“转”机系列（五）：Logit模型拟合下的转债下修多因子分析

证券研究报告·固定收益·固收深度报告 东吴证券研究所 1 / 15 请务必阅读正文之后的免责声明部分 固收深度报告20240329 Logit模型拟合下的转债下修多因子分析 ——“转”机系列（五） 2024年03月29日 证券分析师 李勇 执业证书：S0600519040001 010-66573671 liyong@dwzq.com.cn 证券分析师 陈伯铭 执业证书：S0600523020002 chenbm@dwzq.com.cn 相关研究 《伟24转债：中国环境保护产业骨干企业》 2024-03-28 《超长期特别国债的发行方式将如何影响债券市场？》 2024-03-24 [Table_Tag] [Table_Summary] 观点 ◼ 楷体_GB2312：楷体_GB2312 ◼ 楷体_GB2312：楷体_GB2312 ◼ 风险提示： (1)XX不及预期；(2)XX超预期。 [Table_Summary] 观点 ◼ 本篇报告主要研究了企业转债的下修问题，包括下修的流程、规则以及对下修时机的择时分析。 ◼ 新规下修披露要求：报告首先介绍了企业转债下修的一般流程，包括在符合特定条件时，公司董事会可以提出转股价格下修方案，并提交给股东大会审议。之后比较了新规出台前后企业转债下修流程的不同，指出新规对信息披露提出了更高的要求，以增加交易的透明度。并通过两个案例分析（奇正藏药和众兴菌业）展示了新规下企业转债下修流程的实际操作。 ◼ 拟合数据选取：在下修择时部分，我们采用了Logit模型来进行下修择时的分析，以预测现存转债的下修概率。我们根据公司公告手动整理了2018年至2023年间市场现存的566只转债的下修触发记录，总计843条数据。这些数据包括触发日期、实际下修日期、修正前后的转股价格等信息，之后我们从不同角度对数据进行了描述性统计。为了进行Logit模型拟合，数据被进一步限定在2022年8月至2023年12月之间，总计753条数据，确保样本在新规出台后的环境中进行分析。 ◼ 具体模型结果：在模型中，以是否下修作为二元因变量（1表示执行下修，0表示未执行下修），解释变量包括前十大股东持股比例合计、扣非归母净利润增长、触发后一周正股涨跌幅、剩余期限、资产负债率、转股价值、对流通股稀释率等，这些都是基于先前研究和市场常识选定的。实际操作中通过Python的statsmodels库来实现模型的构建和估计，初步的分析结果表明，剩余期限、转股价值、对流通股稀释率三个变量对于下修决策影响显著。之后我们通过不同变量组合代入模型比较得到了效果更好的模型，即将初步回归中显著性较强的三个指标单独代入逻辑回归模型进行模型拟合，结果表明这三个变量对下修决策的影响在0.1%的置信水平下均统计显著。 ◼ 下修预测结果：在下修预测部分，我们筛选了在3月26日触发进度达到100%的356只转债作为研究样本。通过应用后续进一步调整得到的Logit回归模型，对每只转债的下修概率进行了预测。预测结果表明下修概率最高的五只转债分别是重银转债、文科转债、帝欧转债、中装转2和富春转债。 ◼ 风险提示： 模型预测准确性风险、市场波动性风险、转债下修决策的不确定性 请务必阅读正文之后的免责声明部分 固收深度报告 东吴证券研究所 2 / 15 内容目录 1. 下修流程/规则 ..................................................................................................................................... 4 1.1. 企业转债下修流程..................................................................................................................... 4 1.2. 新规后企业转债下修流程变化................................................................................................. 6 1.3. 新规前后转债下修案例分析..................................................................................................... 6 2. 下修择时 .............................................................................................................................................. 7 2.1. 模型设定..................................................................................................................................... 7 2.1.1. Logit模型 .......................................................................................................................... 7 2.1.2. 变量的选择....................................................................................................................... 8 2.2. 数据说明及统计结果................................................................................................................. 8 2.2.1. 数据来源及样本处理....................................................................................................... 8 2.2.2. 描述性统计....................................................................................................................... 8 2.3. 回归估计结果........................................................................................................................... 11 3. 下修判断 ............................................................................................................................................ 13 4. 风险提示 ............................................................................................................................................ 14 请务必阅读正文之后的免责声明部分 固收深度报告 东吴证券研究所 3 / 15 图表目录 图1： 转债下修流程............................................................................................................................... 5 图2： 转债下修次数分布....................................................................................................................... 9 图3： 2018-2023年转债下修次数分行业分布（单位：次） .......................................................... 10 图4： 2018-2023年转债下修按剩余年限特征统计（左轴单位：次） .......................................... 10 图5： Logit模型初步回归结果 ........................................................................................................... 11 图6： Logit模型进一步回归结果 ....................................................................................................... 12 图7： 2024年3月26日转债预测下修概率分布图（单位：只）.................................................. 14 表1： 2022年8月-2023年12月筛选所得数据集解释变量相关系数矩阵 ................................... 11 表2： 部分模型变量系数及显著性比较............................................................................................. 12 表3： 预测下修概率最高的十只转债................................................................................................. 13 请务必阅读正文之后的免责声明部分 固收深度报告 东吴证券研究所 4 / 15 1. 下修流程/规则 1.1. 企业转债下修流程 根据特定转债的特别向下修正条款规定，在发行的可转债存续期间，当公司股票在任意连续m个交易日中有n个交易日的收盘价低于当期转股价格的p%时，公司董事会有权提出转股价格向下修正方案并提交公司股东大会审议表决。若在前述三十个交易日内发生过转股价格调整的情形，则在转股价格调整日前的交易日按调整前的转股价格和收盘价计算，在转股价格调整日及之后的交易日按调整后的转股价格和收盘价计算。上述方案须经出席会议的股东所持表决权的三分之二以上通过方可实施。股东大会进行表决时，持有本次发行的可转债的股东应当回避。修正后的转股价格应不低于该次股东大会召开日前二十个交易日公司股票交易均价（若在该二十个交易日内发生过因除权、除息引起股价调整的情形，则对调整前交易日的交易价按经过相应除权、除息调整后的价格计算）和前一个交易日公司股票交易均价。 结合债券新规，当前企业转债下修的流程可分为以下几个部分： 一、预警公告。上市公司在预计触发转股价格修正条件的5个交易日