2023年年报点评：四大板块协同发展，分红率提升至35%

敬请参阅最后一页特别声明 -1- 证券研究报告 2024年3月26日 公司研究 四大板块协同发展，分红率提升至35% ——招商银行（600036.SH）2023年年报点评 买入（维持） 当前价：31.35元 作者 分析师：王一峰 分析师：董文欣 执业证书编号：S0930521090001 010-57378035 dongwx@ebscn.com 分析师：蔡霆夆 执业证书编号：S0930523110001 021-52523871 caitingfeng1@ebscn.com 市场数据 总股本(亿股) 252.20 总市值(亿元)： 7,906.42 一年最低/最高(元)： 26.9/36.04 近3月换手率： 36.55% 股价相对走势 收益表现 % 1M 3M 1Y 相对 -5.89 8.55 8.54 绝对 -4.86 13.88 -3.91 资料来源：Wind 事件： 3月25日，招商银行发布2023年年报，全年实现营业收入3391亿，同比-1.6%；实现归母净利润1466亿，同比+6.2%。归属普通股股东加权平均净资产收益率16.22%，同比-0.84pct。 点评： 四大板块协同发展，盈利增速保持平稳。招行2023年营收、拨备前利润、归母净利润同比增速分别为-1.6%、-2.1%、6.2%，营收、拨备前净利润降幅较1-3Q23分别收窄0.1、0.7pct，归母净利润增速较1-3Q23小幅小降0.3pct。营收主要构成上，净利息收入同比下降1.6%，增速较1-3Q23下降1.7pct；非息收入同比下降1.7%，降幅较1-3Q23收窄2.9pct。2023年零售金融、公司金融、投行与金融市场、财富与资产管理四大板块协同发展，全年盈利增速保持平稳。拆分盈利同比增速结构，规模扩张、拨备为主要贡献分项，分别拉动业绩增速13.4、11.6pct；从边际变化看，规模扩张正贡献高位略降，拨备正贡献小幅提升，息差负向拖累走阔至16pct，非息负债拖累显著收窄。 扩表速度较3Q末下降1.1pct，4Q信贷结构优化。2023年末，招行生息资产、贷款同比增速分别为8.8%、7.6%，增速较3Q末分别下降1.1、0.1pct；贷款占生息资产比重较3Q末下降1.6pct至59.5%。4Q单季新增生息资产3738亿，其中，贷款、金融投资、同业资产增量分别为533亿、1105亿、2100亿，预估在有效信贷需求相对不足形势下，公司适当增配了EVA较高的债券类资产。新增贷款结构上，对公、零售贷款单季分别增加560亿、492亿，票据单季减少519亿，对票据等低息资产压降力度加大，信贷结构优化。2023年末，按揭贷款同比增速-0.3%，小微贷款、信贷卡同比增速分别为19.1%、5.8%，较上年末分别提升6.8、0.5pct。根据财报披露，2024年招行贷款计划新增8%左右，零售信贷上，公司预判按揭早偿率仍将维持高位，将结合区域特点推动按揭贷款稳步增长，同时，继续推动小微和消费贷款稳健增长。 4Q新增存款中零售占比超7成，存款定期化趋势延续。截至2023年末，招行计息负债、存款同比增速分别为8.7%、8.2%，增速较3Q末分别下降2.0、4.3pct，存款占计息负债比重较3Q末下降1pct至84.9%。4Q新增存款中，个人、对公存款分别为1291亿、458亿，2023年末，零售存款占总存款的比重较3Q末提升0.7pct至42.9%。存款期限结构上，4Q单季新增定期、活期存款分别为1274亿、475亿，2023年末，定期存款占总存款的比重较3Q末提升0.6pct至45.1%，存款定期化趋势延续。 2023年NIM较1-3Q23收窄4bp至2.15%；4Q单季净息差2.04%，较3Q下降7bp。1）资产端收益率延续下行态势。2023年生息资产收益率较前三季度下降3bp至3.76%，4Q单季生息资产、贷款收益率分别为3.68%、4.08%，环比3Q分别下降4、16bp。资产端收益率下行主要受两方面因素影响，①LPR持续下调及有效信贷需求不足影响下，新发放贷款利率下行；②居民消费意愿偏弱，定价较高的零售信贷增速放缓。2）存款成本率季环比持平，2024年存款成本率同比改善可期。2023年计息负债成本率较前三季度微升1bp至1.73%，4Q单季 要点 敬请参阅最后一页特别声明 -2- 证券研究报告 招商银行（600036.SH） 计息负债、存款利率分别为1.75%、1.64%，存款成本率环比3Q持平。2023年12月22日，招行同国有大行一同非对称下调定期存款挂牌利率、通知协定存款利率以及大额存单利率，同时下调了内部管理授权优惠利率上限。考虑到存款挂牌利率下调，对零售存款影响最为直接；同时，2023年存款挂牌利率下调对负债成本改善作用也将在2024年进一步显效，叠加美联储有望逐步开启降息周期，进而降低外币存款成本，2024年存款成本率同比改善可期。 非利息净收入同比下降1.7%至1245亿，手续费与净其他非息收入同比“一降一升”。2023年非利息净收入主要构成上，1）手续费及佣金净收入同比下降10.8%至841亿，其中，财富管理手续费收入同比下降7.9%至285亿，主要分项看，①代理保险（YoY +9.3%），受银保渠道降费影响，增速较1-3Q大幅收窄7.6pct；②代理理财（YoY -18.4%），主要由理财产品规模结构变化所致；③代理基金（YoY -21.5%），受资本市场震荡、居民风险偏好较低影响，继续承压；2）净其他非息收入同比高增25%至403亿，主要受益4Q债券市场走强，叠加上年同期较低基数，债券投资收益、债券投资及非货币基金投资公允价值同比增加。 不良率较3Q末下降1bp至0.95%，风险抵补能力维持高位。2023年末，招行不良贷款率较3Q末微降1bp至0.95%，自3Q21以来，持续位于1%以下的较低水平。关注贷款占比较3Q末提升9bp至1.1%。逾期60天以上贷款占比不良贷款84%，较3Q末下降3pct。不良生成角度看，2023年公司新生成不良610亿，同比减少20亿；不良生成率同比下降12bp至1.03%。其中，信用卡不良生成额387亿，同比增加19亿；对公贷款不良生成额131亿，同比减少47亿；不含信用卡的零售贷款不良生成额近92亿，同比增加8亿。 招行2023年计提信用减值损失413亿，同比下降27.3%；其中，①贷款减值损失466亿，同比增加15亿，②金融投资、应收同业等信用减值损失合计-59亿，同比减少136亿。截至2023末，拨备覆盖率较3Q末下降8.2pct至437.7%，拨贷比较3Q末下降13bp至4.14%，风险抵补能力处于行业较高水平。2023年信用成本为0.72%，相较前三季度下降18bp，同比下降7bp。 各级资本充足率稳中有升，分红率较上年提升2pct至35%。2023年末，招行核心一级/一级/资本充足率分别为13.73%、16.01%、17.88%，较3Q末分别提升36、78、50bp。根据年报披露，招行2023年分红率较上年提升2pct至35%。招行内源资本补充能力及资本充足水平均为行业领先，扩表速度边际放缓预期下，具有提升分红率的内在底气。 盈利预测、估值与评级。招行深耕零售业务30余年，零售业务具有较深的护城河，这种护城河在于切实以客户为中心的服务精神，追求极致的客户体验，以及由此带来的更大的客户粘性。当前阶段，虽然零售业务受到居民扩表意愿不足、风险偏好较低等因素拖累，但公司并非单纯追求贷款规模扩张，而是更加注重客户综合价值贡献最大化。结合2023年报，下调公司2024-25年EPS预测为6.05（-10.6%）/6.38（-16.2%）元，新增2026年EPS预测为6.78元，当前股价对应PB估值分别为0.77/0.70/0.63倍。以3月25日收盘价测算，分红率提升至35%后，公司股息率将升至6.3%，经营基本面保持稳健基础上，股息率稳中有升，有助于提高投资者综合回报水平，维持“买入”评级。 风险提示：1）经济复苏势头不及预期，可能对居民就业、收入等产生影响，影响公司零售信贷及财富管理需求；2）房地产风险释放超预期，拖累资产质量。 敬请参阅最后一页特别声明 -3- 证券研究报告 招商银行（600036.SH） 表1：公司盈利预测与估值简表 指标 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入（百万元） 344,783 339,123 343,192 355,825 371,510 营业收入增长率 4.1% -1.6% 1.2% 3.7% 4.4% 净利润（百万元） 138,012 146,602 152,556 160,878 170,880 净利润增长率 15.1% 6.2% 4.1% 5.5% 6.2% EPS（元） 5.47 5.81 6.05 6.38 6.78 ROE（归属母公司) 17.73% 16.75% 15.61% 14.86% 14.31% P/E 5.73 5.39 5.18 4.91 4.63 P/B 0.96 0.85 0.77 0.70 0.63 资料来源：Wind，光大证券研究所预测，股价时间为2023-3-25 图1：招商银行营收及盈利累计增速 图2：招商银行业绩同比增速拆分 资料来源：公司财报，光大证券研究所 资料来源：公司财报，光大证券研究所；单位：% 图3：招商银行净息差走势（%） 图4：招商银行生息资产收益率及计息负债成本率（%） 资料来源：公司财报，光大证券研究所 资料来源：公司财报，光大证券研究所 敬请参阅最后一页特别声明 -4- 证券研究报告 招商银行（600036.SH） 表2：招商银行主要资产负债结构 20211Q222Q223Q2220221Q232Q233Q232023资产结构（占比）发放贷款和垫款/生息资产61.2%61.8%61.8%62.4%60.3%60.8%59.7%61.1%59.5%较上季变动（pct）(1.13)0.59(0.03)0.62(2.13)0.58(1.11)1.42(1.60)公司贷款/贷款38.6%38.8%38.8%38.1%39.3%40.3%40.5%39.4%39.9%较上季变动（pct）0.560.23(0.05)(0.67)1.131.030.25(1.14)0.54零售贷款/贷款53.6%52.5%52.1%52.8%52.2%51.1%52.4%52.5%52.8%较上季变动（pct）0.05(1.10)(0.44)0.68(0.53)(1.15)1.290.100.33票据/贷款7.7%8.6%9.1%9.1%8.5%8.6%7.1%8.1%7.2%较上季变动（pct）(0.61)0.870.50(0.01)(0.60)0.12(1.55)1.04(0.86)金融投资/生息资产23.9%25.4%26.1%26.6%27.6%28.5%28.2%29.2%29.2%较上季变动（pct）(1.23)1.510.710.451.010.93(0.38)1.050.01金融同业资产/生息资产14.9%12.8%12.1%11.0%12.1%10.6%12.1%9.6%11.2%较上季变动（pct）2.37(2.10)(0.68)(1.07)1.11(1.51)1.49(2.48)1.59负债结构（占比）客户存款/付息负债79.0%81.9%83.2%84.5%85.3%84.7%85.8%85.9%84.9%较上季变动（pct）1.632.931.261.300.81(0.62)1.160.08(0.97)活期存款/存款66.3%63.7%63.6%61.1%63.0%N/A58.5%55.5%54.9%较上季变动（pct）2.00(2.69)(0.07)(2.47)1.87N/AN/A(3.06)(0.61)定期存款/