保 留 最 终 解 释 权 。 评级标准 机构请致电：深广地区：程曦0755-83471683 chengxi_yj@chinastock.com.cn苏一耘0755-83479312 suyiyun_yj@chinastock.com.cn上海地区：陆韵如021-60387901 luyunru_yj@chinastock.com.cn李洋洋021-20252671 liyangyang_yj@chinastock.com.cn北京地区：田薇010-80927721 tianwei@chinastock.com.cn唐嫚羚010-80927722 tangmanling_bj@chinastock.com.cn 中国银河证券股份有限公司研究院深圳市福田区金田路3088号中洲大厦20层上海浦东新区富城路99号震旦大厦31层北京市丰台区西营街8号院1号楼青海金融大厦公司网址：www.chinastock.com.cn