此报告最后部分的分析师披露、商业关系披露和免责声明为报告的一部分，必须阅读。下载本公司之研究报告，可从彭博信息：BOCM 或 https://research.bocomgroup.com 1交银国际研究 公司更新 消费 2024年 3月 27日 申洲国际 (2313 HK)全满的产能利用率和积极的全球招工预示2024年订单强劲 2023 年净利润符合预期，但销售额不及预期。2023 年销售额同比下降 10.1%，净利润同比持平于 46 亿元人民币，符合市场一致/交银国际预期。由于 4季度订单转好，2023 年下半年销售额同比跌幅从上半年的-15%收窄至-5.5%，而产能利用率的提高也帮助毛利率从上半年的 22.4%回升至下半年的 25.8%。派息率提升至 60.3%（原 54.9%），股息率 3.1%。鉴于净现金同比增长 40%（每股 8.4 港元，为股价的 13%），我们预计派息率保持 60%的高位。 订单强劲，所有工厂的产能利用率均达到 100%：管理层表示2024 年1季度订单强劲，预计全年销量同比增长不低于 15%，平均售价（美元）增长 1-2%。业务的蓬勃发展不仅反映在越南/柬埔寨工厂的招聘计划上，也反映在宁波工厂的招聘计划上（宁波工厂 2024 年 1季度的利用率为 100%，高于 2023 年 4季度的 95%）。就客户订单而言，耐克的增长相对较低，订单可能持平或略有增长，但管理层预计其他核心客户（优衣库、阿迪达斯、彪马）和中国运动服装品牌（李宁、安踏、特步）的订单增长将超过 10%，而新客户（如露露柠檬）的订单预计将再增长 40-50%。 产能利用率提高有望推动毛利率大幅上升：虽然管理层没有给出毛利率指引，但我们预计 2024 年 1季度的毛利率将达到 28-29%，因为 2023 年 4季度尽管中国区产能利用率较低（95%），但毛利率已达到 26-27%。 市场关注点：耐克疲软；美国大选年；巨额资本支出：一些投资者担心美国大选后可能针对纺织品供应链征收新关税，不仅针对中国出口，甚至也针对越南出口。我们注意到，申洲对美国的出货量较低，仅占 16%，因此影响可控。耐克最近发布的保守销售指引也没有影响管理层的信心，因为申洲在耐克内部的份额正在不断扩大。由于申洲在印尼的扩张将分阶段进行，预计未来几年的资本支出为每年 20 亿人民币，与历史水平相比并不算高。 重申买入，上调目标价至 116 港元：随着订单全面恢复和产能充分利用，我们预计股价将作出积极反应。我们上调每股盈利，以反映申洲订单增长触底反弹以及乐观的订单量预期。上调目标价至 116 港元（原 95.5 港元），基于 21.5 倍 2024-25 年平均市盈率（原为 21.0 倍 2024E 年市盈率）和 0.9 倍 PEG。资料来源：公司资料，交银国际预测 1年股价表现资料来源: FactSet 资料来源: FactSet 本 文 翻 译 自 “Shenzhou International (2313 HK) - 100% utilization and hiring in all factories bode well for a strong 2024”，原报告发布于 2024年 3月 27日收盘价目标价潜在涨幅港元65.80港元116.00↑+76.3%财务数据一览年结12月31日202220232024E2025E2026E收入(百万人民币)27,78124,97030,00833,40635,747同比增长(%)16.5-10.120.211.37.0净利润(百万人民币)4,5634,5576,8737,8368,558每股盈利(人民币)3.043.034.575.215.69同比增长(%)35.3-0.150.814.09.2前EPS预测值(人民币)4.155.10调整幅度(%)10.32.3市盈率(倍)20.020.013.311.610.7每股账面净值(人民币)20.4621.8624.1926.4828.92市账率(倍)2.972.782.512.292.10股息率(%)2.73.14.55.25.6个股评级买入3/237/2311/23-30%-25%-20%-15%-10%-5%0%5%2313 HK恒生指数股份资料52周高位(港元)86.1552周低位(港元)61.95市值(百万港元)98,911.88日均成交量(百万)8.50年初至今变化(%)(18.16)200天平均价(港元)73.96吕浩江,CFA,CESGAedward.lui@bocomgroup.com(852)37661809谭星子,FRMkay.tan@bocomgroup.com(852)37661856 2024年 3月 27日申洲国际 (2313 HK) 下载本公司之研究报告，可从彭博信息：BOCM 或 https://research.bocomgroup.com 22023业绩概览图表 1: 申洲 2023年业绩对比我们预期(百万人民币) 20222023 ——2023E—— ——2023E—— 1H232H231H232H23截至12 月31日实际实际% 同比交银国际预测% 差别一致预测% 差别 实际实际% 同比% 同比销售27,781 24,970 -10.1%26,914 -7.2%26,801 -6.8% 11,562 13,408 -14.9%-5.5%毛利6,126 6,060 -1.1%6,659 -9.0%6,413 -5.5% 2,595 3,465 -15.4%13.2%经营费用2,159 2,045 -5.2%1,993 2.6%1,549 32.0% 995 1,051 -11.7%1.8%经营利润 3,967 4,014 1.2%4,663 -13.9%4,864 -17.5% 1,600 2,414 -17.5%19.0%除税前利润5,262 4,996 8.1%5,050 -1.1%5,086 -1.8% 2,3482,647-15.2%6.2%股东应占溢利 4,563 4,557 15.0%4,545 0.3%4,551 0.1% 2,1272,430-10.1%10.7%(%) YoY chgYoY chg毛利率 22.1%24.3%2.2%24.7%-0.5%23.9%0.3% 22.4%25.8%-0.1%4.3%营业费用率 7.8%8.2%0.4%7.4%0.8%5.8%2.4% 8.6%7.8%0.3%0.6%经营利润率 14.3%16.1%1.8%17.3%-1.2%18.1%-2.1% 13.8%18.0%-0.4%3.7%税前利润率 18.9%20.0%1.1%18.8%1.2%19.0%1.0% 20.3%19.7%-0.1%2.2%净利润率 16.4%18.3%1.8%16.9%1.4%17.0%1.3% 18.4%18.1%1.0%2.6%资料来源: 公司公告、交银国际预测 2024年 3月 27日申洲国际 (2313 HK) 下载本公司之研究报告，可从彭博信息：BOCM 或 https://research.bocomgroup.com 3图表2: 申洲国际 (2313 HK)目标价及评级资料来源: FactSet，交银国际预测图表3: 交银国际消费行业覆盖公司股票代码公司名称评级收盘价 (交易货币)目标价 (交易货币)潜在涨幅最新目标价/评级发表日期子行业291 HK华润啤酒买入35.7543.9022.8%2024年03月19日啤酒1876 HK百威亚太买入11.7615.6032.7%2024年02月29日啤酒600597 CH光明乳业买入9.1012.3035.2%2023年09月05日乳业2319 HK蒙牛乳业买入18.9634.7083.0%2023年09月04日乳业600887 CH伊利股份买入28.3133.2017.3%2023年08月30日乳业6186 HK中国飞鹤中性3.603.40-5.6%2024年03月11日乳业600882 CH妙可蓝多中性13.7417.6028.1%2023年08月30日乳业1112 HK健合国际中性11.1410.40-6.6%2023年08月24日乳业9633 HK农夫山泉买入41.7051.8024.2%2023年08月30日食品饮料2313 HK申洲国际买入65.80116.0076.3%2024年03月27日纺服代工6690 HK海尔智家买入22.7531.0536.5%2024年02月21日家电000333 CH美的集团买入62.7285.5036.3%2024年01月11日家电000651 CH格力电器中性38.1037.63-1.2%2024年01月11日家电1044 HK恒安国际买入25.0033.8535.4%2024年03月22日个护家清3331 HK维达国际中性23.3519.20-17.8%2023年07月21日个护家清9922 HK九毛九买入5.549.9078.7%2024年02月19日餐厅2020 HK安踏买入83.55135.0061.6%2024年03月27日运动品牌2331 HK李宁中性20.1021.004.5%2024年03月20日运动品牌6110 HK滔搏国际买入5.227.2037.9%2023年10月24日体育用品经销商3813 HK宝胜国际买入0.691.46111.6%2023年08月15日体育用品经销商资料来源: FactSet，交银国际预测，截至2024年3月26日176.00224.00192.00175.00148.00105.0092.7095.50116.000.0050.00100.00150.00200.00250.002021-032021-062021-092021-122022-032022-062022-092022-122023-032023-062023-092023-122024-032024-062024-092024-12股价目标价买入中性沽出HK$ 2024年 3月 27日申洲国际 (2313 HK) 下载本公司之研究报告，可从彭博信息：BOCM 或 https://research.bocomgroup.com 4财务数据 资料来源: 公司资料，交银国际预测损益表(百万元人民币)年结12月31日202220232024E2025E2026E收入27,78124,97030,00833,40635,747主营业务成本(21,656)(18,910)(21,389)(23,414)(24,735)毛利6,1266,0608,6209,99211,012销售及管理费用(2,159)(2,045)(2,283)(2,481)(2,590)经营利润3,9674,0146,3367,5118,422财务成本净额(228)(346)(338)(338)(338)应占联营公司利润及亏损(21)13131313其他非经营净收入/费用1,5451,3141,7291,6181,497税前利润5,2624,9967,7408,8049,594税费(699)(438)(867)(968)(1,036)非控股权益(0)0000净利润4,5634,5576,8737,8368,558作每股收益计算的净利润4,5634,5576,8737,8368,558资产负债简表(百万元人民币)截至12月31日202220232024E2025E2026E现金及现金等价物7,36911,59610,1308,5327,433有价证券3,1604,4724,4724,4724,472应收账款及票据5,0055,0246,1347,5318,810存货6,2616,1257,6729,21210,592开发中物业及土地预付款448444534595636其他流动资产3,921819850878906总流动资产26,16528,4792