年报点评：持续投入培育市场，协同向好收获可期

——舍得酒业（600702.SH）年报点评 食品饮料/白酒 事件： 公司发布2023年度年报，全年实现营收70.81亿元、同比增长16.93%，归母净利润17.71亿元、同比增长5.09%。其中Q4实现营收18.36亿元、归母净利润4.76亿元，符合市场预期。 评级买入 2024年03月28日 投资摘要： 张建宇分析师SAC执业证书编号：S166052311000118802880868 四季度中高档酒快速增长带动营收增长，受并表等因素影响毛利率短期波动，同期费投低基数压制单季度净利表现。公司Q4营收/归母净利润增速27.58%/-1.91%，其中中高档酒/普通酒增速33.8%/-1.7%，四季度中高档酒销售增速较快，预计主要受品味舍得提价带动回款发货、另外同期场景限制四季度营收基数较低、净利润基数较高。全年中高档酒/普通酒营收增长15.96%/16.11%，普通酒销售增速较好对产品结构有一定影响，沱牌品牌及T68、舍之道销售亮眼好于整体，中低档价位的快速增长弥补了商务场景确实对公司主力销售的影响。盈利方面看，整体产品结构、夜郎古销售公司并表销售环节毛利情况下销售起量拉低整体毛利表现、低毛利玻瓶营收占比提高等因素影响23年整体销售毛利率同比-3.22pct至74.50%。 逆势持续进行产品、区域市场培育，销售队伍壮大，费用率表现平稳。公司23全年销售费用率18.21%、同比+1.43pct，主要与公司着眼长远持续培育市场，在藏品10年、首府战役等产品培育和区域市场进攻中加大营销投入、增加销售人员职工薪酬扩大有关，其中销售人员数量增加558人、增幅28%，截止23年末经销商2655个、净增加497个，增幅23.0%大于营收增速，单商体量下降5%，预计大商稳定、汰换和增加沱牌系列等小商补充区域市场较多。全年省内/省外增速分别为16.82%/15.65%，省外营业成本上升幅度大于省内、除并表和结构因素外预计省外货折亦有所支持力，公司全国市 场 精 细 化 和 下 沉 程 度 进 一 步 提 升 ， 由 点 带 面 起 势 可 期。管 理 费 用 率8.98%、同比-0.71pct，夜郎古23年净亏损3477.8万，并表压制盈利致销售净利率25.03%、同比下降3.05pct。 经营收现表现良性，合同负债维持稳定。23年公司销售收现73.60亿元，同比+22.38%，其中Q4回款18.88亿元、同比+65.91%，预计与公司产品提价刺激及春节错期销售节奏有关。23年现金流量净额7.16亿元、同比减少3.25亿元，预计受公司产能扩大支出增加等影响。23年末合同负债2.77亿元，较22年/23Q3末减少0.21/0.49亿元，表现平稳良性。 资料来源：wind，申港证券研究所 相关报告 1、《舍得酒业年报点评报告：22Q4业绩超预期23年仍可期》2023-03-23 区域以点带面、结构上下延伸、浓酱香型互补助力市占提升可期。公司总结重庆会战经验年内持续开展首府战役拓展华东及中部重点市场，市场分级突破，坚持C端置顶开展老酒盛宴等消费者培育活动，团队及经销商体系成长明显，持续培育藏品10年、舍之道、T68等单品，赋能夜郎古销售下预计利润正贡献渐近，路径正确、协同向好。 投资建议：预计公司2024-2026年的营业收入分别为81.48、95.76、114.17亿元，归母净利润分别为20.97亿元、24.90亿元和29.79亿元，每股收益分别为6.30元、7.47元和8.94元，对应PE分别为12.30X、10.36X和8.66X，给予“买入”评级。 风险提示：商务场景复苏缓慢、市场开拓不及预期、投入产出效应不佳 分析师承诺 负责本研究报告全部或部分内容的每一位证券分析师，在此申明，本报告的观点、逻辑和论据均为分析师本人独立研究成果，引用的相关信息和文字均已注明出处，不受任何第三方的影响和授意。本报告依据公开的信息来源，力求清晰、准确地反映分析师本人的研究观点。本人薪酬的任何部分过去不曾与、现在不与，未来也将不会与本报告中的具体推荐或观点直接或间接相关。 风险提示 本证券研究报告所载的信息、观点、结论等内容仅供投资者决策参考。在任何情况下，本公司证券研究报告均不构成对任何机构和个人的投资建议，任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效。市场有风险，投资者在决定投资前，务必要审慎。投资者应自主作出投资决策，自行承担投资风险。 免责声明 申港证券股份有限公司（简称“本公司”）是具有合法证券投资咨询业务资格的机构。 本报告所载资料的来源被认为是可靠的，但本公司不保证其准确性和完整性，也不保证所包含的信息和建议不会发生任何变更。 申港证券研究所已力求报告内容的客观、公正，但报告中的观点、结论和建议仅供参考，不构成所述证券的买卖出价或征价，投资者不应单纯依靠本报告而取代自身独立判断，应自主作出投资决策并自行承担投资风险，投资者据此做出的任何投资决策与本公司和作者无关。本公司并不对使用本报告所包含的材料产生的任何直接或间接损失或与此相关的其他任何损失承担任何责任。 本报告所载资料、意见及推测仅反映申港证券研究所于发布本报告当日的判断，本报告所指证券或投资标的的价格、价值及投资收入可能会产生波动，在不同时期，申港证券研究所可能会对相关的分析意见及推测做出更改。本公司及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券头寸并进行交易，也可能为这些公司提供或者争取提供投资银行、财务顾问或者金融产品等相关服务。 本报告仅面向申港证券客户中的专业投资者，本公司不会因接收人收到本报告而视其为当然客户。本报告版权归本公司所有，未经事先许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制和发布。如转载或引用，需注明出处为申港证券研究所，且不得对本报告进行有悖原意的引用、删节和修改，否则由此造成的一切不良后果及法律责任由私自翻版、复制、发布、转载和引用者承担。 投资评级说明