2023年年报点评：大幅提升分红比例，24年线上及海外表现值得期待

敬请参阅最后一页特别声明 -1- 证券研究报告 2024年3月27日 公司研究 大幅提升分红比例，24年线上及海外表现值得期待 ——颐海国际（1579.HK）2023年年报点评 买入（维持） 当前价：13.30港元 作者 分析师：陈彦彤 执业证书编号：S0930518070002 021-52523689 chenyt@ebscn.com 分析师：汪航宇 执业证书编号：S0930523070002 021-52523174 wanghangyu@ebscn.com 市场数据 总股本(亿股) 10.37 总市值(亿港元)： 137.88 一年最低/最高(港元)： 9.24/24.93 近3月换手率（%）： 22.53 股价相对走势 -60%-50%-40%-30%-20%-10%0%10%20%23/323/423/523/623/723/823/923/1023/1123/1224/124/2颐海国际恒生指数 收益表现 % 1M 3M 1Y 相对 11.92 9.66 -20.92 绝对 11.84 9.63 -35.99 资料来源：Wind 相关研报 业绩超预期改善，静待第三方表现恢复——颐海国际（1579.HK）2023年中报点评（2023-09-01） 事件：颐海国际发布2023年年报。23年实现营业收入61.5亿元，同比持平；归母净利润8.5亿元，同比+14.9%。其中，23H2实现营业收入35.3亿元，同比+2.1%；归母净利润4.9亿元，同比+3.3%。 关联方收入改善明显，全年分红比例大幅提升。 分产品看，2023年公司火锅调味料/中式复合调味料/方便速食/其他产品分别实现收入40.92/6.21/13.87/0.47亿元，同比+11.7%/+9.2%/-25.8%/+9.2%。关联方业务受到海底捞经营恢复的提振，收入同比+35.0%；第三方收入同比-11.4%，主要受方便速食拖累。 2023年公司毛利率为31.6%，同比+1.4pcts。毛利率提升主要系原材料中油脂、牛肉包等价格下降，亦与低毛利率的方便速食收入占比下降有关，2023年火锅调味料/中式复合调味料/方便速食/其他产品收入占比分别为66.6%/10.1%/22.6%/0.8%，分别同比+6.9/+0.9/-7.9/+0.1pcts。费用投放方面，销售费用率为9.6%，同比-0.9pcts，主要由于23年公司合理化费用支出，广告费用及营销费用有所下降；管理费用率为4.5%，同比+0.8pcts，主要系管理人员薪酬上涨及差旅费用增加。综合来看，23年公司归母净利率为13.9%，同比+1.8pcts。23年公司大幅提升分红比例，从22年的25%大幅提升至23年的90%。 24年线上渠道有望发力，海外市场进一步贡献增量。 展望2024年，公司多点发力，线上、海外以及小B端均有望贡献增量。此外，渠道端公司会加大生鲜以及零食量贩渠道的投放；产品端，高性价比方便食品新品的增长将逐步改善老单品吸引力下降的问题。 1）此前公司对线上投入较少，线上渠道主要为自然增长。23年11月公司引进线上渠道新负责人，对人员架构、线上定位等做了重新梳理。未来线上除了作为销售渠道，还会更多的通过线上进行宣传，提升品牌知名度；产品方面还会对线上和线下做区隔，推出一些线上专供产品。在公司强品牌和专业人士运作的共同作用下，24年线上渠道有望快速扩张。 2）海外方面，东南亚将作为重点发力。23年泰国工厂投产后，公司新增了部分海外专供品，产品策略从原来的销售国内热销产品向口味本土化转变。23年公司拿到了清真认证，24年将逐步开发穆斯林民族市场（例如印尼大部分是穆斯林，此前该市场较为薄弱，现准备逐步发力）。随着海外渠道搭建完毕，马来西亚和泰国工厂作为支撑下，24年有望进一步发力。 3）24年复调小B端业务和方便食品亦值得关注。23年公司成功组建了小B端的销售团队并开始推出产品，24年公司将进一步扩充销售团队和继续丰富产品线，巩固和发展与小B客户的合作。目前小B端扩展初见起色，24年预计在低基数下有望实现翻倍增长。方便食品方面，公司利用低价高性价比产品做下沉市场，该产品23H1开始铺货后稳步增长，24年预计贡献稳定销售额。 盈利预测、估值与评级： 考虑到方便食品增长仍较为疲软，我们下调颐海国际2024-2025年归母净利润分别至9.67/10.90亿元（较前次下调6%/7%），并引入2026年归母净利润预测12.24亿元。当前股价对应24年13x估值，我们看好公司在品牌建设拉动和渠道拓展推动下的中长期发展潜力，维持“买入”评级。 风险提示：市场竞争加剧，新品牌推广不及预期，原材料成本上涨超预期。 要点 敬请参阅最后一页特别声明 -2- 证券研究报告 颐海国际（1579.HK） 公司盈利预测与估值简表 指标 2022 2023 2024E 2025E 2026E 营业收入（百万元） 6,147 6,148 7,001 7,836 8,732 营业收入增长率 3.4% 0.0% 13.9% 11.9% 11.4% 归母净利润（百万元） 742 853 967 1090 1224 归母净利润增长率 -3.2% 14.9% 13.4% 12.7% 12.3% EPS（元） 0.71 0.82 0.93 1.05 1.18 ROE（归属母公司)（摊薄） 17% 18% 18% 17% 17% P/E 17 15 13 11 10 资料来源：Wind，光大证券研究所预测，股价时间为2024-03-26 （注：汇率为1港币=0.9070元人民币，2022-2023年股本数分别为10.47/10.37亿股） 敬请参阅最后一页特别声明 -3- 证券研究报告 颐海国际（1579.HK） 财务报表与盈利预测 利润表（百万元） 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入 6,147 6,148 7,001 7,836 8,732 销售成本 -4,293 -4,206 -4,790 -5,350 -5,955 毛利 1,854 1,941 2,211 2,487 2,777 其他收入及收益净额 138 118 127 149 164 运营成本 -874 -865 -966 -1,081 -1,188 经营溢利 1,118 1,195 1,372 1,555 1,754 除所得税前溢利 1,142 1,264 1,441 1,624 1,823 所得税开支 -326 -357 -412 -464 -521 期内溢利 816 907 1,030 1,160 1,303 非控股权益 -74 -54 -62 -70 -78 归母净利润 742 853 967 1,090 1,224 资产负债表（百万元） 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 总资产 5,551 6,054 6,877 7,863 8,902 现金及现金等价物 1,881 2,309 2,803 3,528 4,359 贸易应收款项 156 258 189 311 246 存货 387 371 503 473 613 预付款项及其他应收款 0 0 0 0 0 流动资产 3,111 3,187 3,744 4,561 5,467 物业、厂房和设备 1,669 1,809 2,077 2,247 2,382 土地使用权项 0 0 0 0 0 非流动资产 2,440 2,867 3,133 3,302 3,435 负债总额 1,014 965 1,003 1,107 1,157 贸易应付款项 396 403 368 493 465 其他应付款项及应计费用 204 187 260 239 317 即期税项负债 118 118 118 118 118 其他应付款项及应计费用 103 77 77 77 77 权益总额 4,537 5,089 5,874 6,755 7,744 储备 4,320 4,818 5,540 6,351 7,262 非控股权益 217 271 334 404 482 现金流量表（百万元） 2022A 2023E 2024E 2025E 2026E 经营活动现金流 1,272 980 1,148 1,349 1,490 税前利润 1,142 1,264 1,441 1,624 1,823 税收 -299 -366 -412 -464 -521 折旧和摊销 166 177 212 247 282 营运资金变动 295 -96 -24 11 -25 投资活动所用现金净额 -573 -346 -346 -346 -346 购买物业、厂房及设备 -414 -414 -414 -414 -414 购买无形资产 -3 -3 -3 -3 -3 出售物业、厂房及设备以及无形资产所得款项 2 2 2 2 2 融资活动所用现金净额 -417 -205 -245 -278 -314 向股东支付股息 -225 -214 -245 -278 -314 净现金流 307 429 557 725 831 资料来源：Wind，光大证券研究所预测 资料来源：Wind，光大证券研究所预测 （注：2023年现金流量表为光大证券研究所预测值） 敬请参阅最后一页特别声明 -4- 证券研究报告 行业及公司评级体系 评级 说明 行 业 及 公 司 评 级 买入 未来6-12个月的投资收益率领先市场基准指数15%以上 增持 未来6-12个月的投资收益率领先市场基准指数5%至15%； 中性 未来6-12个月的投资收益率与市场基准指数的变动幅度相差-5%至5%； 减持 未来6-12个月的投资收益率落后市场基准指数5%至15%； 卖出 未来6-12个月的投资收益率落后市场基准指数15%以上； 无评级 因无法获取必要的资料，或者公司面临无法预见结果的重大不确定性事件，或者其他原因，致使无法给出明确的投资评级。 基准指数说明： A股市场基准为沪深300指数；香港市场基准为恒生指数；美国市场基准为纳斯达克综合指数或标普500指数。 分析、估值方法的局限性说明 本报告所包含的分析基于各种假设，不同假设可能导致分析结果出现重大不同。本报告采用的各种估值方法及模型均有其局限性，估值结果不保证所涉及证券能够在该价格交易。 分析师声明 本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并注册为证券分析师，以勤勉的职业态度、专业审慎的研究方法，使用合法合规的信息，独立、客观地出具本报告，并对本报告的内容和观点负责。负责准备以及撰写本报告的所有研究人员在此保证，本研究报告中任何关于发行商或证券所发表的观点均如实反映研究人员的个人观点。研究人员获取报酬的评判因素包括研究的质量和准确性、客户反馈、竞争性因素以及光大证券股份有限公司的整体收益。所有研究人员保证他们报酬的任何一部分不曾与，不与，也将不会与本报告中具体的推荐意见或观点有直接或间接的联系。 法律主体声明 本报告由光大证券股份有限公司制作，光大证券股份有限公司具有中国证监会许可的证券投资咨询业务资格，负责本报告在中华人民共和国境内（仅为本报告目的，不包括港澳台）的分销。本报告署名分析师所持中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格编号已披露在报告首页。 中国光大证券国际有限公司和Everbright Securities(UK) Company Limited是光大证券股份有限公司的关联机构。 特别声明 光大证券股份有限公司（以下简称“本公司”）成立于1996年，是中国证监会批准的首批三家创新试点证券公司之一，也是世界500强企业——中国光大集团股份公司的核心金融服务平台之一。根据中国证监会核发的经营证券期货业务许可，本公司的经营范围包括证券投资咨询业务。 本公司经营范围：证券经纪；证券投资咨询；与证券交易、证券投资活动有关的财务顾问；证券承销与保荐；证券自营；为期货公司提供中间介绍业务；证