新品类拓展顺利，期待24年吨净利修复

2023年公司收入/归母净利/扣非归母净利/经营性现金流净额分别为25.11/1.04/0.84/0.72亿元、同比增长13.73%/-35.90%/-29.79%/-56.18%。净利下降主要由于公司染色加工费价格自2022年下半年做了大幅下调后一直未恢复，导致吨净利下降（全年扣非（加回信用减值）吨净利1282元），以及对“河南新野”23Q2计提0.21亿元坏账准备，剔除信用减值影响归母净利同比-22.2%。非经中主要是金融资产及负债产生的公允价值损益同比+685%至0.24亿元；经营性现金流低于归母净利主要由于存货增加。 2023Q4公司收入/归母净利/扣非归母净利/经营性现金流净额分别为6.98/0.33/0.25/-0.19亿元、同比增长18.42%/42.50%/23.98%/-114.89%。 公司每股派息0.15元，分红率21.51%（22年20.69%），对应股息率1.1%。 2024/2/7公司公告增持计划，计划何培富先生/何璧颖女士本次增持股份金额500-700万元/200-300万元。截至2024/3/26，何培富先生累计增持54.3万股，合计增持金额590万元，据此测算平均增持成本为10.86元；何璧颖女士累计增持24.3万股，合计增持金额262万元，据此测算平均增持成本为10.79元 分析判断: 需 求 低 迷 导致 价格承 压，收 入增长来 自量增 。(1)公司23年色纱/贸易纱/加工费业务收入分别为22.17/1.77/0.88亿元，同比增长12.40%/8%/44.14%；（2）量价拆分来看，色纱/加工纱产量同比增长14%/60%，色纱销量同比增长11.29%至7.49万吨，推出单价同比上升1%至2.96万元；加工纱销量同比增长57.10%至1.06万吨。3）国内/国外收入同比增长12.92%/23.11%，即内销/外销收入分别为24.72/0.10亿元。（4）拆分季度来看，Q1/2/3/4扣非（加回信用减值）吨净利分别为1122/1580/1077/1126元。 加工费尚未恢复导致毛利率下降，净利率降幅高于毛利率主要由于信用减值损失增加及费用率增加。1）23年公司毛利率为11.49%，同比下降0.3PCT，主要由于公司加工费自2022年下半年调整后至今未恢复，23年色纱/贸易纱/加工业务毛利率分别为11.79%/3.59%/19%、同比下降0.19/0.55/-1.37PCT。2）23年公司净利率/扣非净利率分别为4.16%/3.33%，同比下降3.22/2.06PCT，从费用率来看，23年销售/管理/研发/财务费用率分别为0.56%/2.27%/3.61%/0.20%，同比增长0.03/0.31/0.38/0.66PCT，财务费用率增长主要由于利息收入下降，及汇率波动导致汇兑净损失增加0.06亿元；管理费用率增加主要由于职工薪酬与折旧及摊销费用增加。信用减值损失/收入同比增长0.9PCT至0.86%，主要是河南新野预付账款计提坏账准备。营业外收入占比同比下降2.25PCT，主要由于政府补助下降94%至0.03亿元；营业外支出占比同比下降0.4PCT；公允价值变动收益占比同比增加0.57PCT，主要由于金融工具产生的公允价值变动收益增加；投资收益及其他收益占比同比增长0.53PCT至0.37%；税金及附加占比同比+0.15PCT；所得税/收入同比下降0.36PCT至0.50%。3）23Q4公司毛利率/净利率/扣非净利率分别为11.33%/4.68%/3.53%、同比提升3.74/0.79/0.16PCT，期间费用率合计增长4.41PCT，信用减值损失/收入同比增长0.31PCT；公允价值变动净收益/收入同比增长1.73PCT；其他收益占比同比增加1.0PCT；所得税/收入同比增加1.16PCT。 关注公司去库存进度。23年公司存货为6.4亿元，同比增长82.22%，环比增加6.3%，其中原材料/在产品/产成品占比为49%/5%/46%、同比提升6/1/-7PCT。存货周转天数为83天、同比增加13天。公司应收账款为0.21亿元、同比减少7.58%，平均应收账款周转天数为3天、同比减少1天。公司应付账款为1.90亿元、同比增长159.18%,平均应付账款周转天数为47天、同比增加15天。 投资建议 我们分析，（1）短期来看，湖北荆州3万吨筒子纱项目已于23年10月开始投产，23年贡献收入0.55亿元，伴随湖北荆州项目已完工投产，24年有望带来产能扩充；（2）公司在加强成本控制、套保操作、以及量增带动固定成本摊销下，吨净利有望恢复。维持24/25年收入预测分别为39.09/50.83亿元，新增26年收入预测54.17亿元；维持24/25年归母净利预测2.34/3.30亿元，新增26年归母净利预测3.97亿元，对应维持24/25年EPS预测1.56/2.20元，新增26年EPS预测2.65元，2024年3月25日收盘价13.64元对应PE分别为9/6/5X，维持“买入”评级。 风险提示 原材料价格波动风险；投产进度不达预期风险；系统性风险。 唐爽爽：中国人民大学经济学硕士、学士，10年研究经验，曾任职于中金公司、光大证券、海通证券等，曾获得2011-2015年新财富纺织服装行业最佳分析师团队第4/5/3/1/1名、2012-2015年水晶球纺织服装行业最佳分析师团队5/4/4/4名，2013-2014年金牛奖纺织服装行业最佳分析师团队第5/5名，2013年Wind金牌分析师第4名，2014年第一财经最佳分析师第4名，2015年华尔街见闻金牌分析师第1名，2020年Wind“金牌分析师”纺织服装研究领域第2名，2020年21世纪金牌分析师评选之消费深度报告第3名。 分析师承诺 作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于作者的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求客观、公正，结论不受任何第三方的授意、影响，特此声明。 评级说明 行业评级标准 华西证券研究所： 地址：北京市西城区太平桥大街丰汇园11号丰汇时代大厦南座5层网址：http://www.hx168.com.cn/hxzq/hxindex.html 华西证券免责声明 华西证券股份有限公司（以下简称“本公司”）具备证券投资咨询业务资格。本报告仅供本公司签约客户使用。本公司不会因接收人收到或者经由其他渠道转发收到本报告而直接视其为本公司客户。 本报告基于本公司研究所及其研究人员认为的已经公开的资料或者研究人员的实地调研资料，但本公司对该等信息的准确性、完整性或可靠性不作任何保证。本报告所载资料、意见以及推测仅于本报告发布当日的判断，且这种判断受到研究方法、研究依据等多方面的制约。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及预测不一致的报告。本公司不保证本报告所含信息始终保持在最新状态。同时，本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者需自行关注相应更新或修改。 在任何情况下，本报告仅提供给签约客户参考使用，任何信息或所表述的意见绝不构成对任何人的投资建议。市场有风险，投资需谨慎。投资者不应将本报告视为做出投资决策的惟一参考因素，亦不应认为本报告可以取代自己的判断。在任何情况下，本报告均未考虑到个别客户的特殊投资目标、财务状况或需求，不能作为客户进行客户买卖、认购证券或者其他金融工具的保证或邀请。在任何情况下，本公司、本公司员工或者其他关联方均不承诺投资者一定获利，不与投资者分享投资收益，也不对任何人因使用本报告而导致的任何可能损失负有任何责任。投资者因使用本公司研究报告做出的任何投资决策均是独立行为，与本公司、本公司员工及其他关联方无关。本公司建立起信息隔离墙制度、跨墙制度来规范管理跨部门、跨关联机构之间的信息流动。务 请投资者注意，在法律许可的前提下，本公司及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券或期权并进行证券或期权交易，也可能为这些公司提供或者争取提供投资银行、财务顾问或者金融产品等相关服务。在法律许可的前提下，本公司的董事、高级职员或员工可能担任本报告所提到的公司的董事。 所有报告版权均归本公司所有。未经本公司事先书面授权，任何机构或个人不得以任何形式复制、转发或公开传播本报告的全部或部分内容，如需引用、刊发或转载本报告，需注明出处为华西证券研究所，且不得对本报告进行任何有悖原意的引用、删节和修改。