政府推动加快农田转化的受益者；购买
德意志银行评分购买亚洲香港属性公司亨德森土地开发公司。公司路透社彭博交易所代号0012.HK 12 HK恒指0012ADR股票代号HLDCY US4251663039日期2016年9月14日预测变化售价2016年9月13日（港币）45.25目标价-12个月（港元）51.0052周范围（港元）51.20-37.70恒生指数23,291政府推动的受益者加快农田转换；购买重申购买将通过更快/更轻松的耕地转换实现资产净值，我们预计亨德森置地将成为政府通过新城镇发展/农田转换增加住房供应的努力的主要受益者。由于最近批准了马士坡农田是一个很好的例子，我们预计更快，更轻松地执行农田转换将转化为HLD实现NAV的可能性更高。同时，由于在低利率/大量流动性时期卖方的持有力较强，我们认为香港价格/租金下降的步伐将比我们先前的预期温和。考虑到我们的最新观点，我们将每股资产净值估计上调至67.9港元。重申买入。CFA Jason Ching研究分析师（+852）2203 6205潘虹研究助理（+852）2203 6182梁富研究助理（+852）2203 6239考虑我们对香港物业的经修订价格及租金假设运算教授29.4至28.9↓-1.7%市场，我们将核心净利润预测上调至同比下降9％，保证金（FYE）2016财年为99.96亿港元。同时，我们预计核心利润将同比基本持平2017年为港币98.95亿元，较去年同期下跌3％，为港币95.57亿元，主要是由于其知识产权投资组合的租金调低所致。我们预计2H16住宅价格+ 5％/办公租金-5％/零售租金-5％在低利率/充足的流动性环境下，卖方的持有力相对较强，我们预计价格/租金下降将比我们之前的预测更为温和。我们预计2016年下半年香港住宅价格将上涨5％（与全年持平），甲级写字楼租金和主要零售租金将上涨5％（+ 0％/-5％（2016财年）。对于2017/18年，我们预计住宅价格将进一步软化11％/ 7％，办公室租金和主要零售租金每年将下降10％。净利润（FYE）70605040309,973.3至9,995.8↑0.2%9/143/159/153/16目标价较我们经修订的资产净值估计折让25％每股HK $ 67.9 亨德森土地开发公司。我们的经修订目标价为51.0港元，较我们的价格折让25％资产净值 恒生指数（重新定基）每股67.9港元，相当于2016年17倍PE。我们的目标折让小于历史平均水平的43％，我们认为这是适当的，因为其投资物业组合和其在香港中华煤气的股权（占我们近80％估算的资产净值）。主要风险：经济放缓，利率变化和政府措施。预测和比率年底12月31日2014A2015A2016年2017年2018年销售额（港币百万元）23,371.023,641.025,892.120,564.618,715.3已报告的NPAT（HKDm）16,757.014,163.09,995.89,894.79,557.1DB EPS FD（港元）3.121.163.022.722.63市盈率（x）15.545.115.016.617.2DPS（净额）（港元）1.101.451.491.491.49收益率（净值）（％）2.32.83.33.33.3资料来源：德意志银行估计，公司数据1 DB EPS已完全摊薄，不包括非经常性项目2倍数和收益率计算使用过去几年的平均历史价格以及当前和未来几年的现货价格，但使用年终关闭德意志银行/香港发行于：13/09/2016 21:30:00 GMT德意志银行与研究报告中所涵盖的公司开展业务并寻求开展业务。因此，投资者应注意，该公司可能存在利益冲突，可能会影响本报告的客观性。投资者应将此报告视为做出投资决定的唯一因素。披露和分析证明位于附录1中。MCI（P）057/04/2016。市场研究关键变更资料来源：德意志银行价格/相对价格目标价48.20至51.00↑5.8%通过考虑新的假设，在2016-18财年将收入提高0-17％销售（FYE）26,460至25,892↓-2.1%表现（％）1m3m12m绝对-2.08.6-7.8恒生指数2.313.58.3资料来源：德意志银行 2016年9月14日物业亨德森土地开发公司。公司第2页德意志银行/香港型号更新：9月7日2016会计年度结束12月31日2014 2015 2016E 2017E 2018E亚洲每股盈利（港元）3.12 1.16 3.02 2.72 2.63 每股盈利（港元）5.62 4.29 3.02 2.72 2.63香港属性路透社：0012.HK彭博社：12香港价钱（16 Sep 13）HKD 45.25目标价51.00港币每股股息（港元）1.10 1.45 1.49 1.49 1.49BVPS（港元）79.4 76.0 70.6 71.8 72.9加权平均股份（百万）2,983 3,303 3,307 3,637 3,637平均市值（港币百万元）143,663 173,373 149,630 149,630 149,630市盈率（已报告）（x）8.6 12.2 15.0 16.6 17.2市净率（x）0.68 0.63 0.64 0.63 0.62FCF收益率（％）0.8 3.0 4.5 8.8 9.7 股息收益率（％）2.3 2.8 3.3 3.3 3.352周范围HKD 37.70-51.20 EV /销售额（x）4.4 5.5 3.8 4.4 4.2市值（百万）港币百万元149,630美元百万元19,288EV / EBITDA（x）15.2 14.9 13.0 13.6 11.6EV / EBIT（x）15.6 15.1 13.0 13.6 11.670605040309月14日14年3月15日6月15日9月15日12月15日3月16日16月16日 亨德森土地开发公司。公司恒生指数（重新定基）38363432302814 15 16E 17E18EEBITDA保证金EBIT保证金15810560-54-10-152-20-25014 15 16E 17E 18E销售增长（LHS）ROE（RHS）201412151010865420014 15 16E 17E 18E所得税费用1,533 1,464 2,114 2,072 2,004少数民族188548702590590584其他税后收入/（支出）0 0 0 0 0净利润16,757 14,163 9,996 9,895 9,557DB调整（包括稀释）-7,460 -10,317 0 0 0DB净利润9,297 3,846 9,996 9,895 9,557经营现金流量5,489 5,646 7,696 15,646 16,142净资本支出-4,383 -408 -951 -1,229 -149自由现金流1,106 5,238 6,745 14,417 15,993募集/回购股本0 0 0 0 0已付股息-2,297 -3,391 -4,947 -5,715 -5,712借款净收益/（十月）-3,684 4,774 3,930 -6,759 -2,495其他投资/融资现金流量1,191 -5,145 508 1,013 149净现金流量-3,684 1,476 6,236 2,956 7,936营运资金变动0 0 0 0 0现金及其他流动资产10,303 11,779 18,015 20,971 28,928有形固定资产119,705 130,289 131,240 132,469 132,618商誉/无形资产917527368346309309联营企业/投资82,511 87,572 89,075 90,271 92,120其他资产103,544 106,102 101,478 95,406 93,579资产总额316,980 336,269 340,176 339,463 347,554计息债务47,314 49,896 49,727 46,426 44,716其他负债26,449 30,104 28,429 26,248 31,620负债合计73,763 80,000 78,157 72,674 76,336股东权益238,150 251,247 256,646 261,121 265,259少数民族5,067 5,022 5,373 5,668 5,959股东权益合计243,217 256,269 262,019 266,789 271,218债务净额37,011 38,117 31,712 25,455 15,788销售增长（％）nm 1.2 9.5 -20.6 -9.0DB EPS增长率（％）不适用-62.6 159.6 -10.0 -3.4EBITDA利润率（％）29.0 36.6 28.9 32.3 36.6息税前利润率（％）28.2 36.1 28.9 32.3 36.6支付比率（％）19.6 33.8 49.3 54.8 56.7净资产收益率（％）7.3 5.8 3.9 3.8 3.6资本支出/销售额（％）22.4 3.1 3.7 6.0 0.8资本支出/折旧（x）29.7 5.2 nm nm nm净债务/权益（％）15.2 14.9 12.1 9.5 5.8净利息保障（x）13.3 13.1 11.1 9.7 9.4资料来源：公司数据，德意志银行估计净债务/权益（LHS）净利息保障（RHS）CFA Jason Ching+852 22036205主要报告科运行数字财务摘要亨德森土地开发公司。公司购买现金流量（港币百万元）资产负债表关键公司指标公司简介价格表现保证金趋势增长与盈利偿付能力损益表销售额23,37123,64125,89220,56518,715恒基兆业地产有限公司毛利7,3019,6758,5477,7688,016其子公司，开发，投资和管理息税折旧摊销前利润6,7738,6637,4846,6526,845属性。公司还提供项目折旧176139000管理，建设和财务服务。在摊销00000此外，亨德森土地开发经营息税前利润6,5978,5247,4846,6526,845百货商店，酒店和基础设施净利息收入（支出）-495-649-675-688-728商业。 员工/会员6,8388,3006,0036,5926,028杰出/非凡5,5380000其他税前收入/（费用）00000除税前溢利18,47816,17512,81112,55612,144企业价值（港币百万元）103,230128,94097,64090,48279,257评估指标市盈率（DB）（x）15.545.115.016.617.2 2016年9月14日物业亨德森土地开发公司。公司德意志银行/香港第11页投资论文外表我们预计，亨德森置地将成为政府通过新市镇开发/农田改建来增加住房供应的主要受益者。随着最近马士坡农田的批准是一个很好的例子，我们预计更快，更轻松地执行农田转换将转化为HLD实现NAV的可能性更高。同时，由于在低利率/大量流动性期间卖方的持有力较强，我们认为香港价格/租金下降的步伐将比我们先前的预期更为温和。考虑到我们的最新观点，我们将每股资产净值估计上调至67.9港元。重申买入。估价我们通过部分总和估值来计算估计的资产净值。对于开发物业，我们采用DCF估算方式，方法是通过估算物业销售产生的现金流入减去未清成本，包括每个中国开发项目的未清成本，任何未清土地成本，建筑成本以及相关的所得税和LAT 。我们仅考虑现有的土地储备，在DCF分析中不假设任何最终价值。对于投资物业，我们采用收入资本化方法，将投资物业的估计租金收入除以估计的上限费用。我们估计的租金和最高税率在各种类型的房屋及其位置之间有所不同。在得出公司的资产净值时，我们采用上述业务部门的估计总价值，并加上公司的净现金头寸或减去其净债务头寸。我们对恒基兆业的目标价较我们的估计资产净值折让25％。风险性宏观风险-外部冲击和加息-政府的紧缩措施可能比预期更严格-中国经济意外的经济波动公司特定的
