2023年年报点评：业务稳步发展，2023年分红比例显著提升

敬请参阅最后一页特别声明 -1- 证券研究报告 2024年3月27日 公司研究 业务稳步发展，2023年分红比例显著提升 ——中国中免（601888.SH）2023年年报点评 买入（维持） 中国中免2023年营业收入675.4亿元，归母净利润67.1亿元 2024年3月27日,中国中免（601888.SH）公布2023年年报：2023年公司营业收入675.4亿元，同比增长24.08%；归母净利润67.1亿元，同比增长33.46%，对应基本每股收益3.25元；扣非归母净利润66.5亿元，同比增长35.71%。单季度拆分来看，公司4Q2023实现营业收入167.0亿元，同比增长10.85%；实现归母净利润15.1亿元，同比增长274.72%。 多渠道业务稳步发展，分红提升股东回报 2023年公司主要业务线保持稳健发展，业务规模持续扩大。离岛业务方面，公司多个项目在2023年落地，吸引众多知名品牌入驻，为消费者提供了更多消费场景和更广的品牌选择。公司2023年新开业三亚凤凰机场免税店二期、三亚国际免税城C区，聚集香奈儿、迪奥、雅诗兰黛、兰蔻等知名品牌；三亚国际免税城二期云戒岛（原河心岛）改造升级，引进路易威登、思琳等超30家国际高端品牌开业。同时，离岛业务在建项目稳步推进，三亚国际免税城一期2号地商业部分开业运营，三亚国际免税城三期完成建筑方案设计及土方施工，海口免税城项目地块一主体结构封顶，地块二集中交付，地块三实现竣工验收。 口岸业务方面，公司机场覆盖度持续提升，2023年中标天津滨海国际机场、大连周水子国际机场、云南天保口岸等5个免税店项目，并获得成都双流国际机场、上海浦东国际机场、上海虹桥国际机场等5个口岸有税项目经营权，渠道优势进一步巩固。此外，公司于2023年12月与上海机场、首都机场签署补充协议，强化双方在机场免税运营的协同，实现合作共赢。 此外，公司董事会于2024年3月27日审议通过2023年年度利润分配预案。根据预案，公司拟向全体股东每股派发现金红利1.65元（含税），合计拟派发现金红利34.1亿元，占本年度归母净利润50.85%，比例相比2022年的32.90%进一步提升，展现公司对股东回报的重视。 维持盈利预测，维持“买入”评级 公司2023年稳健发展，提升运营能力，毛利率优化显著。我们维持对公司2024/2025年归母净利润预测84.1/98.9亿元，对应EPS 4.06/4.78元，新增对2026年归母净利润预测115.1亿元，对应EPS 5.56元。公司口岸覆盖度持续提升，卡位优势进一步巩固，新协议有望进一步释放口岸运营弹性；同时离岛新项目逐步落地，有利于进一步提升消费者粘性，我们维持“买入”评级。 风险提示：消费复苏进度不及预期，新项目推进不及预期。 公司盈利预测与估值简表 指标 2022 2023 2024E 2025E 2026E 营业收入（百万元） 54,433 67,540 83,712 98,331 111,292 营业收入增长率 -19.57% 24.08% 23.94% 17.46% 13.18% 净利润（百万元） 5,030 6,714 8,407 9,886 11,511 净利润增长率 -47.89% 33.46% 25.23% 17.58% 16.44% EPS（元） 2.43 3.25 4.06 4.78 5.56 ROE（归属母公司)（摊薄） 10.36% 12.47% 14.29% 14.98% 15.49% P/E 34 26 20 17 15 P/B 3.5 3.2 2.9 2.6 2.3 资料来源：Wind，光大证券研究所预测，股价时间为2024-03-27，2022年H股上市总股本由19.5亿股增至20.7亿股 当前价：83.18元 作者 分析师：唐佳睿 CFA FCPA(Aust.) ACCA CAIA FRM 执业证书编号：S0930516050001 021-52523866 tangjiarui@ebscn.com 分析师：田然 执业证书编号：S0930523050001 021-52523799 tianran@ebscn.com 联系人：梁丹辉 021-52523868 liangdanhui@ebscn.com 市场数据 总股本(亿股) 20.69 总市值(亿元)： 1720.88 一年最低/最高(元)： 75.12/186.66 近3月换手率： 72.06% 股价相对走势 -59%-42%-24%-7%10%03/2306/2309/2312/23中国中免沪深300 收益表现 % 1M 3M 1Y 相对 -3.72 1.15 -42.27 绝对 -3.49 6.14 -54.66 资料来源：Wind 相关研报 免税业务优势显著，成长空间仍然广阔——中国中免（601888.SH）投资价值分析报告（2024-02-15） 毛利率同比显著改善，离岛业务进一步发展——中国中免（601888.SH）2023年业绩快报点评（2024-01-09） 新协议彰显公司信心，机制调整促进共赢——中国中免（601888.SH）子公司补充协议签署点评（2023-12-27） 要点 敬请参阅最后一页特别声明 -2- 证券研究报告 中国中免（601888.SH） 利润表（百万元） 2022 2023 2024E 2025E 2026E 营业收入 54,433 67,540 83,712 98,331 111,292 营业成本 38,982 46,049 56,924 66,551 75,289 折旧和摊销 267 356 321 409 477 税金及附加 1,215 1,644 1,674 1,868 2,003 销售费用 4,032 9,421 10,814 12,491 13,689 管理费用 2,209 2,208 2,595 2,950 3,227 研发费用 39 58 52 49 45 财务费用 220 -869 -115 -185 -281 投资收益 162 87 118 70 10 营业利润 7,619 8,677 12,471 15,462 18,220 利润总额 7,617 8,646 12,462 15,453 18,211 所得税 1,429 1,379 1,994 3,091 3,642 净利润 6,188 7,266 10,468 12,363 14,569 少数股东损益 1,158 553 2,061 2,477 3,058 归属母公司净利润 5,030 6,714 8,407 9,886 11,511 EPS(元) 2.43 3.25 4.06 4.78 5.56 现金流量表（百万元） 2022 2023 2024E 2025E 2026E 经营活动现金流 -3,415 15,126 15,872 16,013 17,157 净利润 5,030 6,714 8,407 9,886 11,511 折旧摊销 267 356 321 409 477 净营运资金增加 4,962 888 994 890 1,487 其他 -13,675 7,169 6,150 4,829 3,681 投资活动产生现金流 -3,807 -4,716 -2,119 -825 -750 净资本支出 -2,991 -1,801 -1,866 -640 -540 长期投资变化 1,970 2,200 0 0 0 其他资产变化 -2,786 -5,114 -252 -185 -210 融资活动现金流 15,455 -4,628 -2,967 -2,057 -2,533 股本变化 116 0 0 0 0 债务净变化 3,160 -1,486 332 480 400 无息负债变化 -2,062 -606 2,706 5,032 4,562 净现金流 9,106 5,990 10,786 13,131 13,873 资产负债表（百万元） 2022 2023 2024E 2025E 2026E 总资产 75,908 78,869 88,962 104,115 120,432 货币资金 26,892 31,838 42,625 55,756 69,629 交易性金融资产 0 0 0 0 0 应收账款 151 139 1,674 1,967 2,226 应收票据 0 0 0 0 0 其他应收款（合计） 862 1,239 1,508 1,772 2,005 存货 27,926 21,057 18,216 19,300 21,081 其他流动资产 975 3,701 3,701 3,701 3,701 流动资产合计 57,205 58,456 68,293 83,160 99,394 其他权益工具 0 0 0 0 0 长期股权投资 1,970 2,200 2,200 2,200 2,200 固定资产 5,434 6,292 7,318 8,239 8,747 在建工程 1,852 1,067 1,610 1,045 723 无形资产 2,458 2,128 2,143 2,129 2,116 商誉 822 822 822 822 822 其他非流动资产 570 1,922 1,922 1,922 1,922 非流动资产合计 18,702 20,414 20,669 20,955 21,037 总负债 21,780 19,688 22,725 28,238 33,200 短期借款 1,932 369 0 0 0 应付账款 7,660 6,366 6,262 9,317 10,541 应付票据 19 37 0 0 0 预收账款 13 7 0 0 0 其他流动负债 27 65 65 65 65 流动负债合计 17,480 15,329 17,129 22,362 27,124 长期借款 2,509 2,522 3,962 4,442 4,842 应付债券 0 0 0 0 0 其他非流动负债 5 44 44 44 44 非流动负债合计 4,300 4,359 5,596 5,876 6,076 股东权益 54,127 59,182 66,236 75,877 87,232 股本 2,069 2,069 2,069 2,069 2,069 公积金 18,537 18,498 18,498 18,498 18,498 未分配利润 27,448 32,507 37,501 44,665 52,961 归属母公司权益 48,573 53,834 58,828 65,992 74,288 少数股东权益 5,554 5,348 7,408 9,885 12,943 盈利能力（%） 2022 2023 2024E 2025E 2026E 毛利率 28.4% 31.8% 32.0% 32.3% 32.4% EBITDA率 17.3% 14.4% 15.0% 15.9% 16.5% EBIT率 16.2% 13.2% 14.6% 15.5% 16.1% 税前净利润率 14.0% 12.8% 14.9% 15.7% 16.4% 归母净利润率 9.2% 9.9% 10.0% 10.1% 10.3% ROA 8.2% 9.2% 11.8% 11.9% 12.1% ROE（摊薄） 10.4% 12.5% 14.3% 15.0% 15.5% 经营性ROIC 15.8% 15.8% 21.0% 24.2% 27.6% 偿债能力 2022 2023 2024E 2025E 2026E 资产负债率 29% 25% 26% 27% 28% 流动比率 3.27 3.81 3.99 3.72 3.66 速动比率 1.67