商品期货季度报告：通胀预期回升，工农驱动或将分化

2024年3月26日 海外方面，经济软着陆预期下美联储重申降息政策立场，年内降息次数预期未改。日央行退出负利率及收益曲线控制。降息周期下，美元中期或趋弱，美债利率中期或见顶回落。 国内方面，地产驱动转弱，建筑类基建项目资金紧张的背景下，政府或加大设备更新改造等方式增加制造业投资、促进消费，从而推动PPI及企业毛利的回升。全球货币环境及国内财政政策都指向商品估值回升的叙事逻辑。 ★商品板块基本面： 库存数据显示节后商品累库进程分化，部分品种累库高点高于去年同期。成材由累库转向去库、铁水产量预期恢复，黑色金属短期企稳，但钢厂低利润稳态或抑制板块的上行空间。相对估值偏低及供应扰动驱动部分有色金属反弹。油价受供需和地缘冲突支撑，基本面相对健康的低估值油化工多配属性提升。 ★配置建议： 二季度市场主线逻辑或从交易预期转向交易实际的需求恢复成色，潜在的需求弹性恢复或来源于中美补库动能及国内前置的财政政策发力。在通胀回升预期下，供应减量预期、需求弹性较好且产业估值偏低的商品可作为多头配置。基于地产、基建及制造业等驱动的分化和产业周期的差异，板块间强弱配置逻辑或为：有色金属>低估值油化工>黑色金属>农产品。 ★风险提示： 经济、政策环境及天气出现超预期变化。 目录 1、市场回溯及展望...................................................................................................................................................................52、总量驱动...............................................................................................................................................................................72.1、海外经济.............................................................................................................................................................................72.2、国内经济.............................................................................................................................................................................73、板块逻辑...............................................................................................................................................................................83.1、贵金属.................................................................................................................................................................................93.2、黑色金属...........................................................................................................................................................................103.3、有色金属...........................................................................................................................................................................113.4、能源化工...........................................................................................................................................................................133.5、软商品及农产品...............................................................................................................................................................134、核心策略.............................................................................................................................................................................145、风险提示.............................................................................................................................................................................14 图表目录 图表1：股指触底反弹...................................................................................................................................................................................5图表2：降息预期边际改善，贵金属录得新高...........................................................................................................................................5图表3：地产驱动弱化驱动黑色金属板块回调...........................................................................................................................................5图表4：政策预期和供应扰动驱动有色金属反弹.......................................................................................................................................5图表5：原油及相关能源品估值修复...........................................................................................................................................................6图表6：低估值化工品估值修复...................................................................................................................................................................6图表7：需求不及季节性，棉花走势弱于软商品板块...............................................................................................................................6图表8：油脂板块持续反弹...........................................................................................................................................................................6图表9：3月5日月报商品配置观点.............................................................................................................................................................6图表10：美国制造业及非制造业PMI.........................................................................................................................................................7图表11：10年期美债对商品板块风格轮动的指引.....................................................................................................................................7图表12：近期经济数据.................................................................................................................................................................................7图表13：近期地产数据.................................................................................................................................................................................8图表14：黑色金属板块内库存周期分化...................................